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　　黃樹輝

　　睿富基金退市氤氳未散，又一只以內地商業地產為資產包的房地產投資信托基金(REITs)走向臺前。香港首富李嘉誠的長江實業(00001.HK)正計劃分拆旗下內地部分資產，并申請以人民幣計價的房地產投資信托基金方式在港上市。

　　長江實業香港總部1月13日向《第一財經日報》證實了這一消息。

　　根據市場消息，長江實業正在緊鑼密鼓籌備的REITs擬集資規模將達15億美元。這只可望成為香港首只以人民幣計價的新股，計劃于今年第一季度進行招股，中信證券、中銀國際及匯豐為聯席賬簿管理人。

　　業內人士認為，憑借李嘉誠在香港的能力，此次成功發行房地產信托基金并無太多懸念，但在目前內地商業地產投資回報率回落背景下，如何解決物業投資回報率遠遠低于基金收益率的矛盾依然困難重重。

　　投資物業估值180億元

　　對于這場規模近百億元人民幣的融資行動，長江實業總部不愿向本報透露更多詳情。不過，此次REITs融資的傳聞已經廣為流傳。根據香港多家媒體報道，長江實業擬于本周就向港交所提交上市申請。

　　不過，有媒體1月12日援引知情人士的報道稱，REITs產品需要先取得香港證監會的批準，再申請在港交所上市。目前。港交所尚未收到上述人民幣REITs上市申請。這意味著長江實業仍在為此積極籌備之中。

　　美銀美林報告稱，該行計算長江實業在內地的投資物業估值，大約相當于180億元。

　　根據公開資料，北京東方廣場坐落在北京長安街1號，是李嘉誠旗下著名的優質物業。項目處于王府井商圈，目前商場及寫字樓出租率均超過95%，在北京市租金排行榜上位列前茅。

　　從股權結構來看，長江實業與和記黃埔目前分別持有東方廣場項目的33.4%及18%的股權。

　　除了北京東方廣場項目以外，李嘉誠在內地遍布重慶、上海及沈陽的持有型物業，也有可能被裝入這只人民幣REITs的資產包。

　　長江實業的2009年年報顯示，長江實業在內地的持有型物業還包括沈陽麗都喜來登飯店、成都天府麗都喜來登飯店、重慶海逸酒店、重慶大都會廣場、上海梅龍鎮廣場、上海嘉里不夜城、北京麗都廣場等項目。

　　根據公開資料，沈陽麗都喜來登飯店總投資10億元人民幣；重慶大都會廣場、重慶海逸酒店、昆明海逸酒店及成都天府麗都喜來登飯店等項目總投資近30億元人民幣；上海梅龍鎮廣場總投資約1.6億美元；其余幾個項目投資也達數十億元人民幣。

　　即便是時間上仍無定論，但此消息一出還是引發香港資本市場方面激烈反應。香港金融管理局方面表示，會計劃讓銀行提供人民幣本票以配合需要。香港中央證券登記有限公司則表示，將于本月底與銀行方面展開測試人民幣EIPO的可能性，并有望最快于2月中旬準備就緒。

　　如果成行，長江實業將會成為香港首宗以人民幣計價的公開招股(IPO)案例。香港媒體稱，該宗交易已獲商務部、外匯管理局等相關部門首肯，香港金融管理局也有參與協調。這一消息暫時未能證實。但市場普遍預測，長江實業此次擬集資約100億元人民幣，最快可于今年首季完成分拆。

　　多重懸疑待解

　　實際上，李嘉誠對于發行REITs早已輕車熟路，這也是其運用資本手段運作地產項目的一貫財技。此前，長江實業在2003年8月把旗下持有香港商場的置富產業信托于新加坡上市，長江實業持有31.9%股權。此后2005年11月30日，長江實業又分拆旗下持有7項非核心區工商廈物業的泓富產業(00808.HK)上市。

　　盛富資本董事總經理黃立沖在接受本報采訪時表示，房地產企業發行REITs一般傾向于選擇升值潛力及回報有限的物業，在租金回報穩定、估值高峰時套現，并以此資金投資其他更有價值的項目。

　　在行業發展高位把手上已成熟的出租物業分拆上市，這一慣用手段在李嘉誠的第二只REITs泓富上市時就已有跡可循。作為泓富產業信托中的核心物業之一的工業大廈當時租客流動性大、加租難。在地產投資熱潮的時候，李嘉誠將其打包成功上市，成為香港首家由私人機構籌組的REITs。

　　率先選擇以人民幣IPO方式，同樣被認為是李嘉誠的超人之舉。自2010年7月份《清算協議》修訂以來，港交所多位高層表示將積極開拓人民幣上市證券產品。香港特區政府金管局前總裁任志剛也在公開場合表示，人民幣IPO的時機已經成熟。

　　但黃立沖認為，從市場角度而言，投資者重點需要關注REITs旗下物業的租金回報率。一般REITs在上市時都會承諾未來一段時間內的收益率，但在承諾期之后，此前的收益率就會根據實際的租金情況進行一定的變更，并出現后遺癥。

　　這種后遺癥的癥結在于，目前內地商業地產投資回報率普遍在3%左右，而香港REITs的收益率通常在6%至8%。商業地產投資回報率遠遠低于基金收益率，導致REITs只能通過收益承諾或業績造假來吸引投資者。

　　睿富基金的清盤退市成為開發商業績造假的典型悲劇。2010年4月1日，睿富基金宣布股東會通過出售唯一資產北京佳程廣場及撤銷在港上市地位，成為香港首個自動清盤的房地產投資信托基金。

　　睿富基金發行前稱旗下的佳程廣場租金為273元/平方米/月，但實際平均租金收入只有每月每平方米176元。造假丑聞一出，業界一片嘩然。自此，睿富基金的股價一直低位徘徊，并面臨重新估值。

　　曾經投資睿富基金的黃立沖認為，在目前內地商業地產投資回報率回落背景下，如何解決物業投資回報率遠遠低于基金收益率的矛盾依然困難重重。

　　至關重要的是，長江實業發行的人民幣REITs能否通過中國相關監管部門的批準仍無官方表態。有業內人士稱，目前仍無法獲知此次發行可能的規模，而參與此次發行籌備的銀行家擔心上述計劃被推遲，甚至被監管部門否決。