教訓：23億～31億港元，這是昌盛集團預計上市融資的數目，最后不僅上市未成功，還輸掉了企業的前途。

　　啟示：你可以相信外資投行，但必須自己有足夠的判斷力和鑒別力，因為大多時候，外資投行只不過是一只想狠賺一筆就脫身的狼。

　　■文/本刊記者 魯渝華

　　如果鄒錫昌不經歷那次對賭失敗會怎樣？這個問題在廣州地產界被人屢屢提起。當年那些與昌盛集團齊名的企業，富力、碧桂園(微博)、恒大，如今早已功成名就，成為眾人膜拜的標桿。而這個進入廣州地產界最早的大鱷，現今的處境是這樣的，剛好還完了所欠的債務，企業早已被一眾對手甩下，鄒錫昌本人甚至也有些被人遺忘。在中國房地產業發展最為迅猛的年份里，在這個被人稱為暴利的行業里，鄒錫昌起了大早，卻攬了個敗局。更吊詭的是，置昌盛集團于死地的，僅是鄒錫昌與高盛簽下的一紙如“慢性毒藥”的協議。

　　上市的誘惑

　　上世紀90年代初的中國，房地產市場剛剛啟動。做包裝紙箱起家的鄒錫昌選擇了大膽進入此領域，以后的幾年，他相繼開發了天秀大廈等名盤，趕上了廣州房地產的第一次熱潮。

　　地產業是一個造就富豪的跑馬場，也是一個容易激起人荷爾蒙分泌的大染缸。1993年7月，一馬平川的鄒錫昌決定實施一個更為宏偉的計劃，打造廣州市內規模最大、檔次最高的新購物中心——中華廣場。該項目預計耗資14億元人民幣，計劃于2000年落成。

　　然而，天有不測風云。開工后不久，國家宏觀調控，不少開發商應聲而倒。好不容易熬到了1997年，“中華廣場”施工進入關鍵時刻，卻又遇上亞洲金融風暴，鄒錫昌在香港融資的計劃告吹。為了保住中華廣場，鄒錫昌一度到了砸鍋賣鐵的窘境：折價將3億元買入的兩層寫字樓以1.8億元賤賣。同時，他還將自己一幢豪宅以3000多萬元賣出，集中資金保證“中華廣場”的施工。

　　他最終熬了過來。建成后的中華廣場，雄踞于廣州市中心，交通網絡四通八達，建筑面積達17萬平方米，集購物、飲食、娛樂于一體。1999年封頂后，中華廣場頓時成了商家的搶手貨，僅僅1/3的商鋪，銷售收入就突破了6億元。開業至今，中華廣場一直保不過得到的答復是，“美國的基金投資都是這樣操作的，這是慣例，持著100%的出租率和租金收繳率。

　　作為除天河城、正佳廣場外的第三大購物中心，中華廣一舉成為廣州商業地標性建筑。此時的鄒錫昌，可以說是春風得意、名利雙收。

　　2002年，海晟名苑的銷售收入達8億元，在北京數百個房地產項目中名列第四。2006年下半年，鄒錫昌又斥資7億元在太原、中山、侯馬等城市跑馬圈地。

　　此時鄒錫昌的地產王國達到了鼎盛時期，旗下公司廣州中華廣場、廣州市盈富創展投資有限公司、北京海晟房地產開發有限公司各據一方。

　　然而，鄒錫昌的內心卻并不平靜。

　　中華廣場每年租金過億，像收銀機一樣為昌盛集團帶來滾滾財流，但回想起這一路的經歷，鄒錫昌依舊心有余悸。另一方面，和他差不多同期發跡的那一批企業，大多已經上市，作為廣州地產界的首吃螃蟹者，他經常被問及“老鄒，大家都上市了，你的企業怎么還不上市？”這讓他覺得很沒有面子。

