國泰君安：紫金礦業現時估值偏低 收集評級
國泰君安國際 梁劍文
紫金礦業(02899 HK) 公布了基于中國會計準則下的11年一季度財務報告，收入74.6億元（人民幣，下同），同比上升18.24%；凈利潤13.9億元，同比上升17.27%，相當于我們全年預期的21.7%，考慮到季節性因素和一季度黃金均價低于我們全年假設以及當前價位，我們認為業績基本符合預期。
公司一季度礦產金和礦產陰極銅均價分別同比上升了21.4%和24.3%，是推動公司營業額和利潤增長的主要因素。主要產品銷量中，礦產陰極銅因紫金山銅礦仍因環保問題停產而產量大幅下降3,400噸并影響銷售，鋅產品銷量同比也錄得27.5%的增長，而礦產金產量及銷量變化均不大。
然而，我們同時關注到，受原材料價格上升、人工上升、加大安全環保投入、處理量下降等影響，各產品成本全部錄得雙位數增長。對大部分產品來說，這部分增長甚至超過了產品價格的增長，導致除金精礦和銅精礦毛利率分別上升3.79和1.20個百分點以外，其余各項產品毛利率均有所下降。不過在內部抵消后，公司一季度整體毛利率為34.55%，同比上升0.81個百分點。
公司昨日收盤價相當于12.8倍的2011年P/E，顯著低于招金（01818 HK）估值水平。在消化眾多負面新聞后，我們認為紫金現時估值偏低。因此，維持公司7.67港元的目標價，相當于14.7倍11年PE以及“收集”投資評級。
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