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　　大福證券

　　我們對(duì)于中國(guó)移動(dòng)(0941.HK,$80.40,買入)的2010年第三季度業(yè)績(jī)并不感到驚訝。該公司的收入按季上升1.7%，按年上升7.7%，而純利及扣除利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷前盈利(EBITDA)則分別按年增加3.5%及5.9%。中國(guó)移動(dòng)于季度內(nèi)的整體平均每月每戶服務(wù)收入(ARPU)為人民幣72.9元，每月每戶使用量(MOU)為523分鐘，此數(shù)字亦大致符合我們預(yù)期。利潤(rùn)率下滑，原因或來(lái)自該公司增加在市場(chǎng)推廣及手機(jī)補(bǔ)貼的開(kāi)支。我們相信，因推廣成本上漲而導(dǎo)致盈利能力下降的問(wèn)題將擴(kuò)散至全部3間電訊商，其中，利潤(rùn)率已經(jīng)偏低的中國(guó)聯(lián)通(0762.HK,$11.20,沽售)將面臨最大壓力。中國(guó)電信(0728.HK,$4.16,持有)和中國(guó)聯(lián)通將于本周較后期間公布其2010年第三季度業(yè)績(jī)。

　　中國(guó)聯(lián)通9月份的新增客戶人數(shù)欠佳，雖然該公司在該月份的新增客戶市場(chǎng)中擁有17.9%的占有率，較8月份的17.4%有所增加，并為4個(gè)月來(lái)的最高，但此增長(zhǎng)主要因ARPU較低的GSM客戶增加所致。其3G客戶的新增人數(shù)基本上與上月持平。鑒于大受歡迎的iPhone 4于9月份推出，中國(guó)聯(lián)通的3G客戶新增人數(shù)較預(yù)期低，成績(jī)尤其令人失望。中國(guó)移動(dòng)于9月的3G客戶新增人數(shù)按月增加17.4%，顯示中國(guó)聯(lián)通于月內(nèi)的其他3G手機(jī)銷售失去推動(dòng)力。中國(guó)移動(dòng)于9月的新增客戶人數(shù)達(dá)186萬(wàn)戶，較中國(guó)聯(lián)通的104萬(wàn)戶超出近1倍。

　　中國(guó)聯(lián)通的新增寬帶人數(shù)亦令人失望，錄得27%的按月減幅，而中國(guó)電信則錄得21.7%按月增長(zhǎng)。由于無(wú)線市話網(wǎng)絡(luò)客戶(小靈通)的減幅較細(xì)，故此于過(guò)去3個(gè)季度，中國(guó)電信的固網(wǎng)客戶凈減少有所放緩；然而，中國(guó)聯(lián)通于同期的固網(wǎng)客戶凈減少實(shí)際上有所加快。

　　我們對(duì)中國(guó)移動(dòng)的假設(shè)及估計(jì)略為調(diào)整后，按現(xiàn)金流折現(xiàn)模型計(jì)算，該股的目標(biāo)價(jià)維持于90.00元。我們?cè)诖诵袠I(yè)中的首選仍為中國(guó)移動(dòng)，因其基礎(chǔ)因素穩(wěn)健，且估值相宜。該股的短期刺激因素包括可能以A股上市的消息(管理層仍等候監(jiān)管國(guó)際板的主管部門的批準(zhǔn))，以及增加派息、3G的每月客戶數(shù)字改善及推出新手機(jī)。

　　同時(shí)，與中國(guó)聯(lián)通的國(guó)內(nèi)同業(yè)比較，我們相信該公司現(xiàn)時(shí)的估值過(guò)高，而由于其新增客戶人數(shù)欠佳，加上其網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)被高估，我們繼續(xù)給予該股沽售評(píng)級(jí)。此外，中國(guó)聯(lián)通的盈利能力已較為遜色，而面對(duì)日趨激烈的競(jìng)爭(zhēng)，該公司增加與3G相關(guān)的市場(chǎng)推廣開(kāi)支，加上其折舊開(kāi)支仍然高企，我們亦預(yù)期其盈利將繼續(xù)受壓。分析員：李力行