中投證券 蘭飛燕

　　總體而言，城鄉(xiāng)居民收入快速增長、城市化進程加快以及消費升級共同推動著我國零售行業(yè)的持續(xù)快速發(fā)展，而社會保障力度的加大、就業(yè)人數(shù)的持續(xù)增加使消費者信心指數(shù)維持穩(wěn)定，溫和通脹更有利于刺激居民的消費意愿、提升行業(yè)景氣度，從而使持續(xù)增長更加明確。我們給予零售貿(mào)易行業(yè)“看好”的投資評級，看好百貨子行業(yè)、家電連鎖業(yè)和超市三個子行業(yè)的投資機會。

　　溫和通脹預(yù)期利好行業(yè)

　　07年1-11月份，我國社會消費品零售總額達80195億元，同比增長16.4%，比上半年及上年同期分別加快0.7%和2.6%，繼續(xù)保持了快速增長的態(tài)勢。07年前三季度消費、投資、出口對經(jīng)濟增長的貢獻率分別為37.00%、41.6%和21.4%，07年上半年則分別為36.50%、39.6%和23.9%，值得注意的是，消費對經(jīng)濟增長的貢獻度有所加大。而居民收入的增長是推動社會消費品零售總額增長的最重要因素，07年以來城鎮(zhèn)居民收支增長較快，前三季度城鎮(zhèn)居民人均收入10346元，同比增長17.6%，扣除物價上漲因素同比增長了13.2%，增幅創(chuàng)10年來最高水平。另外，消費者信心指數(shù)總體上也維持了一個穩(wěn)定的狀態(tài)，就業(yè)人數(shù)持續(xù)增加和社會保障力度的加大增強了消費者的信心指數(shù)，07年前三季度城鎮(zhèn)累計新增就業(yè)人數(shù)達到920萬人，超過了全年新增900萬人的目標(biāo)。

　　07年1-11月份名義消費大幅增長，由06年的13.7%增長到16.4%，而實際消費增速僅達到12.7%，略高于06年同期0.1%，可以看出我國的通脹壓力有所上升，但并未使居民形成穩(wěn)定的通脹預(yù)期。但在07年10-11月份非食品類價格已開始上漲，PPI也出現(xiàn)大幅上漲，我們認為08年上半年通脹水平將會持續(xù)在6%以上，這無疑將使人們形成穩(wěn)定的通脹預(yù)期。短期而言，通脹會使居民的實際購買力受損、消費意愿下降，一旦居民形成穩(wěn)定通脹預(yù)期的可能性在增加，則會不再推遲消費預(yù)期，消費愿望將被激發(fā)，這會使08年的實際消費增速(扣除物價因素后)出現(xiàn)上升。溫和通脹預(yù)期會使居民在耐用消費品與非耐用消費品上支出都會增大，即出現(xiàn)“高通脹、高消費”的局面。

　　百貨 “題材”豐富

　　隨著居民收入的提高、消費升級的持續(xù)，我國百貨業(yè)將呈加速發(fā)展態(tài)勢，根據(jù)Euromonitor預(yù)計，我國百貨業(yè)的銷售額將從2005年的3970億元增長到2010年的6850億元，復(fù)合增長率超過12%，遠高于2000-2005年的9.5%的復(fù)合增長水平。百貨商場目前是品牌商品、奢侈品的重要銷售渠道，在百貨商場的總銷售構(gòu)成中，金銀珠寶、化妝品和服裝占到總銷售額的2/3以上。在主導(dǎo)產(chǎn)品旺盛的市場需求背景下，百貨行業(yè)未來幾年的持續(xù)發(fā)展值得期待，相對于以主要經(jīng)營日常消費品的超市、大賣場而言，百貨業(yè)將成為消費升級背景下的主要受益者，百貨業(yè)以銷售品牌商品為主，銷售毛利率與銷售凈利率要明顯高于超市及家電連鎖業(yè)態(tài)，未來百貨企業(yè)的銷售毛利、銷售凈利率仍將有較大的提升空間。

