航空 步入高增長黃金時代

　　國內航空業已逐漸擺脫陰霾重新飛入了高速增長的黃金時代，航空運輸需求及相關運營指標往往給市場帶來超預期的驚喜，新一輪行業性資源重組崢嶸初現，人民幣加速升值更是助推了業績表現；另一方面，高企的油價有相當的不利影響，但已不至于談油色變。綜合來看多甚于空，我們認為，航空業趨勢良好，且已具備相當的價值支撐，給予行業08年“推薦”投資評級。

　　航空業高速成長

　　運力供應的偏緊使得行業呈現量增價漲的局面，去年8月份以來國內航線綜合票價指數同比開始有明顯的提升，各航程航線均有良好的表現，其中國內遠程航線和國際航線增幅較大。從單位客公里指標看平均票價，去年上半年三大航均有2%-5%的提升，07年8月份民航總局基于安全考慮而頒布的關于調控航班總量、航空運輸市場準入和運力增長的通知對運力過快增長的抑制客觀上使得客座率和票價得到了有力支撐，市場運力階段性和結構性趨緊，預計全年票價增幅將繼續擴大。今年3月份，首都機場3號航站樓投入使用將帶動新一輪航班增長。

　　在07年上半年處于行業傳統淡季和平季的時間段，國內民航業仍取得了顯著反轉性的成績。航空公司累計實現營業收入859.6億元，比去年同期增長19.0%；成本費用852.1億元，比去年同期增長15.1%；利潤總額15.4億元，比去年同期減虧增盈39.3億元。

　　雙核驅動高景氣

　　我國經濟持續快速增長是航空運輸需求的核心驅動力。航空運輸與GDP、旅游及國內外貿易存在很強的相關性。2000年以來剔除SARS事件，我國航空旅客周轉量增速與GDP的相對倍率基本保持在1.5-1.6左右，近3年呈現逐步提高的趨勢。

　　消費升級之于旅游，主要體現在對航空運輸的優先選擇。2005年我國人均GDP已經達到1703美元，根據“十一五”規劃，到2010年，我國人均GDP將達到2400美元，城鎮居民人均可支配收入將達到13390元。韓國的經驗表明，當恩格爾系數在0.3-0.4之間時，在消費結構里交通、文化、娛樂等占比將會上升，目前我國城鎮居民恩格爾系數正處在這個階段，消費結構也呈現出了類似韓國的特征，預期在新一輪消費升級過程中，預計交通尤其是航空運輸板塊將成為顯著的受益者之一。據國際民航組織(ICAO)等權威機構的數據，1985-2005年在我國人均GDP翻5倍達到1703美元的20年間，人均航空旅行次數翻了15倍，而在此基礎上，再次翻4倍邁向人均GDP5000美元的未來15到20年內，人均航空旅行次數將再次翻5倍，達到0.6次左右，而06年的數據僅為0.122次，未來航空市場依然巨大。

　　奧運、升值助力爆發

　　我國宏觀經濟的快速健康發展是航空運輸黃金時代的核心支撐，奧運會的經濟拉動和情緒概念也將助推航空板塊明年的表現，但其背后中產階級持續增加，家庭信用文化逐步形成，社會生活方式更加開放和自由，城市化進程加快等長期的積極的結構上的力量才是我國航空運輸市場的魅力所在。

　　航空業尤其是作為北京奧運會航空客運獨家合作伙伴的國航將是主要受益者之一。國航具有獨一無二的主場優勢，占據北京市場約45%的客運市場份額，其服務高端旅客市場的戰略定位契合了奧運期間的客運特點。理性來看，50億元的航空市場直接增量由國內外諸多航空公司分而食之，對個體航空公司而言收入刺激并非非常顯著，當然國航受益相對較高。國航受奧運消費和品牌雙重驅動，其國際化品牌戰略將大受裨益。

　　本幣升值的積極影響在于對出境旅游的促進，美國成為我國出境游目的地國家無疑進一步有針對性的凸顯了人民幣升值對出境游的好處。相關數據顯示，2001年中國公民出境游為1213萬人次，到2006年達3400萬人次，5年內增長2.8倍，預計07年出境游客人數將達3740萬人次，2020年將超過1億人次。人民幣升值對出境游的影響主要在兩方面，一是游客在國外的購買力增強；二是旅游團費可能略有下降，值得一提的是，因出境游本幣結算的機票費用占主要部分且非美元結算的目的地居多，因此整體來說我國現階段本幣升值對出境游有一定的積極作用，但更基本的驅動力仍來自于上文所提及的財富增加帶來的消費升級和出境游目的地國家數量的不斷增加。

　　行業重組方興未艾

　　2002年起的第一次行業重組是當局在經營困境無奈的突圍之舉，有意緩解國內競爭形勢的惡化，則目前的新一輪行業整合則是主動式的未雨綢繆，試圖同時抵御外航壓力和進一步理順內部市場細分格局。

　　行業整合無法回避的問題是涉嫌壟斷，這里存在一個“毛之不存，皮將焉附”的大格局，國際航空巨頭事實上已具有反壟斷豁免權，這與各國政府的態度不無關系。打造主流樞紐網絡公司、低成本航空公司和專業貨運公司等不同細分市場具有競爭力的主體結構對我國民航業來說符合行業趨勢也是具有現實需要的。

　　因此，我國民航業的資源重組并非曇花一現，未來國內航空公司間、國航與國泰進一步的整合、國貨航中貨航及國泰貨航之間的整合等大型的行業聯合重組并非無稽之談，所需關注的僅是重組方式和時間。我們認為短期值得重點關注的是東航和上航，行業性資源重組預計奧運會后逐漸提上日程。這里的資源重組更側重中長期的戰略意義，短期表現還要看航空公司間網絡協同效應和組織整合力。

　　航空股市場表現同質性很強，個股方面，從基本面出發我們繼續看好國航和南航，給予二者“推薦”投資評級：國航具有穩健而堅挺的基本面和奧運預期，其行業重組推動力和整合力值得期待，預計國航將成為新一輪聯合重組的主導者和主要受益者，并有望最終打造成為世界級的超級承運人；南航具有最大的國內市場份額和最多的美元負債，杠桿效應最為顯著，其業績爆發性更值得關注。上航和東航運營質量顯著扭轉尚待時日，主要價值在于重組預期，海航的主要看點則在于新華控股對集團資產的全面整合。(長城證券 宋偉亞)