東方航空日前公布中航正式提出的新競購，以每股不低于5元(人民幣，下同)的價格收購東航29.85億股H股，并提出重組兩家貨運業務，建立合資貨運公司。另外，中航亦引述其財務顧問中金公司的測算，預計國航與東航聯合后產生協同效應每年約50億元(人民幣，收入增加40億元，成本節省10億元)。東航昨日復牌。

　　我們認為中航提出的競購方案存在以下幾點不確定性，將使得其新方案對東航股東的吸引力不足：此次競購方案為中航單一入股，而非此前市場普遍預期的換股方案，與此前新航入股方式無不同之處；國航的貨運業務為東航貨運業務的三倍，如果重組這兩家的貨運，相信東航所占份額將會小于國航，且目前航空公司貨運因競爭、運力和出口等因素困擾，前景堪憂；我們認為50億元的協同效多為假設兩家航空公司在共享航線上的收益上升和成本節省。然而，40億元的額外收益除了需要客座率大幅上升外，票價水平亦需提高，但值得留意的是兩家共享航線上仍有其他航空公司運營，單方面提高票價會令旅客流失，因此，我們認為中航提出的50億元協同效應困難較大。

　　綜合而言，我們認為東航未來發展不確定性仍然很大。在市場憧憬國航爭購東航的刺激下東航股價仍有一定的上升動力。但我們認為公司目前估值仍遠高于同業，投資風險偏高。我們仍然維持“減持”的投資評級，12個月目標價5.8港元。

　　(國泰君安香港)