興業(yè)證券

　　●公司07 年實現(xiàn)每股收益3.00 元，超出我們的預期。公司今日發(fā)布07 年年報，報告期內公司實現(xiàn)營業(yè)收入723743.07 萬元，同比增長47.60%；實現(xiàn)營業(yè)利潤452534.10 萬元，同比增長81.95%；實現(xiàn)凈利潤（指新會計準則中的歸屬于母公司所有者的凈利潤）283083.16 萬元，同比增長83.25%；每股收益為3.00 元，每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為1.85 元，分紅預案為向全體股東每10 股派現(xiàn)8.36 元（含稅）。

　　●盈利超出預期部分來自公司預收賬款的確認。07 年第四季度茅臺實現(xiàn)銷售收入為277904.85 萬元，同比增長68.33%，凈利潤為124033.70 萬元，同比增長131.49%。同時，07 年末公司預收賬款為112528.82 億元，比07 年第三季度末減少了110040.33 萬元，因此扣除這部分預收賬款的確認，公司第四季度實際的銷售收入為167864.52 萬元，同比增長18.51%，考慮到07 年初茅臺漲價因素，我們認為茅臺四季度實際銷量同比增幅不大，超出市場預期那部分利潤增長主要還是來源于公司收入的確認。

　　●低銷售費用率不具有可持續(xù)性。報告期內公司銷售費用率為7.74%，同比下降了4.19 個百分點。我們認為由于第四季度預收賬款約11 億元的確認，致使銷售費用率出現(xiàn)了偏低的現(xiàn)象，但是這種現(xiàn)象不具有可持續(xù)性。

　　●提價仍將持續(xù)。報告期內公司生產(chǎn)銷售茅臺酒及系列產(chǎn)品20214.4 噸，同比增長18.24%，其中高度茅臺酒實現(xiàn)銷售收入為565186.76 萬元，同比增長39.88%；低度茅臺酒實現(xiàn)銷售收入為104977.78 萬元，同比增長66.34%；其他系列酒實現(xiàn)銷售收入為53565.70 萬元，同比增長131.17%。消費需求增長遠大于產(chǎn)能擴張是公司一直以來存在的問題，今后也將持續(xù)，未來尤其是高度酒銷售收入增幅將主要依賴于公司產(chǎn)品不斷的提價，這種“價量齊增”的盈利模式會持續(xù)較長一段時間。

　　●估值討論。預計公司08、09、10 年的EPS 分別為4.20、5.97 和7.76 元。考慮到穩(wěn)健增長、強定價權、唯一性、存貨的時間升值效應等特質使得公司成為市場中稀缺的戰(zhàn)略資源，公司的合理估值為300 元，繼續(xù)維持“強烈推薦”的投資評級。