邏輯一:核心景區優質資產豐富，外延并購空間大。目前上市公司控制的資源包括:核心景區客車運營權、楊家界索道、十里畫廊小火車、寶峰湖和旅行社運營。而核心景區的中黃石寨索道、天子山索道、百龍天梯等盈利能力極強的資產運營權均在民營企業中。未來上市公司只要能夠并購其中任意一項資產，公司整體業績和盈利能力將上一個臺階。

　　邏輯二:大股東全面控制西線資源，資源整合有望加速。大股東于15年9月開始對西線景區進行資源整合，包括九洞天、茅巖河、溫塘溫泉和賀龍故居等，目前已經控制西線幾乎全部的旅游資源，未來有望注入上市公司中。同時，公司可以依托客車和旅行社運營權，將客流適當向西線引導，以楊家界索道為中心，輻射大股東旗下西線旅游資源，迅速開發出新的旅行線路和產品。

　　前三季度楊家界索道增長強勁。前三季楊家界索道貢獻營收1.1億元，同比增長677%，占上市公司營收21.7%，中報披露毛利率63.2%。楊家界索道增長的原因:第一，2015年天子山索道擴建停運;第二，楊家界索道2014年新運營，基數較低。如果明年天子山索道恢復運營，將對楊家界索道產生一定分流，預計明年增速將出現放緩。

　　交通改善，輻射2.8億人。目前張家界荷花機場已經開通北上廣深一線城市，以及成都、重慶、西安、長沙等周邊城市航班。同時開通直達韓國的國際航班。高鐵方面，黔張常鐵路已經開工建設，預計19年底通車，同時寶海高鐵(張-吉-懷)正在規劃中。高速方面，繼長張高速和張花高速開通后，張桑高速又已開工建設。預計張家界交通改善后，總計輻射全國2.8億人。

　　給予“推薦”評級。預計15-16年EPS為0.46和0.49元，參考旅游類上市公司例如峨眉山、黃山15年估值在40倍左右。我們認為公司外延并購空間大，地方政府做大做強動力足。核心景區資產并購任意一項，公司整體業績和盈利能力將上一個臺階。同時大股東已經控制西線幾乎全部旅游資源，未來有望加速整合注入上市公司。綜合考慮，給予公司16年35-40倍估值，對應合理價格在17.2-19.6元，給予“推薦”評級。

　　風險提示。并購和資源整合進展低于預計