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　　安踏體育（2020 HK） （評級：增持； 目標價：22.2港元）

　　業績亮點

　　安踏體育（2020 HK） 昨天公布2015年全年業績，表現符合市場預期。收入/毛利/凈利潤達人民幣110.1億/51.9億/20.4億，同比增長24.7%/28.8%/20%，毛利率及利潤率分別上升1.5及下跌0.8個百分點至46.6%及18.3%。分部板塊方面，鞋類板塊收入達50.7．億，同比增長23.4%，毛利率下跌0.4個百分點至46.2%，主要由于推出較高性價比產品如NBA明星代言籃球鞋及足球鞋。服裝板塊收入達56億，同比增長25.6%，毛利率同比上升3.3個百分點，主要受惠于原材料價格下降及Fila較好的零售折扣。集團整體經營利潤達27億，同比增長26.2%。Fila業務收入增長同比超過50%，我們估計占總收入約13%，主要是期內新增72家Fila專賣店及開拓更多旗下品牌包括Fila Kids和Fila Intimo。在線銷售收入于占總收入約10% vs 2014年度約5%。另外，安踏兒童系列收入增長超過50%，約占總收入10%。整體凈利潤率下跌0.7個百分點，主要是由于有效稅率上升及凈財務收益減少。另外，安踏建議派發末期股息每股0.3港元及特別股息每股0.08港元，全年派息比率維持70%。整體上，集團2015年交出了一份亮麗的業績。

　　訂貨會及同店銷售表現

　　公司昨天同時公布了2016年第三季度訂貨會表現及2015年第四季度同店銷售表現。第三季度訂貨會同比錄得高單位數增長，在連續7季度達低雙位數增長后首次減慢，我們相信去年年底異常溫暖的冬季使分銷商訂貨態度轉趨謹慎，同時由于訂單中加入更多非羽絨服裝，使服裝平均單價有所下跌，但公司強調整體銷售量的增長仍維持不俗的增長。訂貨會增長放緩的情況同樣出現在其他體育用品公司上，包括早前公布訂貨會表現的匹克（1968 HK） 及361度（1361 HK）。另外，公司第四季同店銷售同比錄得中單位數升幅，增長同樣出現放緩情況，主因是第四季度部分地區出現暖冬情況，因此服裝方面需提供更優惠折扣吸引顧客，情況與其他服裝企業大致相同。

　　中泰觀點

　　市場短期可能將焦點放在訂貨會增長放緩，令股價受壓。我們認為安踏現階段為最有能力挑戰國際大品牌的國內品牌，作為行業龍頭，相比同行優秀的執行力及恰當的市場定位及廣告宣傳使其享有較高的估值。我們認為具知名度的國內品牌未來仍具有增長空間，除了功能性運動產品帶來消費升級的大趨勢外，在整個運動鞋市場當中，有品牌的運動鞋市占率只占整體約52%，國內大型品牌仍有大量空間繼續搶占三四線城市小型品牌市占率。

　　估值

　　我們給予目標價22.2港元，對應2017年18倍市盈率。