[摘要]
轉(zhuǎn)型煤炭供應鏈金融公司于2015年6月底完成定向增發(fā)，募集資金48.48億元轉(zhuǎn)型煤炭供應鏈金融，依托西南地區(qū)獨特的區(qū)位優(yōu)勢以及大股東九天工貿(mào)的布局，看好公司轉(zhuǎn)型。
煤貿(mào)業(yè)務已成規(guī)模，且份額將快速上升西南區(qū)位優(yōu)勢以及“小煤供大電”格局為公司提供護城河，公司大股東已經(jīng)是西南片區(qū)最大煤貿(mào)商，且計劃50億打造供應鏈管理平臺，強大資金優(yōu)勢將促使市場份額快速上升。
保理業(yè)務利潤或快速釋放公司計劃20億資金注入保理公司切入金融業(yè)務，商業(yè)保理已經(jīng)成為發(fā)展最快的非銀領(lǐng)域之一，享受10倍杠桿優(yōu)勢。參照同行業(yè)案例，公司保理業(yè)績有望快速釋放。
供應鏈金融基礎業(yè)務多元化供應鏈金融業(yè)務現(xiàn)在煤炭領(lǐng)域展開，后續(xù)將逐步擴展至水泥、鋼鐵等品類，增厚公司業(yè)績。2014年僅云南省粗鋼、水泥產(chǎn)量已達1689萬噸、7500萬噸。
滇中產(chǎn)業(yè)聚集區(qū)蘊含較大業(yè)務需求滇中集團成為公司第二大股東，是滇中產(chǎn)業(yè)聚集區(qū)建設的主要承載體，按規(guī)劃2020年產(chǎn)業(yè)區(qū)總產(chǎn)值將達到6千億，占云南省GDP20%，對能源及大宗品具備較大需求，禾嘉股份直接受益。
風險提示若宏觀經(jīng)濟大幅趨緩，公司供應鏈金融業(yè)務的不良率可能會出現(xiàn)上升；煤炭供應鏈金融模式向水泥、鋼鐵等品類復制的過程中，存在低于預期的可能性。
公司合理估值16.9-17.3元/股采用分部估值法，給予煤炭業(yè)務25倍PE估值，供應鏈金融業(yè)務20-25倍PE估值。由于2015年只有下半年的煤炭供應鏈利潤計入上市公司，我們參照2016年的盈利水平，合理市值為189-195億元，對應16.9-17.3元/股。由于我們在業(yè)績測算中未考慮業(yè)務模式向多元大宗品類的復制，以及滇中產(chǎn)業(yè)聚集區(qū)帶來的增量業(yè)務空間，不排除業(yè)績超預期的可能性，給予買入評級。
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