中國資本證券網 呂江濤

　　近日，正因回歸A股處在初步詢價階段的浙江世寶股份有限公司(以下簡稱：浙江世寶，深交所股票代碼：002703.SZ,港交所股票代碼：01057.HK)由于對大客戶一汽集團的依賴、家族企業味道較重、專利失效等問題而飽受詬病。

　　在汽車行業整體產銷增速放緩的大背景下，浙江世寶募集資金擴大產能的動機，以及預計3倍于其H股股價的發行價也受到投資者的關注。

　　汽車制造業盈利下滑

　　零部件企業可獨善其身？

　　根據浙江世寶在證監會網站披露的招股書(申報稿)顯示，浙江世寶在2009至2011年三年中對前五名客戶的銷售額在總銷售收入中占比都在70%以上，且呈現出逐年上升的態勢。2011年浙江世寶對前五大客戶的銷售額占其總銷售收入的78.60%。其中，浙江世寶在2011年對一汽集團及下屬公司的銷售額占總銷售收入的比重雖然比以往有所下降，但仍達到42.27%。

　　雖然浙江世寶在其招股書中指出，“一汽集團各公司的采購體系相互獨立，發行人向其提供的產品類別不同且配套于不同的車型和型號，并且報告期內向其中任一客戶的銷售比重均未超過50%�！薄鞍l行人與一汽集團相關單位之間是相互合作、互惠共贏的關系，發行人對一汽集團不存在重大依賴的情況。”

　　但仍有券商分析人士認為，浙江世寶對一汽集團這一客戶的銷售占比連續數年接近50%，可能形成對單一客戶的依賴。一旦一汽集團的采購發生變節，浙江世寶近一半的產能消化問題始終是一個不小的挑戰。并且浙江世寶在招股書(申報稿)中也明確承認公司存在客戶相對集中的風險。

　　招股書(申報稿)顯示，浙江世寶本次募集資金主要投資項目包括汽車液壓助力轉向器擴產項目、汽車零部件精密鑄件及加工建設項目、汽車轉向系統研發、檢測及試制中心項目。其中擴大的產能主要集中在液壓助力齒輪齒條轉向器、液壓助力循環球轉向器以及鑄造精密件上。而液壓助力齒輪齒條轉向器、液壓助力循環球轉向器正是浙江世寶對一汽集團及其下屬公司銷售的主要產品。

　　在一汽集團及其下屬企業中，一汽轎車(000800.SZ)是浙江世寶的主要客戶，2011年對一汽轎車的銷售收入占到了浙江世寶營業收入的26.33%。然而，2012年半年報顯示，一汽轎車營業收入同比下降了35.01%，營業利潤更是比去年同期減少了118.96%。此外，以比亞迪、奇瑞為代表的自主品牌轎車今年上半年在盈利能力上也經受了不小的挑戰。投資者不禁要問，在汽車制造業景氣度下滑的大背景下，作為專注于生產汽車轉向器系統的浙江世寶有何底氣募資擴大產能？

　　已過高速增長期

　　發行價何以厚此薄彼？

　　有分析人士指出，隨著生產規模的不斷擴大，浙江世寶的高速增長期已經過去。公司的毛利率自2009年開始呈逐年下滑的趨勢。同為汽車配件企業的萬向錢潮(000559.SZ)在2011年報中也指出，2009年在國家一系列刺激車市政策的帶動下，剛需得到充分釋放，隨著政策的退出，預計2012年國內汽車市場仍將呈現低增長態勢。

　　同時，也有研究報告認為，行業產銷增速放緩，汽車銷售市場競爭激烈，下游整車企業升高的成本將向上游零部件行業傳導和轉移。隨著汽車行業產銷增速放緩和國際市場受到歐債危機的沖擊，雖然浙江世寶毛利率在2011年還能保持在35%左右，但高毛利還能保持多久需要打上一個問號。

　　浙江世寶毛利率下降，業績增速放緩，在其財務報告中已有所體現。招股書(申報稿)中顯示，2009至2011年，浙江世寶的流動比率和速動比率呈現出逐年下降的趨勢。流動比率和速動比率的下降，意味著企業以現金償還短期債務能力的下降。同期，浙江世寶加權平均凈資產收益率也在下降，2011年比2010年又降低了近2個百分點。與此同時，浙江世寶的資產負債率卻在逐年上升，在2011年達到了37.03%。

　　誠然，如果本次A股發行募集到資金能夠增加凈資產，可以降低浙江世寶的資產負債率。但是由于募投項目不能馬上投產，浙江世寶的資產收益率無疑也會隨之降低。而且浙江世寶本次IPO擬募集資金僅5.1億元，而對于募投項目的計劃投資額卻達到8.44億元，剩余部分由公司自籌解決。一旦超募資金不足以滿足投資需要，就需要以銀行貸款等形式籌集資金。這對于截至2012年6月30日，負債達到3.89億元的浙江世寶而言，利潤無疑會受到財務費用的侵蝕。

　　雖然已過高速增長期，但浙江世寶本次IPO預計發行價卻被投資者認為虛高。根據招股書，浙江世寶擬發行A股不超過6500萬股，發行后總股本不超過3.27億股，擬募集資金5.1億元。由此計算，每股發行價為7.85元/股。然而，截至10月8日收盤，浙江世寶H股股價僅為2.62港元/股，約人民幣2.12元/股。

　　有投資者指出，3倍于港股的價格，不知是以為A股市場會對這只股票過于樂觀，還是H股投資者對浙江世寶前景過于悲觀。但是本次IPO最大的受益者無疑是直接和間接持股浙江世寶超過66%的董事長張世權及其家族。

　　對于上述問題，浙江世寶的董秘劉曉平表示希望以電子郵件形式回答，但是截至發稿，劉曉平并未對上述問題進行回復。