⊙記者 時娜 石貝貝○見習編輯田野

　　香港第一只以人民幣計價的證券產品——匯賢房地產信托基金(以下稱“匯賢REITs”)，今日正式在港交所掛牌交易。匯賢REITs此次在香港市場成功募集資金104.8億元人民幣，被很多香港金融界人士認為具有“里程碑”意義。至此，香港的人民幣產品已經覆蓋“定息產品、基金產品、IPO產品”三個方面，基本建立了人民幣離岸市場的產品體系。

　　人民幣離岸市場的發展，既有助于隔離國際金融波動對內地市場的沖擊，又可以彌補內地金融市場在法律和市場設施方面與海外成熟市場的時間差，對推進人民幣國際化進程意義重大。而人民幣國際化帶來的巨大商機也將推動金融創新迅猛發展，倒逼人民幣回流機制盡快形成，加強人民幣產品境內外市場的聯動發展。

　　人民幣產品香港走完第三步

　　香港的人民幣產品發展的“定息產品、基金產品、IPO產品”三個階段，現在已經走到了第三步。匯賢REITs的上市，一定程度上意味著香港離岸人民幣市場已初具雛形。

　　“沒有想到人民幣國際化的步伐走得這么快，至少在中國香港和東南亞地區走得那么快，有點出乎我的意料。”招商銀行總行國際業務部總經理馮申江，在銀行系統國際業務崗位上干了二十多年他，在跟記者聊起人民幣走出去的歷程時感慨萬千。

　　匯賢REITs的上市，一定程度上意味著香港離岸人民幣市場已初具雛形。

　　2004年2月才開始試辦人民幣業務的香港，最初的業務品種只有個人存款、匯款、兌換，2009年我國開始推動人民幣跨境貿易結算以來，境外人民幣使用量增長迅猛。僅在2010年下半年，在港人民幣存款增長了250%，達到2010年底的3150億元；至2011年2月更是飆升至4077億元。

　　與此同時， 2010年7月，中國人民銀行與中銀香港簽署了修訂后的《香港銀行人民幣業務的清算協議》，掃清了企業開設人民幣賬戶的障礙，香港人民幣產品的開發也駛入快車道。

　　最先反應的是香港的銀行和保險公司，他們迅速推出了各式各樣的人民幣定息產品；很快地，人民幣產品大戰的戰火就從儲蓄、保險市場蔓延至證券市場，2010年8月，中資券商海通證券香港分公司在香港推出了境外首只人民幣公募基金“海通環球人民幣收益基金”；2011年3月，港交所宣布人民幣計價證券產品的系統準備就緒，并創造性地提出了人民幣資金池構想；行至今日，首單人民幣IPO完成募集，在港交所掛牌上市，距離央行放行企業在港開設人民幣賬戶也不過是10個月左右的時間。

　　用香港財經事務及庫務局局長陳家強的話來描述，香港的人民幣產品發展的“定息產品、基金產品、IPO產品”三個階段，現在已經走到了第三步。人民幣計價的匯賢REITs的成功上市，意味著香港的人民幣產品已發展至“IPO產品”階段。投資者認購該REITs，則說明持有人民幣不單單是抱有升值預期，獲取投資收益也成為重要驅動力，這將極大地加強境外居民持有人民幣意愿。

　　以萬億計的巨大商機

　　李小加(專欄)指出，假設不遠的將來，有相當于內地10%的進出口貿易額以人民幣結算，加上其他渠道來港的人民幣，香港離岸人民幣市場的規模可望超過2萬億元。

　　“人民幣國際化將是一個以萬億計的商機。”港交所行政總裁李小加指出，這位港交所首任來自內地的掌舵人，2010上任伊始，就制定了雄心勃勃的“三年戰略規劃”，將人民幣國際化作為制定核心戰略的大背景。

　　李小加指出，目前還處于人民幣離岸市場的形成階段，人民幣國際化對香港的經濟增量影響才剛開始，它帶來的最大好處是促進了銀行、保險、基金等金融機構，開創和推出新的人民幣產品和服務。雖然短期內直接受益還不太明顯，但這些新產品可以幫助在香港建立人民幣業務的基礎。一旦進入成長階段，香港的證券、資本市場將得到巨大發展，這些產品將更有效地吸引境外機構和個人接受和使用人民幣，并將人民幣投資于香港的市場，從而增加人民幣在香港的流通量。

