興業(yè)證券

　　●維生素C 價(jià)格芝麻開花節(jié)節(jié)高。 維生素C 在2007年下半年開始了一輪波瀾壯闊的漲價(jià)歷程，由年初的30 元/kg 一路上漲，在年末仍維持在63 元/kg 的高位。雖然公司的VC 生產(chǎn)線正式生產(chǎn)是9月，但是收入同比增幅達(dá)192％。由于全球的VC 產(chǎn)能已經(jīng)轉(zhuǎn)移到了中國(guó)，東北制藥、石家莊制藥、江山制藥、華北制藥四家產(chǎn)能均超過(guò)2萬(wàn)噸，占全球產(chǎn)量超過(guò)90％。預(yù)計(jì)在VC 生產(chǎn)協(xié)會(huì)的協(xié)調(diào)下，未來(lái)價(jià)格將在較長(zhǎng)時(shí)間維持高位。假使2008 年VC 價(jià)格維持在55 元/kg，銷售收入將超過(guò)10億。

　　●應(yīng)收帳款居高不下。公司報(bào)表顯示截至2007 年末的應(yīng)收帳款高達(dá)8.25 億元，其中帳齡超過(guò)3年的總計(jì)約為3.28 億元。公司為此準(zhǔn)備的計(jì)提費(fèi)用約為1.71 億元，因此未來(lái)仍然存在著進(jìn)一步計(jì)提應(yīng)收帳款的可能。

　　●經(jīng)營(yíng)性指標(biāo)預(yù)示公司業(yè)績(jī)走出低谷。公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)了逐季同比增加的勢(shì)頭，2007年前四季度分別實(shí)現(xiàn)的同比增加100.41%、83.01%、514.24%、4.82%。除了三季度因?yàn)槭召?gòu)VCVC資產(chǎn)，以及生產(chǎn)線整修出現(xiàn)負(fù)值以外，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流也出現(xiàn)了逐季同比增加，提示公司的經(jīng)營(yíng)自2006年上半年的低谷開始恢復(fù)。

　　●VC 利潤(rùn)劃轉(zhuǎn)大幅增厚一季度業(yè)績(jī)。公司公告稱大股東已將VC 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓簽署日至轉(zhuǎn)讓生效期間的收益6385萬(wàn)元?jiǎng)澽D(zhuǎn)至公司。此次劃轉(zhuǎn)直接將直接增厚每股業(yè)績(jī)約0.224 元。

　　●搬遷不影響實(shí)質(zhì)經(jīng)營(yíng)。公司的生產(chǎn)基地位于沈陽(yáng)市中心，因此2008 年將逐步遷出。解決方案為非定向增發(fā)9400萬(wàn)股用以收購(gòu)母公司建設(shè)的生產(chǎn)基地。由于搬遷采取的是建設(shè)完一部分，搬遷一部分因此我們預(yù)計(jì)搬遷過(guò)程并不會(huì)影響公司的實(shí)質(zhì)性經(jīng)營(yíng)。

　　●業(yè)績(jī)預(yù)期：我們預(yù)計(jì)2009 年VC 價(jià)格可能逐步下滑到合理價(jià)格，考慮到人民幣升值加速、出口退稅調(diào)整等因素，2008~2010 年公司的每股收益分別為1.02元、0.7 元、0.78 元。特別指出，公司的業(yè)績(jī)受到VC 影響較大，我們將隨時(shí)追蹤VC價(jià)格變化以調(diào)整盈利預(yù)測(cè)。由于公司的應(yīng)收帳款仍然存在著進(jìn)一步計(jì)提的可能，以及VC 價(jià)格存在著周期性變化，因此我們維持“觀望”的評(píng)級(jí)。