　　盡管這個時候，鄒錫昌并不缺錢了，但他還是做出引進戰略投資者決定上市的決定。昌盛集團由其100%控股，他認為上市可以讓企業有足夠的現金流，其次在上市的過程中，引進一個戰略投資者可以規范公司的治理結構。

　　昌盛集團的上市之路由此定調

　　對賭協議

　　得知昌盛集團有意引進戰略投資者后，高盛、美林、摩根士丹利、德意志和雷曼兄弟五大投行幾乎都找上門來。鄒最終選擇了高盛。雖然高盛出價不是最高的，但在鄒看來，高盛是全球最大的投行，總裁是美國財政部部長鮑爾森，之前做過的那些成功的大項目，個個聲名在外；二來當時亞太區總裁Kevien Zhang向他承諾，只要跟高盛的名字沾邊，上市是絕對沒有問題的。

　　2006 年12 月1 8日，

　　昌盛集團與高盛旗下創投基金GSSIA 簽訂協議，向后者發行2500萬美元可贖回可轉換債券，利率為7%，約占當時已發行股本的12%左右。

　　同時，雙方訂立2007年底之前上市“對賭”協議：如果上市成功，高盛可以占昌盛12.5%的股份；反之，若昌盛集團沒有在債券的年期內進行首次公開發售，創投基金可要求鄒錫昌按預定的價格購買其所持全部可贖回可轉換債券。另外，若昌盛集團未能在年期內償還本金，該項可轉債的利息便按每年28%計算。

　　這個協議看似沒有大的問題，唯一的焦點在于罰息過高，一旦上市失敗，對任何一家公司幾乎都足以致命。鄒錫昌一度也提出質疑，商鋪，銷售收入就突破了6億元。開業至今，中華廣場一直保不過得到的答復是，“美國的基金投資都是這樣操作的，這是慣例，持著100%的出租率和租金收繳率。不可能上市不成功的�！�

　　看準一家質地不錯的公司，給其投錢，獲得部分股權，再對其精場一舉成為廣州商業地標性建筑。此時的鄒錫昌，可以說是心重組、包裝，推動上市，然后快速轉手套現，尋找下一個目標……春風得意、名利雙收。這是外資投行在中國房地產市場上得心應手的游戲。從大約2005年開始，投行們成功地把包括富力、綠城、世茂、碧桂園等在內的地產公北京東二環使館區的高檔外銷樓盤海晟名苑剛一開盤就受到司通過香港送進了國際資本市場。當時廣東“地產五虎”：碧桂園、業界的普遍關注。2002年，海晟名苑的銷售收入達8億元，在雅居樂、合生創展、恒大和富力中，只有他的好友許家印的恒大集團還沒有上市。

　　鄒錫昌深信下一個資本神話必將復制在自己身上。畢竟，昌盛當此時鄒錫昌的地產王國達到了鼎盛時期，旗下公司廣州時在業界的呼聲很高。甚至有券商的研究報告指出，昌盛正踏入業績中華廣場、廣州市盈富創展投資有限公司、北京海晟房地產高速增長期，由2006年至2009年的盈利復合增長將達到79%，同時，開發有限公司各據一方。超高毛利率是另一賣點，2006年毛利率高達70%，遠超平均水平。

　　而高盛似乎也準備“送佛送到西”，大度地給昌盛集團延長了一年的上市時間期限。

　　很快，高盛投資作為昌盛上市的承銷商，國際房地產顧問“五大行”之一的戴德梁行作為估價方，被確認了下來。為了上市，鄒錫昌還從黃光裕手中將鵬潤地產的CEO童淵挖至麾下。

　　困在局中央

　　鄒錫昌后來覺得自己走進了高盛布下的一個局中。

　　新的董事會中，高盛方面派出了一個人出任執行董事。在中國地產界有這樣一個“潛規則”：開發商先囤地，甚至負債囤地，以此為資本進行IPO融資；融得的錢或還債，或再用來買地囤地，而擁有多少土地最后成為投資者評判企業的依據。