　　“假設不遠的將來，有相當于內地10%的進出口貿易額以人民幣結算，加上其他渠道來港的人民幣，香港離岸人民幣市場的規模可望超過2萬億元。”

　　德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿(專欄)認為，這個假設也許三年內就可以實現。2010年中國貿易結算量中2.5%采用人民幣，而當年年底在港人民幣存款為3000億元，假若2013年人民幣結算量占貿易量的比例提升至10%，且假設中國貿易年均增長12%，則人民幣貿易結算的數額就會從2010年第四季度500億美元，上升到3500億美元，增長七倍。再假設貿易結算的增長與香港人民幣存款增長基本同步，則意味著三年后香港的人民幣存款可達到兩萬億。

　　“兩萬億的人民幣存款可以支持一個有流動性和有定價效率的人民幣貨幣市場，應該爭取三年之內達到這個目標。”馬駿說，在此前提下，且假設人民幣貸款導致的乘數效應為2倍，則要求境內為香港注入1萬億人民幣流動性，即便全部都來自于央行購買外匯所創造，離岸市場發展對我國外匯儲備的影響也在可控范圍之內。

　　如此光輝的前景，難怪一些國家和地區也趨之若鶩。就在不久前，新加坡金融局已與中國人民銀行進行磋商，爭取在新加坡也能發展人民幣離岸市場。英國倫敦金融城市長前不久到訪上海，也表示希冀在人民幣國際化的進程中，倫敦也能分得一杯羹。

　　盡快形成健全的人民幣回流機制

　　預計未來央行有可能在人民幣跨境間接投資，人民幣跨境債券融資，包括境內到境外、境外到境內等多個業務領域出臺相關的政策。境內也可以考慮符合“新興戰略產業”標準的企業到香港借款和發債，這樣可以達到支持產業政策和香港離岸市場發展“一箭雙雕”的目的。

　　在人民幣離岸市場發展的滾滾浪潮中，健全的境外人民幣回流機制的建立，被市場認為是增強境外機構與居民持有人民幣意愿的重要一步，也是當前人民幣離岸市場能否進一步發展的關鍵性環節。

　　在人民幣回流機制安排上，目前內地監管層初步開放的渠道是銀行間債券市場。去年8月，境外中央銀行或貨幣當局，香港、澳門地區人民幣業務清算行，跨境貿易人民幣結算境外參加銀行等三類機構被允許運用人民幣投資銀行間債券市場，目前已有20家合資格的境外金融機構獲批。

　　這一初步的回流安排遠遠不能滿足境外蓬勃發展的人民幣投資需求。花旗銀行(中國)資金與貿易產品主管兼上海分行行長裴奕根說，目前人民幣支付方向是從內地向海外支付，這占據所有人民幣跨境結算量的約四分之三。人民幣出去了，并不是跨境結算的終結，人民幣還需要找到出路。

　　他建議，可以通過貿易結算被循環再利用，支付內地的貨款或者服務，或者尋找投資渠道。目前循環再利用的量并不大，因此尋找投資渠道就變得較為迫切。

　　事實上，回流機制建設的滯后及回流渠道的不順暢，已在一定程度上制約了香港人民幣相關業務的發展。無論是境外首只人民幣債券基金還是首單人民幣IPO，發售情況都不如預期理想；去年以來興起的企業在香港發行人民幣計價債券業務，也因資金無法及時、順暢地匯回內地，企業的積極性受挫，發展受到限制。

　　針對這些問題，香港方面已在積極游說內地出臺人民幣外商直接投資(即 “人民幣FDI”)的具體規定，內地監管部門也進行了研究，今年來已取得積極進展。央行已經開展了一些外商直接投資人民幣結算的個案試點。據央行相關官員近期在首屆中國貿易金融年會上透露，目前央行正在會同商務部、外匯局等部門，研究出臺外商直接投資人民幣結算相關的試點管理辦法。