　　在目前滬深A(yù)股市場上，以百貨店為主業(yè)的零售上市公司幾乎都在所在城市的核心商圈中的黃金地理位置并擁有自有產(chǎn)權(quán)的物業(yè)。從投資角度看，這些商業(yè)物業(yè)給百貨類公司提供了較高的投資安全邊界、為公司價值提供了支撐。相對于超市而言，國內(nèi)百貨業(yè)的競爭環(huán)境相對緩和，一個城市的商圈在形成之后很難被輕易替代，而品牌效應(yīng)在百貨業(yè)中也體現(xiàn)明顯，事實上國內(nèi)百貨零售業(yè)正日益發(fā)展為技術(shù)、資金密集型行業(yè)，行業(yè)進入壁壘在零售各子行業(yè)中最高。此種背景下，我們建議關(guān)注零售市場集中度提升中的最大受益者，即一線百貨零售商，如百聯(lián)股份；同時關(guān)注資產(chǎn)注入、并購整合帶來的投資機會，如銀座股份、鄂武商，以及管理改善帶來的盈利增長機會，如合肥百貨。

　　家電連鎖 進入黃金發(fā)展期

　　隨著我國經(jīng)濟的持續(xù)發(fā)展，家電市場及消費電子產(chǎn)品的市場容量未來將繼續(xù)保持相對穩(wěn)定的增長。根據(jù)北京中怡康時代市場研究公司的數(shù)據(jù)，06年國內(nèi)家電及消費類電子產(chǎn)品市場總規(guī)模約為6500億元，07年上半年達到3695億元、同比增長12%，根據(jù)相關(guān)分析，未來5年內(nèi)，我國家電及消費電子市場銷售規(guī)模仍將保持約15%的增長速度，到2010年市場容量將達到約11000億元。

　　近年來，在家電零售領(lǐng)域連鎖業(yè)態(tài)迅速崛起，使得整個零售業(yè)在現(xiàn)代家電生產(chǎn)流通體系中日益體現(xiàn)出重要的地位，在家電銷售渠道中連鎖業(yè)態(tài)呈現(xiàn)出旺盛的生命力。目前我國家電及消費電子行業(yè)在不同品種、不同城市的連鎖化率有所不同，某些一線城市的連鎖化程度高，目前可以達到40-50%的水平，而二、三線城市由于消費習(xí)慣影響等因素，連鎖化程度低。另外大家電的連鎖化程度相對高，而對于手機、數(shù)碼、電腦等3C產(chǎn)品來說，其銷售業(yè)態(tài)分散度較高，主要是專賣店和運營商銷售終端，而蘇寧、國美兩家合計的3C產(chǎn)品銷售額占整體3C市場銷售比例僅約10%左右。

　　總體而言，我國目前家電連鎖化率還很低，未來發(fā)展空間巨大。02-03年我國家電銷售連鎖化程度不到10%，按照06年銷售額估算，國美(含永樂)、蘇寧、大中、五星電器等專業(yè)家電連鎖企業(yè)銷售額在1000億元左右，占06年家電、消費電子總市場規(guī)模6500億元的比例僅約為15%。未來如果我國家電及消費電子市場規(guī)模按照15%的年增長率，我國家電零售終端的連鎖化率按照每年5%的速度提高，那么未來4年我國家電連鎖零售業(yè)的銷售額復(fù)合增長率可以達到約39%。我們建議關(guān)注高成長仍然持續(xù)的蘇寧電器。

　　超市 內(nèi)外資競爭激烈

　　國內(nèi)超市業(yè)面對著歐、美等外資的大規(guī)模擴張及強勢并購的壓力，競爭環(huán)境異常激烈。06年家樂福新開33家店，沃爾瑪新開15家店，麥德龍新開6家，以經(jīng)營大型超市為主的11家外資零售商新開店鋪數(shù)量超過100家，超過了上年同期水平，其中11家以經(jīng)營大型超市為主的外資企業(yè)共經(jīng)營567家大型超市，比05年增加了102家門店，單店銷售規(guī)模為2.15億元，同比增長5%，大大高于國內(nèi)同業(yè)店鋪的銷售。

　　與外資品牌超市的強勢擴張相反，國內(nèi)超市在04年跑馬圈地后，近年來由于過于重視規(guī)模而忽略管理造成外地門店虧損等諸多問題逐步顯現(xiàn)，我們建議關(guān)注調(diào)整轉(zhuǎn)型期的資產(chǎn)型公司，如友誼股份。