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　　中原證券 徐敏鋒

　　受制于下游主機產銷量下降。受商用車特別是重卡銷量不振的影響，公司營業收入出現同比下降。前三季度，公司實現營業收入36.64億元，同比下降17.75%，其中第三季度實現營業收入10.41億元，同比下降11.55%。由于商用車銷量同比降幅收窄，三季度營業收入同比降幅也由二季度的22.73%減少到11.55%。根據目前對商用車市場的預期，預計四季度收入同比降幅將不會超過二季度水平。

　　毛利率環比繼續下降，銷售與管理費用率上升較多。在下游主機市場持續低迷的背景下，產能利用率和產品均出現下降，公司主營業務毛利率持續下滑，三季度毛利率為22.98%，較二季度下降1.03%百分點。從上半年情況看，增壓器等進氣系統毛利率下降是盈利能力下滑的主要原因。在毛利率下滑的同時，三季度銷售費用率和管理費用率均出現上升，分別較二季度上升1.04個百分點和0.47個百分點，最終期間費用率創出近幾年新高。這導致主營業務利潤出現大幅萎縮。另外，表現相對較好的是現金流狀況，一方面經營性現金流凈額大幅上升，并超過凈利潤；另一方面，完成非公開增發后，公司現金充裕，財務費用大幅下降。

　　投資收益相對平穩。公司投資收益主要來自博世汽柴和中聯電子，雖然也受下游市場影響，但整體盈利下滑幅度小于主營業務，其中三季度投資收益達到1.07億元，高于去年同期，與三季度扣除投資收益外的凈利潤下滑到0.56億元形成對比。

　　重卡行業回暖和排放標準升級是看點。公司業務與商用車特別是重卡表現戚戚相關，未來重卡行業回暖有助于公司業績回升。另外，公司已經形成較完整的產品鏈且具有一定的技術優勢，將在柴油車排放標準提升的的趨勢下受益明顯。與重卡在國三標準下可采用電控泵等多種燃油噴射系統不同，國四標準下，采用高壓共軌是必要的選擇，因此未來高壓共軌市場還將擴大。雖然德爾福等逐步擴大產能，但我們預計未來市場仍將維持寡頭壟斷狀態，博世汽柴仍會占據重要地位。另外公司近幾年大力發展的尾氣處理業務也會在排放標準升級的趨勢中受益良多。

　　盈利預測與投資建議。按最新股本攤薄計算，預計公司2012-2013年EPS分別至1.30元和1.77元，對應10月26日收盤價26.45元的市盈率分別為20.32倍和14.91倍。在尾氣排放標準提升的趨勢下，我們看好公司未來發展前景，首次給予“買入”評級。

　　主要風險提示：重卡銷售增長達不到預期；排放標準實施達不到預期(時間和嚴格程度)。

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