　　香港金管局副總裁彭醒棠表示，目前通過離岸市場募集的人民幣資金在內地的任何投資計劃都必須經過商務部審批，所以與此相關的任何政策考慮應該都不會很困難。此外，使用人民幣FDI可避免中國規模龐大的外匯儲備進一步增加。

　　與此同時，允許個人投資者將手頭持有的人民幣資金，通過在港中資機構投資內地證券市場的“人民幣QFII”，也已經提上了內地監管層的議事日程。央行3月份發布的《2010年國際金融市場報告》中就已明確指出，要深入推進證券公司、基金公司香港子公司在境外募集資金進行境內證券投資業務試點。

　　據部分金融機構相關業務負責人透露，預計未來央行有可能在人民幣跨境間接投資，比如國債、金融債、企業債、央票、上市股票等，人民幣跨境債券融資，包括境內到境外、境外到境內等多個業務領域出臺相關的政策。

　　但是，放寬境外人民幣回流，并非簡單的條文修改，首當其沖面臨的問題就是：當前顯而易見的香港與內地人民幣同期存款利差。

　　“境內外市場利差很大，若回流機制不能很好地將熱錢堵在海外，也會對中國內地經濟造成一定沖擊，這也可能是監管對此比較謹慎的原因之一。”渣打銀行東北亞區定息收入、貨幣及商品交易部董事總經理馮思果認為。

　　德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿認為，當前中國人民銀行、外管局等監管部門嚴格控制著境外人民幣發債和貸款回流的審批，因此回流的規模是完全可控的。

　　馬駿建議，境內可以考慮符合“新興戰略產業”標準的企業到香港借款和發債，這樣可以達到支持產業政策和香港離岸市場發展“一箭雙雕”的目的。此外，人民銀行深圳分行可以調整其對中銀香港的人民幣存款的利率，從而影響香港的存貸利率和境內外利率差。一旦在其他手段無法控制過大規模回流的極端情況下，內地政府可以對流入境內的人民幣資金征收一個“特別稅”，使實際融資成本與境內趨同，從而減少香港的人民幣資金過度回流的問題。

　　市場期盼放行“小QFII”

　　為了解決境外人民幣資金回流的問題，監管層近年來提出了研究推出人民幣QFII的想法。與外資機構募集美元轉換為人民幣直接投資A股的一般QFII有所不同，人民幣QFII是指在港中資機構直接募集境外人民幣，投資到內地A股及交易所債市，也被市場俗稱為“小QFII”。

　　在人民幣國際化背景下，境外中資金融機構對“小QFII”的期待尤其強烈。通過境外中資機構讓境外人民幣有管制地回流，既有利于擴大人民幣貿易結算的廣度和深度，也能扶持中資機構在香港盡快做大做強。

　　近年來，中國內地上市企業的高速增長吸引了全球資金的目光，從四面八方地涌來，希望通過投資A 股，分享中國企業成長的果實。在背靠內地的資金自由港香港，投資者突然發現，以往常常用不完的QFII額度突然變得緊俏起來，借用費率從2%、3%一路漲到了5%、6%，甚至更高，但一“票”難求的情況仍時有發生。

　　每當這個時候，為客戶四處借QFII額度忙得團團轉的中資券商就會忍不住發發牢騷：明明是介紹“客人”去“自家”投資，為什么要找“外人”借額度？我們也是在香港設立的境外機構，為什么我們就不能申請QFII額度？

　　“好比中國要進口日本鋼鐵公司的鋼材，假如我們是有配額的，只能進兩百噸。那么這個配額是給日本鋼鐵進出口公司呢，還是給中國的鋼鐵進出口公司？當然應該給我國的鋼鐵進出口公司。而我們的QFII實際上類似‘進口貨幣’，是不是也應該給我國證券公司，然后中資券商再去找海外的資金來投資呢？”國泰君安香港子公司行政總裁閻峰表示。

　　據閻峰介紹，目前QFII有三類運營模式，分別是自營式、資產管理式及通道式。自營式就是拿公司自有資金直接投資A 股；資產管理式是以基金管理公司的名義買賣A股；通道式也叫做經紀式，就是把額度借出去，讓其他券商分銷給有需要的投資者。事實上，有相當一部分QFII并不是直接拿自己的錢去投資中國內地的股市，而是通過籌資來投資。

