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　　京華山一

　　業績摘要：

　　2009年度盈利升19%。由于需求回暖促使煤炭產量按年擴大13%，神華2009年度收入按年增長13.2%至1,213億元人民幣。煤炭銷售收入按年增長13.5%至846億元人民幣，電力收入上升12.8%至332億元人民幣。期內純利按年上升19.0%至317億元人民幣或每股1.59元人民幣。不過，由于經營成本較我們的預測高7.4%，導致純利較我們預測的337億元人民幣低6.1%。

　　成本攀升，利潤率受壓。2009年第四季銷售成本按年攀升10.3%至655億元人民幣，并對盈利構成拖累。經營利潤率僅改善至38.8%，亦低于我們預測的42.3%。隨著神華擴大采礦業務，成本攀升將對短期利潤率構成進一步拖累。此外，政府實施資源稅及環保稅改革，亦會導致成本加重。

　　煤炭銷售強勁，構成主要推動力。展望未來，我們預期強勁的煤炭銷售將成為神華盈利表現的催化劑。管理層預期2010年煤炭銷售按年增長7.0%至2.72億噸，產量按年增長8.9%至2.29億噸。煤炭產量的增加將主要來自錦界礦、哈爾烏素礦、布林臺礦等煤礦的投產增量。

　　前景展望：

　　煤炭銷售持續強勁，維持買入評級，目標價38.80港元。神華的長期產量增長前景強勁，且可從中小煤礦整合過程中受惠。我們預期公司2010年度盈利增長23.8%。盡管我們擔心公司短期內需面對成本加重的壓力，但與同業相比，公司的利潤率仍較高。根據調整后的盈利預測，該股最新收市價相等于市盈率15.5倍及市賬率3.3倍。維持買入評級。