東航引入新加坡航空及淡馬錫為策略股東的建議在本月較早時遭小股東否決后，持有東航1.89億股H股或3.9%股權(quán)的中國國航(0753.HK,$7.49,買入)母公司隨即向東航提交入股建議。中國國航母公司邀請東航母公司共同認購東航29.85億股新H股，占擴大后股本38%，每股認購價不低于5元。中國國航母公司擬持有東航擴大后股本不多于30%。

　　建議中發(fā)行新H股所得將至少達到149億元，比新航/淡馬錫方案高出32%。入股方案若被接納，東航的股東資金將激增6.7倍至168億人民幣，每股帳面值將跳升4.1倍至2.14人民幣。凈負債將減少36%至252億人民幣，負債比率由16倍降至1.5倍。每年節(jié)省的利息支出約為7至8億人民幣。

　　不論入股建議被接納與否，母公司都希望中國國航能與東航在各方面達成合作，包括在上海建立航空樞紐、組建貨運聯(lián)營公司，以及日常業(yè)務(wù)的全面協(xié)作。母公司預(yù)期中國國航與東航的結(jié)盟每年可生成逾50億人民幣的協(xié)同效應(yīng)得益，包括40億人民幣的額外收入及10億人民幣的成本減省。

　　截至2007年上半年末，東航凈負債達400億人民幣，16倍于其股本，因此集團極待新資金的注入。東航的業(yè)績紀錄乏善足陳，反映集團的管理仍待改善，同時突顯引入優(yōu)質(zhì)策略股東的重要性。

　　對東航尋求策略股東的結(jié)果生成關(guān)鍵性影響的因素包括:(1)新航/淡馬錫陣營會否提高入股價來吸引東航小股東；(2)東航管理層是否支持與國內(nèi)同業(yè)結(jié)盟；以及(3)中央政府鼓勵航空業(yè)適度競爭的立場會否改變，因為東航與中國國航結(jié)盟將形成兩強壟斷的局面。但建基北京及上海的龍頭航空公司的 “聯(lián)婚”明顯將創(chuàng)造可觀的協(xié)同效應(yīng)。

　　另一方面，東航發(fā)出盈喜，受惠匯兌收益大幅增加及營運虧損顯著下降，集團按中國會計準則編制的2007年業(yè)績將扭虧為盈(2006年虧損27.8億人民幣)。2006及2007年上半年集團的匯兌收益分別為8.88億人民幣及7.26億人民幣。從貨幣匯價的走勢來看，我們估計其2007年全年的匯兌收益約達20億人民幣。集團2007年上半年營運虧損同比下跌78%至2.55億人民幣，全賴運輸量強勁增長及成本控制得宜。

　　在引入策略股東事宜未有新進展前，我們將東航目標價維持在7.00元，相當于2008年11倍EV/EBITDA。分析員:曹福達(大福證券)