　　高盛進來之后，天天鼓動鄒錫昌Land Bank(土地儲備)，說一般房地產企業上市的話都要300萬平方米的土地儲備才有勝算，當時昌盛集團只有80萬平方米。

　　2007年3月份，鄒錫昌看上了花都的一塊建筑面積40多萬平方米的土地，不用借錢都能買下來，而且當時辦手續很快，他認為對下半年上市很有利，但高盛方面卻極力反對，覺得面積太小，地段也不夠核心。鄒錫昌看上的其他一些地塊，高盛也看不上。高盛稱，他們是最專業的，最清楚投資者喜歡什么。高盛主張昌盛集團買下中山市中山廣場的一塊地，建筑面積有100多萬平方米。

　　“這塊地掛牌后，聽了高盛的話，我就一直盯著，業內也都知道我勢在必得�！敝猩綇V場的拍賣底價是2.3億元，鄒錫昌預計2.46億元即可拿下。但在2007年9月17日的拍賣會上，另一家地產巨頭合生創展卻橫空殺出，不斷抬價，一時水漲船高�！俺�過5個億后，我們就不想要了，覺得如果拍到7～8個億，要差5～6個億，不好搞”。鄒錫昌回憶說，當時高盛派駐的那個執行董事就請示亞太區總裁Kevien，對方說，“不要緊，不就6個億，我們可以借給你”。

　　此時的鄒錫昌已經欲罷不能。歷經一個多小時、308次的輪番舉牌，昌盛集團最終以8.34億元競得了這塊地，高出底價6億多元！“中山地王”轟動一時。

　　土地拍下來了，鄒錫昌開始找高盛要錢，不過高盛的答復是，“高盛雖然有錢，但作為股東，不能夠借錢給你，即便是借了，根據聯交所的規定，上市之前也必須要還掉，否則就是關聯關系�！编u非常憤慨。

　　由于6億多元的缺口遠遠超出財務預期，為此，鄒錫昌不得不四處舉債籌款，前前后后足足花了兩個月的時間。到了2007年11月，昌盛集團最終與香港蘇格蘭皇家銀行簽訂了貸款協議，本金為6.48億港元，年息13%。

　　然而就是這兩個月到處籌錢的時間，延誤了上市的好時機。原本可于2007年11月之前上市的昌盛集團，上市排期被推遲至了2008年1月31日。而在2007年11月份在香港上市的廣州奧園和SOHO中國，事后被證明都賺得盆滿缽滿，且躲過一劫。

　　2007年12月，香港聯交所批準了昌盛集團的上市申請。為了圖個吉利(微博)，鄒錫昌多花了100萬元，在香港聯交所選了個股票代碼：1863。按計劃，1月31日，昌盛集團將在香港公開招股，預期集資23億～31億港元。如果一切順利的話，它將會成為當年首家赴港IPO的內地房企。但這恰恰成了鄒錫昌噩夢的開始。2008年1月22日，受全球股市下跌沖擊，香港恒生指數暴跌2000多點。與此同時，被視為香港投資者對國內上市企業信心“晴雨表”的恒生國企指數成份股遭到拋售，導致該指數當天就下跌了12%，創下單一交易日下跌幅度的歷史紀錄。

　　金融風暴呼嘯而至。

　　由于散戶認購不踴躍，集資金額也有限，昌盛集團最終作出延遲上市的決定。當時的處境就像某待上市企業高層所言，“要上市可以，但資本市場認可的發行價格實在太低，企業不甘心。最后選擇了不上市，但未上市的后果，沒有想到如此嚴重�！�

　　面對不利的開局，鄒錫昌也在極力地挽回敗局。他一度縮減融資規模，希望挽回投資者信心。最后正式公布的招股計劃中，昌盛集團凈集資額僅9億港元，比原先預期的二十余億港元已是縮水過半。

