江中藥業(yè)：轉(zhuǎn)型尚待 太子參降價趨勢確立
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東方證券 江維娜
投資要點：
中藥材價格企穩(wěn)，預(yù)計將步入緩慢上升通道。勞動力成本和運輸成本的提高以及物價上漲背景下的投機(jī)行為推動了中藥材市場自2009年起漲幅接近200%的兩年大牛市。隨著貨幣政策收緊導(dǎo)致CPI漲幅趨緩，中藥材價格在2011年中開始下跌，并在2012年9月先于CPI確認(rèn)底部重拾升勢。我們認(rèn)為當(dāng)前背景下勞動力成本上漲很可能會導(dǎo)致中藥材價格步入緩慢攀升的通道。
太子參降價趨勢確立有望利好公司。2011年太子參占健胃消食片成本比重逾60%，可見健胃消食片的毛利率取決于太子參的價格彈性。我們通過成本收益分析得出太子參的每公斤的合理價格應(yīng)該在103-135元之間。在需求穩(wěn)定而供給彈性的背景下，我們認(rèn)為促成價格回歸的主要因素是超額收益使得逐利資本甚至產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入市場，從而擴(kuò)大供給實現(xiàn)平均收益率。我們盈利預(yù)測里假設(shè)2013年收購價為160元/公斤，對應(yīng)EPS1.15元，而太子參每公斤價格下滑10 元可以提高EPS 0.03-0.04元，具有一定的彈性。
轉(zhuǎn)型尚待時日。公司為應(yīng)對OTC行業(yè)的不景氣積極布局保健品業(yè)務(wù)，由于初元處于營銷轉(zhuǎn)型期，參靈草受累宏觀低迷，全年該業(yè)務(wù)的增速不及市場一致預(yù)期。我們認(rèn)為，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的回暖、初元營銷轉(zhuǎn)型的完成以及潛力品種樸卡枸杞保健酒的放量，保健品業(yè)務(wù)將為公司開辟多元化的盈利格局。
增持計劃彰顯股東信心。公司公告未來3 個月內(nèi)在低于每股20元的價格區(qū)間內(nèi)增持公司股份，最低增持金額為2000萬元，增持比例最高不超過2%，我們認(rèn)為公司的增持計劃彰顯股東對于公司未來發(fā)展信心。
盈利預(yù)測與投資建議。由于12年太子參價格下跌速度慢于預(yù)期導(dǎo)致公司采購價格仍處高位，以及保健品業(yè)務(wù)不及預(yù)期，公司全年業(yè)績低于預(yù)期的可能性較大，因此我們下調(diào)12-14年每股收益分別至0.83元、1.15元、1.49元(原預(yù)測分別為1.04元、1.63元、2.16元)，參照可比公司市盈率22倍，給予目標(biāo)價25.30元，維持公司“增持”的投資評級。
風(fēng)險提示：太子參價格降幅低于預(yù)期；參靈草與初元的銷售低于預(yù)期。
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