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　　申銀萬國（香港）

　　匯源果汁 2010 年收入達(dá)到 37 億人民幣，符合我們預(yù)期。披露的可分配利潤為人民幣1.98 億元。如果剔除非經(jīng)常性的政府補(bǔ)貼和材料銷售收入，可分配利潤為人民幣 3790萬元，基本符合我們預(yù)測的 3990 萬元。

　　全年公司毛利率保持在 36.7 巴仙，幾乎與上半年一致，但比我們預(yù)估的低 1.6 個(gè)百分點(diǎn)。我們急劇提升了 2011 和 2012 年成本的估計(jì)，即便如此，我們覺得公司毛利率還是可以提升至 40 巴仙附近因?yàn)楣�司每漲價(jià) 1 巴仙，大約 2.7 巴仙的成本可以被轉(zhuǎn)嫁。

　　費(fèi)用銷售收入比在 2010 下半年降低至 23.7 巴仙，但管理費(fèi)用比我們預(yù)估高 2.7 巴仙。基本上公司較好的通過裁處冗員和規(guī)模經(jīng)濟(jì)來控制了費(fèi)用。

　　流動(dòng)性在資本支出 21 億元人民幣后惡化，但沒有信用風(fēng)險(xiǎn)。匯源現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物在2010 年底達(dá)到 3.4 億元，比起上半年末的 12.27 億元為少。大部分現(xiàn)金用來購買廠房設(shè)備，該項(xiàng)目在 2010 下半年增加 11.64 億元。我們預(yù)計(jì)資本支出今年至少降低 50%至 10億元，2012 年可以再降低 20%至 8 億元。這意味著凈現(xiàn)金可以在 11 上半年轉(zhuǎn)正，公司信用風(fēng)險(xiǎn)消除。我們預(yù)估公司 2011 年資產(chǎn)負(fù)債率在 43.6%。

　　根據(jù)公司產(chǎn)能利用率的指引，我們將匯源 2011 和 2012 財(cái)年的收入預(yù)測分別提升 30%和 31.7%。同時(shí)，我們也修改了成本預(yù)測。目前對 2011/12/13 財(cái)年的每股收益預(yù)測在人民幣 0.32/0.43/0.51 元。公司目前估值為 2011 年 16 倍。我們維持買入評級，目標(biāo)價(jià)相應(yīng)地提升至 8.1 港元。