事件描述。
華僑城發布2015年半年報。2015年上半年公司實現營業收入101.61億元，同比減少25.27%;實現歸屬凈利潤14.08億元，同比減少28.56%。基本每股收益為0.195元/股，同比減少26.07%，ROE為4.91%。
事件評論。
銷售結算進度拖累業績表現。公司上半年營收出現了25%以上的下滑，旅游綜合及地產銷售均未能實現有效增長，主要原因在于地產項目的銷售結算進度不達預期。與此同時，華南以外地區的低毛利項目結算占比增加，導致毛利水平下滑明顯，更拖累歸屬凈利下滑。隨著下半年二線城市銷售形勢好轉，預計下半年業績較上半年將有一定改觀。
財務狀況穩定，周轉水平下滑。公司的財務杠桿水平保持穩健，扣除預收的真實負債率下降一個百分點至63%，貨幣資金/(短期借款+一年內到期長債)的比例進一步上升到2.73。同時受制于營收增速乏力，公司的周轉水平有所下降，但預計下半年周轉率將向正常水平回歸。
傳統旅游+地產業務仍在穩步擴張。公司作為“文化旅游+地產”的龍頭公司，其旅游景區配合地產開發的內生增長模式是公司的最大標簽和核心競爭力。公司7月與南京市簽訂了新的項目拓展合同，標志著:1、公司在長三角地區再下一城;2、傳統的經營模式仍在穩妥擴張。
輕資產經營模式帶來更大想象空間。公司傳統的重資產擴張模式在一定程度上限制了其估值水平的提升，近年來管理層明顯加大了在輕資產擴張方向的探索，例如與阿里合作探索文旅O2O、在內地二三線城市洽談管理輸出項目等。相信憑借公司在景區管理運營方面的市場地位和能力優勢，未來輕重結合的旅游發展模式將能獲得更大成長空間。
投資建議。公司在15年上半年先后推出再融資方案和股權激勵計劃，兩大動作有助于鞏固資金優勢和提升經營效率。公司地產+旅游的經營模式在一定時期內仍具備較強增長能力和盈利優勢。而輕資產擴張戰略與互聯網加協同發展，更有助于激發公司更大的成長空間，看好公司未來的發展前景。預計15、16年EPS分別為0.71和0.83元/股，對應當前股價的PE分別為14和12倍。維持買入評級。
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