中金公司

　　●業(yè)績符合預(yù)期。天音控股2007 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入154億元，同比增長6.8%；凈利潤2.46 億元，同比增長57.8%，符合我們的預(yù)期。同時(shí)，公司擬以資本公積金每10 股轉(zhuǎn)增8 股。

　　●均價(jià)下降導(dǎo)致銷售收入增速緩慢。2007 年，我國手機(jī)銷售收入增速僅為4.8%，主要因?yàn)樵阡N量增長23.6%的同時(shí)均價(jià)卻下跌了15.2%。行業(yè)景氣度對(duì)公司的銷售增長產(chǎn)生直接的影響。報(bào)告期，天音控股銷售收入增長6.8%，略快于行業(yè)平均水平，銷售均價(jià)下降較快是主要原因。

　　●毛利率略有提升，規(guī)模效益明顯。盡管價(jià)格下降趨勢較為明顯，但公司毛利率仍小幅提升了0.3 個(gè)百分點(diǎn)，均價(jià)下降而毛利率平穩(wěn)在一定程度上也表明了手機(jī)廠商對(duì)天音在產(chǎn)業(yè)鏈中的作用和附加價(jià)值的認(rèn)可。同時(shí)，由于公司已經(jīng)建立起了較為完善的物流和銷售管理平臺(tái)，分銷量增加時(shí)無需再投入更多的額外費(fèi)用，因此期間費(fèi)用保持穩(wěn)定，體現(xiàn)出了明顯的規(guī)模效益。

　　●維持盈利預(yù)測。2008 年公司將加大和原有手機(jī)品牌的合作力度，并計(jì)劃引入2-3 個(gè)新品牌。我們預(yù)計(jì)其2008、2009 年將分別實(shí)現(xiàn)銷售收入177 億元和206 億元，同比增長15.1%和16.5%，主要來自均價(jià)下降趨勢的減緩以及公司原有及新引入品牌銷售量的增加。受益于規(guī)模效益和運(yùn)營效率的提升，公司凈利潤將達(dá)到3.7 億元和5.4 億元，同比增長51.4%和44.5%。

　　●投資建議。目前，公司2008、2009 年市盈率分別為32.8x 和22.7x(PEG0.68x)，考慮到其較快的業(yè)績?cè)鲩L，這并不是一個(gè)很高的估值水平。同時(shí)，公司的高轉(zhuǎn)增方案也有望對(duì)其股價(jià)形成一定的支撐。維持“推薦”的投資評(píng)級(jí)。

　　●風(fēng)險(xiǎn)提示：在子行業(yè)配置方面，我們相對(duì)更加看好品牌服裝、百貨和超市等業(yè)態(tài)，在家電批發(fā)和零售子業(yè)態(tài)中，我們認(rèn)為天音具備較強(qiáng)的行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位和分銷渠道價(jià)值，但是均價(jià)下降趨勢和摩托羅拉在國內(nèi)銷售不佳確實(shí)對(duì)行業(yè)和公司銷售收入增長造成一定負(fù)面影響，不過自身規(guī)模效益和運(yùn)營效率的提升仍有望使其保持較快的業(yè)績?cè)鲩L。