□國泰君安(香港)研究部 劉谷

　　中海油田服務(2883.HK)日前公告2007年盈利預增，按照內地會計準則，初步估計2007年營業收入增長40%左右，純利增加95%左右。由于內地和香港準則下公司盈利相差很小，而我們原盈利預測是增長73.8%，業績好于我們和市場的預期。我們推論成本控制較預期好，上調07年盈利預測至每股0.532元人民幣。

　　自升式鉆井船天數好于預期。公司2007年全年鉆井作業天數為5308天，同比上升11.3%；其中自升式鉆井船上升10.1%，半潛式上升16.1%。自升式鉆井船天數好于我們原預期。鉆井業務可用天使用率維持在100%，日歷天出租率上升7個百分點。測井、鉆井液、定向井、固井、完井和修井業務同比分別變動3.3%、-0.3%、140.1%、42.8%、22.7%和19.3%，略好于我們的預期。船舶服務作業日數同比上升2.4%至24229天，可用天使用率上升0.5%，日歷天出租率則下降0.2%，略低于我們的預期。

　　產能擴張計劃有增加可能。公司表示2008年資本預算為50億元人民幣，主要用于一艘12纜物探船、一艘深水工程勘察船、兩艘350英尺鉆井船、兩艘Liftboat、四艘200英尺鉆井船、三套陸地鉆機、18艘備用船、3+1艘駁船、兩艘深水三用工作船、LWD和VSP等測井設備、連續油管和壓裂等油田增產設備等項目的建造和購置。公司還將啟動16艘近海工程支持船、購置海底電纜設備等項目。新增產能計劃比原來披露再有增加。公司在現有擴張計劃下，現金流仍十分充足。如購并擴張難以實現，我們預期產能擴張計劃再有增加可能。

　　加強海外業務，進入深海、陸上領域。母公司將建造3000米的深水半潛式鉆井船，2010年建成后公司將租用發展深海領域。相應公司將建造2艘深水工作船和1艘深水地震船。合資建立的“Atlantis”探索深水領域技術，使用第三代半潛式鉆井平臺，未來可提升鉆井能力至1500米水深左右。另外，公司年底與利比亞一家當地鉆井公司合作贏得了4臺陸地鉆井服務合同。陸地鉆機業務作為新的收入增長點，在國內也有突破。2007年12月18日，第一臺7000米陸地鉆機COSLLR7001已在甘肅省環縣開鉆一口6，000米高難度勘探探井。同時公司不斷強化一體化服務和國際化營運。海外業務現占比例為18.1%，預計2009年上升為占25%。

　　未來鉆井船日費還有上升空間。07上半年鉆井船平均日費上升34.3%至82836美元/天，其中自升式上升37.4%至68235美元/天，半潛式上升29.2%至141746美元/天。船隊平均日費為1.24美元/千瓦天，同比上升34.8%。公司日費與國際市場仍有差距，未來幾年可逐漸回升至接近國際市場的水平。預期07和08年國際市場日費升幅較小，假設07年公司升幅為20.69%，按07年底國際市場的統計數據，我們08-09年公司日費年升幅假設為17%。

　　成本控制仍有挑戰。07上半年經營支出上升25.5%，低于我們的預期。其中物料及其他服務消耗增長35.24%至10.37億元人民幣。由預增數據可知07年成本控制良好。但考慮國內生產成本持續上升，行業也面臨建造材料、建造成本、人力成本的上升，因此未來成本控制仍有挑戰。

　　08-09年行業景氣仍可維持。統計數據顯示，07年行業維持景氣，由于08-09年原油價格比原預期上一臺階，給上游生產商勘探和生產開支的提升提供支持，考慮產能的擴張，我們預計08-09年行業景氣仍可維持。由于國內原油消費不斷增長，對外依存度不斷上升，中國近海油氣勘探開發活動將持續活躍，因而鉆井船服務需求強勁，公司可繼續受益。公司主要客戶中海油2008年資本開支計劃為52.4億美元，將上升43.7%；勘探井上升32.3%至86口以上，二維地震數據上升142.65%至33000公里，三維地震數據上升172.33%至12000平方公里。同時加強深海勘探。2006-2010年產量年復合增長為7%-11%，未來幾年將有20個項目投產。

　　未來投資機會體現在產能增長的實現和業績超預期。公司07-09年盈利預測分別為每股0.532、0.691和0.778元人民幣。預計06-09年公司純利年復合增長為45.80%，06-09EPS年復合增長為40.18%，支持采用PEG方法估值。加上2011年進入深海領域后，增長有持續趨勢。但公司龐大的產能擴充計劃和發行A股已反映進入股價，未來投資機會主要來源于產能增長的逐步實現和業績超預期。

　　目標價17港元，投資評級為“收集”。考慮到近期市場估值水平下移，我們下調目標價至17港元，相當于07-09年市盈率29.89、23.03和20.47倍，市凈率3.79、3.59和3.14倍；07-09年PEG為1.1。公司基本因素良好，維持投資評級為“收集”。

　　(報告日期：2月1日)