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　　大福證券 左國光

　　由于大成生化產品的價格及銷量下跌，故該公司于09年上半年錄得凈虧損9,100萬元，表現令人失望，遠遜于該公司在08年上半年錄得純利6.02億元。該公司的營業額減少29%至34億元，其上游及下游業務占該公司總收入的比例為31:69。該公司09年上半年出口銷售業務占其總銷售額15%，其產品分別出口至亞洲(52%)、歐洲(20%)、北美及南美洲(23%)、澳洲(3%)及非洲(1%)。

　　大成生化09年上半年的收入主要來自銷售氨基酸及玉米提煉產品，而期內該兩項產品的銷售額分別同比減少10%及30%至17億元及11億元。由于玉米淀粉的價格及產量均下跌，導致該公司上游產品的毛利率下跌11個百分點至8.3%。隨著玉米價格由09年上半年的平均每噸人民幣1,450元上升至每噸人民幣1,600元，加上市場對飼料及飼料添加濟的需求逐漸改善，有利賴氨酸的價格偏穩，故我們預期大成生化09年下半年的毛利率將逐步回升。

　　石油價格下跌對生物化工醇的價格造成不利影響，導致大成生化的生物化工醇存量過剩。若計及一次過的存貨撥備6,100萬元，該業務于回顧期內錄得毛損4,500萬元，相對08年上半年錄得毛利率38.6%。隨著原油價格回升，市場對生物化工醇的需求亦有望回穩。

　　大成生化于09年年中錄得凈負債44億元，相當于凈負債比率61%，明顯高于08年年底的55%。該公司凈負債中約56%即32億元將于2010年年中到期。該公司09年上半年的資本開支達1.30億元，估計全年資本開支為2.00億至3.00億元，預期該公司2010年的資本開支亦將維持于相若水平。

　　我們將大成生化的09年銷售預測調低45%至76億元，并將其盈利預測調低59%至2.10億元。此外，我們將該公司的2010年盈利預測維持不變。由于石油價格趨向上升，市場對作為石油替代品的生物化工醇的需求應可回穩。預期大成生化的盈利復蘇周期即將展開，按相對便宜的2010年預計市盈率8.9倍計算，我們將該股的目標價調高至2.37元。