　　閻峰指出，此前是引進外資比較困難，所以監管層才推出了QFII，讓外資機構來幫內地市場引進。但現在進口貨幣是一個緊俏物資，依然延續以往的QFII政策，相當于把一個好的東西、香餑餑給了別人。

　　“我很期待小QFII能盡快推出，但我更想要真正的QFII，因為QFII是沒有幣種限制的，美元、歐元、日元都可以。我希望能夠拿到第三種，通道式的QFII，能為持有任何幣種的投資者買賣A股，人民幣只是其中一種。”閻峰說。

　　不僅是參與將資金引進來的“QFII”，對于內地龐大的外匯儲備、社保基金、民間財富走出去這塊“大餅”，在港中資券商也認為，應該開辟通道，讓境外中資券商也參與管理。

　　境內外聯動

　　推動人民幣產品創新

　　馬蔚華(專欄)建議，鼓勵深港兩地金融機構合作推出以人民幣計價或交割的各種創新性金融產品；支持境內機構在香港發行人民幣債券，進一步發展香港人民幣債券市場；積極參與并支持香港聯交所在香港股票市場上實行港幣與人民幣的雙幣種報價，允許投資者自由選擇幣種進行交易和交割等。

　　人民幣國際化進程的加快，也催生了對于人民幣創新金融產品的龐大需求。

　　花旗銀行(中國)資金與貿易產品主管兼上海分行行長裴奕根說，目前香港的人民幣相關產品大多還是集中在貨幣交易方面，銀行可以先著眼于開發一些貿易融資產品，為有實際貿易支付或者貿易融資需求的企業提供相關服務，這樣的話，從基本做起能夠帶來企業的需求。而企業的需求往往又是推動產品開發的原動力。

　　“隨著人民幣的逐步升值，跨國公司更希望能夠使用人民幣對中國企業進行注資、投資以避免匯率損失。如果能夠打開這個缺口，使得人民幣有著更加廣泛的運用途徑、使海外機構對海外人民幣的需求將進一步提升。市場產生需求的同時往往是推動產品創新的最強動力。” 裴奕根表示。

　　在加強金融市場創新、推動境內外金融合作方面，招商銀行行長馬蔚華建議，鼓勵深港兩地金融機構合作推出以人民幣計價或交割的各種創新性金融產品；支持境內機構在香港發行人民幣債券，進一步發展香港人民幣債券市場；積極參與并支持香港交易所在香港股票市場上實行港幣與人民幣的雙幣種報價，允許投資者自由選擇幣種進行交易和交割等。

　　馬蔚華還認為，允許更多符合條件的金融機構進入香港人民幣銀行間拆借市場，有助于引導形成合理的香港人民幣同業拆借利率曲線。此外，鼓勵境內金融機構參與香港的人民幣與外幣無本金遠期交易市場，有助于進一步推動構建深港聯動的離岸人民幣遠期匯率形成機制等。

　　“針對企業需求做一些配套的金融服務，我們也在不斷地進行金融創新，包括原有的結算和清算、貿易融資或信貸、人民幣買方信貸，與人民幣相關聯的購售等。我們也在關注跨境人民幣發債業務，準備下一步推出更豐富人民幣理財產品。”招行國際業務部總經理馮申江說。

　　與此同時，內地金融市場體系建設日趨完善也為人民幣離在岸市場發展提供條件。2010年股指期貨平穩上市，銀行間貸款轉讓交易、超短期融資券、信用風險緩釋工具也陸續推出。中國外匯交易中心推出了人民幣對馬來西亞林吉特、俄羅斯盧布的掛牌交易，外資法人銀行、金融租賃公司等發行金融債券的試點工作也陸續啟動。

　　今年3月從上海市國際金融中心建設推進小組傳出消息，境外企業在境內發行人民幣股票、跨境ETF產品上市等工作正在穩步推進，2010年上海除外匯市場外的金融市場交易總額為386萬億元。

　　來自上海市政府相關人士的消息顯示，2011年上海將進一步在金融市場體系建設上實現新突破，在抓住人民幣走出去機遇過程中，上海也會加快擴大上海金融市場體系的開放和發展，進一步完善金融環境，也明確提出了加快金融產品、工具創新，提高金融服務水平等目標。