交銀國際  劉子洋

　　高通脹下毛利率收窄。根據(jù)我們的觀察，通脹與行業(yè)毛利率成反比。去年下半年通脹已經(jīng)上升至4.1%，食品通脹升至9.0%，行內(nèi)各企業(yè)毛利率開始受壓，其中食品飲料綜合企業(yè)最為明顯，毛利率大跌4.8-7.7 個百分點，其它企業(yè)亦分別下跌1-2 個百分點。

　　下半年通脹慢落持續(xù)高位。此輪通脹與2008 年出現(xiàn)的通脹相似，但不如當(dāng)時的猛烈。現(xiàn)時在“蔬菜通脹”后，很可能會出現(xiàn)“豬肉通脹”，而且糧食價格持續(xù)上漲可能已成常態(tài)化。由于CPI、食品CPI 和豬肉CPI 有高度的相關(guān)性，所以，雖然預(yù)期CPI 于下半年會回落， 但回落的幅度不會太大。下半年食品CPI 可能仍然維持在較高水平，我們認為政府價格管制措施下半年可能會繼續(xù)生效。雖然企業(yè)以隱性漲價的方式來應(yīng)對，但并不能追上原材料價格的升幅，因此以農(nóng)產(chǎn)品為主要原材料的食品加工企業(yè)，下半年仍需面對一定成本壓力。

　　投資策略: 現(xiàn)時通脹超預(yù)期，而且行業(yè)2011年預(yù)測平均市盈率24x，估值稍高，我們下調(diào)行業(yè)下半年評級至“同步”。我們特別看好乳制品行業(yè)和屠宰及肉制品行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)， 因為: (1)行業(yè)整合方向特別明顯; (2) 行內(nèi)龍頭企業(yè)的競爭對手不多; (3)有充足資源研發(fā)新產(chǎn)品，優(yōu)化產(chǎn)品組合；(4)定價可跟隨成本上升，如屠宰企業(yè)；(5)食品消費升級; (6) 增收下居民關(guān)注食品安全，開始追求優(yōu)質(zhì)品牌食品。

　　推介股份： 蒙牛乳業(yè)(2319.HK) 、中國雨潤(1068.HK) 及神冠控股(829.HK)。