國泰君安

　　●公司擬發行14 億公司債，其中3 億用于償還銀行借款，其他用于補充公司流動資金，債券信用評級為AA-。

　　●公司現有項目25 個，規劃建筑面積1133 萬平米，尚未結算權益建筑面積715 萬平米。公司實行全國化布局，項目分布在全國8 個省的一、二、三線城市，三線城市主要選擇長三角的發達地區，這些地區的房地產市場依然處于景氣期，盈利前景良好。

　　●近幾年國家控制土地供給規模，但商品房市場購買量一直很大。杭州、沈陽作為省會城市在近幾年一直需求旺盛，08 年在國家宏觀調控政策下，市場逐漸趨于理性。

　　●與行業內其他公司相比，07 年公司業績增長偏慢，毛利率較低，存貨周轉率較快，負債水平低，財務風險不大。

　　●08 年隨著項目結算速度的加快，公司收入和利潤增長速度將加快，銷售毛利率、銷售凈利率將進一步提高， 存貨周轉速度也在提升。隨著公司債募集資金到位，公司負債水平可能有所提高。

　　●公司的優勢在于：全國化布局，充分分散地區風險；拿地時間早，土地成本低；負債水平低，財務政策穩健；對外投資初具規模；股權激勵方案已通過，有利于促進公司長遠發展。

　　●預計公司08-10 年結算面積分別為89 萬、141 萬和156 萬平米，年實現收入分別為54.47 億、77.31 億、103.45 億元，項目結算主要來自蕪湖·長江長現代城、上海·新湖明珠城、杭州·新湖香格里拉、海寧·百合新城、桐鄉·新湖香格里拉、衢州·新湖景城、九江·柴桑春天等項目。

　　●預計08-10 年EPS 分別為0.26 元、0.37 元和0.54 元，三年平均增長55%。

　　●考慮公司多元化布局、低地價成本和高成長性，給予09 年15 倍PE，得到5.61 元目標價，中性預測房地產RNAV 為8.41 元，因項目儲備盈利能力強和資產升值前景好，采用PE 法和RNAV 結合，取二者均值加上0.63 元非房地產業務的重估價值，得到目標價8 元，給予增持投資評級。