聯合證券 黃靜

　　今年以來月度粗鋼增量的逐月遞減顯示淘汰落后產能進程正在穩步推進。我們認為這一趨勢將延續和不斷加強，2008年的供給增量有望大幅縮減。鋼材產量在60672-63072萬噸，同比增長7.4-11.7%。國內消費將保持強勁增長態勢，預計國內鋼材消費量將達到60739萬噸，同比增長16.8%。

　　鋼材價格的上漲必然帶動鋼鐵企業盈利能力的提升，原材料價格的上漲只會影響企業盈利能力提升的幅度。如果鐵礦石合同價格漲幅達到30%，鋼材價格上漲5%-6%就能抵消。給予鋼鐵行業“增持”的投資評級。

　　供給增量將大幅縮減

　　從2007年單月粗鋼產量的增速呈現遞減趨勢來看，淘汰落后產能的效果正在逐漸顯現。根據發改委披露的統計數據，截至9月，第一批10個省市累計關停和淘汰落后煉鐵能力969萬噸、煉鋼能力873萬噸，分別完成全年關停淘汰目標的43%和36%。雖然這一進度遠遠低于預定的目標，但我們認為重要的在于這一趨勢正在延續和加強。

　　2007年11月2日，發改委發布了《關于嚴格禁止落后生產能力轉移流動的通知》，要求地方政府對于通過轉移落后生產設備而變相提高產能的做法采取堅決的措施加以制止，從而解決了落后產能在淘汰過程中產生的頑疾。11月國家發改委將與大約18個省份的政府簽訂第二批鋼鐵淘汰落后產能“軍令狀”，預計總規模大約為1000萬噸。另外國家發改委和財政部正在醞釀一項財政支持政策，以激勵地方省市淘汰落后鋼鐵產能的緩慢進程。因此我們有理由相信，淘汰落后產能的進程將不斷加快，從而使供給增量持續呈現遞減的趨勢。

　　根據統計，2008年將新增4900萬噸煉鐵產能和5100萬噸粗鋼產能。淘汰落后產能方面，如果2008年完成2007年的既定目標(2007年淘汰1100萬噸粗鋼產能，2008年淘汰2400萬噸)，那么實際新增的粗鋼產能只有2700萬噸。

　　消費保持強勁增長

　　固定資產投資仍是鋼材消費增長的主要動力。工業化階段，鋼材消費與固定資產投資增速的相關性非常顯著。根據1993-2006年的統計數據，兩者呈現正相關關系，相關系數為0.61。2007年1-9月，我國的固定資產投資增速為26.4%。據聯合

證券研究所預測，2008年的固定資產投資增速將不會低于25%，仍然對鋼材消費具有很強的拉動作用。

　　下游行業仍將保持較高的增長速度。在我國的鋼材消費結構中，建筑、機械制造、汽車、造船、鐵道、石油及天然氣、家電、集裝箱八個行業占有絕對的比重，1998-2002年的統計數據顯示，這八個行業年均消耗鋼材所占的比例為81.92%。因此未來這八個行業的增長趨勢將直接影響對鋼材消費的增長。根據聯合證券研究所相關行業研究員的預測，未來這八個行業仍將高速增長，是拉動鋼材消費增長的重要引擎。

　　出口比重進一步降低

　　今年以來，我國已經先后3次出臺出口政策，意在控制過快增長的鋼材出口。雖然自2007年7月開始，月度出口量逐月下滑，但是絕對量仍然處于歷史較高水平，如此大規模的鋼材出口顯然不利于節能減排目標的實現，出口政策的調整像一把懸在上空的達斯克摩之劍，隨時都有可能再次出臺。因此從宏觀政策導向的角度看，未來出口量不會大幅增長。

　　新興發展中國家將成為出口的重要流向。在出口政策的調整不斷抬高鋼材出口成本的形勢下，有著強勁需求增長支持的高價格區域市場將成為出口鋼材的重要流向。這一趨勢其實已經在今年的出口中有所顯現。今年中東地區的鋼材價格僅次于歐盟，并且供應能力明顯不足。2007年1-9月，伊朗在我國鋼材出口的國家比重排序中從去年同期的第26位一躍到第3位，僅比美國少66萬噸。而美國市場由于與我國的價格差逐漸縮小乃至消失，使得我國出口美國的鋼材量出現同比下滑的態勢，雖然1-9月出口量仍位居第二，但比去年同期減少了46萬噸。未來新興發展中國家將接替美國在我國鋼材出口市場的地位，成為我國鋼材出口的重要流向。

　　根據以上對2008年供需關系的分析，我們認為，供求關系的變化將支持鋼材價格呈現高位運行的態勢，并且由于鋼材消費的季節性特征，將出現階段性的上漲。

　　

鐵礦石價格上漲影響有限

　　根據我們的測算，2008年全球鐵礦石海運貿易供給大于需求(供給增量7000萬噸，需求增量4856萬噸)，但是由于鐵礦石供應方的寡頭壟斷格局不僅使供應量易被調控，而且具有很高的議價能力，2008年鐵礦石合同價格的上漲既成事實。我們預計漲幅將在30%以內。

　　通過對每一種可能的漲幅對鋼鐵企業噸鋼成本的影響進行分析發現，如果鐵礦石合同價格上漲30%，鋼材價格上漲5%-6%就能抵消。如果將鐵礦石合同價格上漲對經營業績的影響從大到小排序的話，我們認為長單比例越高的企業，鐵礦石成本價格的漲幅越大。而對于大多數的企業，由于有相當比例的鐵礦石從國內市場采購，現貨市場價格的上漲已經反映到了企業當期的報表當中，因此受到鐵礦石合同價格上漲的影響反而較小。

　　我們認為，鋼材價格的上漲必然帶動企業盈利能力的提高，原材料價格的上漲只會影響企業盈利能力提升的幅度。通過疊加鋼材價格指數與鐵礦石價格以及重點鋼鐵企業的主營業務利潤率發現，鐵礦石價格和主營業務利潤率與鋼材價格指數的相關性非常顯著。

　　盈利能力不斷提升

　　無論是毛利率、凈資產收益率還是銷售凈利率指標都顯示，2007年前三季度鋼鐵企業的盈利能力雖然處于回升階段，但仍處于歷史較低水平，也從一個方面反映行業景氣度并未達到高點。

　　單獨分析第三季度鋼鐵類上市公司的經營業績，龍頭公司均出現了環比下滑的態勢，而二線公司則情況不一，有的與二季度持平，有的甚至有所增長。鋼鐵類公司三季度經營業績環比下滑主要原因在于其產品價格政策的調整滯后于市場價格，其中龍頭公司(

鞍鋼、武鋼)的產品價格的滯后期更長。雖然市場價格從7月下旬開始止跌回升，但部分公司，特別是龍頭公司三季度的產品價格均比二季度有所下降，所以三季度經營業績環比下滑符合實際。

　　由于大多數鋼鐵類公司已經大幅上調了四季度的出廠價格，我們預計四季度鋼鐵類公司的盈利能力將環比提升。基于2008年鋼材價格仍將上漲的預測，2008年的盈利能力仍將不斷提高。