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　　大福證券

　　受惠于毛利率改善，佐丹奴2010年度中期業(yè)績(jī)?cè)旌茫�加上�?jīng)濟(jì)環(huán)境好轉(zhuǎn)，以及該公司所有主要市場(chǎng)的消費(fèi)者信心持續(xù)恢復(fù)，我們有信心佐丹奴的盈利能力將繼續(xù)提高。于2010年度上半年，該公司的毛利及純利分別按年急升28%及321%至12.37億元及2.02億元，營(yíng)業(yè)額按年增加7%至21.37億元，其中92%來自零售及分銷業(yè)務(wù)。由于公司精簡(jiǎn)業(yè)務(wù)程序并有效控制采購(gòu)成本，故毛利率擴(kuò)大9.7個(gè)百分點(diǎn)至57.9%，并成為2010年度上半年的主要盈利動(dòng)力。

　　截至2010年度上半年末，佐丹奴擁有凈現(xiàn)金7.92億元。該公司的財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，使其可平安渡過2008-09年的經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，并將為業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)展提供資金。鑒于其盈利前景復(fù)蘇，加上財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，保守假設(shè)該股的5年歷史平均估值并無重大重估，我們把該股的目標(biāo)價(jià)調(diào)高至5.34元，相當(dāng)于2010年度市盈率17倍及2011年度市盈率15倍。

　　區(qū)內(nèi)消費(fèi)者開支增加，佐丹奴于2010年第三季度的業(yè)務(wù)持續(xù)改善，整體營(yíng)業(yè)額錄得約百分之十五的按年增長(zhǎng)，明顯超出上半年的增幅。由于該公司減少折扣，加上嚴(yán)格管理存貨及嚴(yán)緊控制采購(gòu)成本，我們預(yù)期2010年度下半年的毛利率將維持于上半年的水平。透過提高零售價(jià)及加強(qiáng)與供應(yīng)商議價(jià)時(shí)的能力，生產(chǎn)成本上升于短期內(nèi)的影響輕微。

　　展望將來，該成衣零售商將增加舉辦市場(chǎng)營(yíng)銷活動(dòng)以維持銷售增長(zhǎng)。透過重塑品牌，例如Concepts One推出全新的高級(jí)男裝系列，更長(zhǎng)遠(yuǎn)而言將可為公司帶來額外增長(zhǎng)。市場(chǎng)分類方面，內(nèi)地及香港市場(chǎng)的業(yè)務(wù)復(fù)蘇，乃該公司盈利能力的主要推動(dòng)力。于2010年度上半年，中國(guó)為該公司帶來40%的零售及分銷貢獻(xiàn)。本年度的折扣相對(duì)較少，導(dǎo)致2010年度上半年的銷量下降，令到來自內(nèi)地的收入比例減少。可喜的是，于2010年第三季度，內(nèi)地銷售額錄得高單位數(shù)增幅，較上半年的2%按年增長(zhǎng)有所提升。佐丹奴計(jì)劃于本年度在內(nèi)地增設(shè)150間門市，其中于上半年已開設(shè)84間。該公司在香港及澳門的銷售占2010年度上半年零售及分銷總額的20%，于第三季度錄得高個(gè)位數(shù)增幅，與2010年度上半年相若。

　　其他市場(chǎng)的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)虧為盈，亦有助刺激佐丹奴2010年度上半年的業(yè)績(jī)。臺(tái)灣占該公司上半年零售及分銷額的14%，業(yè)務(wù)改善，乃由于公司革新采購(gòu)運(yùn)作，以及消費(fèi)者信心提升所致。佐丹奴計(jì)劃于本年度于在臺(tái)灣增設(shè)約5-10間店鋪。新加坡占2010年度上半年零售及分銷額約9%，受惠于去年開始的重組業(yè)務(wù)程序及精簡(jiǎn)門市計(jì)劃，該市場(chǎng)于第三季度的營(yíng)業(yè)額錄得百分之十五左右的按年增幅。分析員：方婉雯