　　但失去信心的投資者們還是沒有買賬，認購不足的昌盛最終慘遭滑鐵盧。在接下來的幾個月中，次貸危機進一步加劇，房地產市場更加低迷。

　　直至2008年11月12日，昌盛集團未能如期上市。這一天，鄒錫昌認為的“審判日”降臨了。

　　最無厘頭的潰敗

　　上市失敗，財務總監很快拿著單據來跟鄒錫昌要錢，到了這個時候鄒錫昌才知道，罰息是從到款的第一天開始算，之前他一直以為是從上市失敗的第一天才開始算。

　　魔鬼常常存在于細節。對這個條款，鄒錫昌表示自己并不太清楚：金融衍生品本來就少有人懂，一份合同100多頁，表述云山霧罩，還加上一大堆數學公式，并且是全英文版本。表面上看沒有任何風險，出于信任，也就稀里糊涂簽了字，事實上，這很可能是一個打著衍生品名義的金融陷阱。

　　“現在回頭來看，中國企業不應該輕易接受外資投行的投資，他們是慢性毒藥。拿他們的錢，就要考慮最壞的后果。不管是風險基金還是可轉換債，這些國外投資者是以獲取最大利益為前提。原因就在于，他們提出的條件太苛刻，憑什么以2500萬美元就占12%的股份？不然就要還20%多的利息，條款根本不合理�！� 他認為，企業只是一個道具，內地的土地、房產升值和人民幣升值為他們帶來的巨大獲利空間，才是投行的真正目的。

　　其間的諸多“細節”也讓鄒錫昌頗為憋屈。他起初認為，憑借高盛的名氣，一切都不是問題，但高盛后來告訴他，要5億美元以上的單他們才自己做承銷保薦。高盛推薦給昌盛集團的，是一個二線的券商嘉誠證券，“都沒什么人聽說過”�！白钸^分的是，他們不僅在路演的時候不一起去宣傳，還禁止讓我們在媒體上說跟他們的關系。對方說，我們只是CB合伙人，不是股東。其實也就二十來個億，如果高盛方面出點力，股票賣出去根本沒有問題的�！�2008年底，高盛開始逼債。雖然昌盛集團賬面有4億元現金，但遠不足以支付高盛和銀行的兩筆巨債。

　　一度將鄒錫昌逼上絕境。而鄒錫昌手中除中華廣場外，能夠實現再融資的資產有限。要改善債務狀況只有兩個選擇：一是出售中華廣場的現成物業，二是放棄中山地王項目。為還清這兩筆債，鄒錫昌不得不舍車保帥，選擇放棄中山廣場。2009年6月，鄒錫昌以“極其悲痛的心情”以6.4億元的價格將其“中山地王”項目折讓給前來“抄底”的中國奧園。此前這個項目，他前前后后投入超過了10個億。

　　中華廣場算是保住了。但這個時候，他依然債務未清。

　　2009年8月5日，海印股份發布公告稱，與昌盛集團下屬公司廣州興盛房地產有限公司簽署了《中華廣場合作經營合同》。根據合同，海印股份將在未來14年內承租興盛地產持有的中華廣場物業——鄒錫昌不得不靠整體出租中華廣場償債。

　　在將自己最為得意的作品——中華廣場的經營權拱手讓人后，鄒錫昌沒有為昌盛集團擬定更長遠的發展計劃，已經心灰意冷。他坦言，自己打拼了大半輩子，天天為了賺錢奔波，待做完昌盛集團已經簽下的四個項目后便打算退休了，“做些慈善或社工服務”。

　　直到將高盛的錢全部還掉之后鄒錫昌才知道，在國內跟高盛通過CB合作不成功的還有很多家，好多都沒交罰息，連只還本金的都有。當時他擁有的中華廣場商場和寫字樓兩個物業，其實上市資格已經夠了。之后在香港上市的幾家房地產公司，規模還不如他大。

　　他很生氣，一度問及Kevien，對方說，“人家跟你不同，你有優質資產，你怕我們讓你破產清算呀。”