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　　中金公司 陳舒薇

　　業(yè)績符合預(yù)期：

　　2012 年1-9月，公司實現(xiàn)收入12.2億元，同比增長7.8%，凈利潤1.5億元，同比增長23%，合EPS0.31元。其中扣除非經(jīng)常性損益的EPS0.27元。單三季度，實現(xiàn)收入4.3億元，凈利潤4683萬元，合EPS0.10元。業(yè)績符合預(yù)期。

　　正面：

　　前三季度：售電量同比增8%，地方小水電供電比例上升。售電量受到躉售電大幅增長49%拉動，同比上升8%。供電方面，地方小水電占比總供電量56%，較去年同期上升14個百分點。

　　三季度：供電結(jié)構(gòu)變化，毛利率環(huán)比提升5個百分點至33%。主要源于三季度云南進入汛期，三季度購電9成以上來自地方小水電，采購電量環(huán)比二季度提升176%。拉動整體毛利率的上升。

　　三季度：營業(yè)外收入大幅增長172%。源于本期收到農(nóng)網(wǎng)還貸資金返還。

　　負面：

　　三季度投資收益虧損525萬元。主要源于參股企業(yè)虧損。財務(wù)費用同比上升22%至1309 萬。源于貸款規(guī)模及利率水平的上升。

　　發(fā)展趨勢：

　　四季度：小水電比例下降后，毛利率會有季節(jié)性回落。長期：毛利率有下滑趨勢，未來盈利以量驅(qū)動。隨著相對低價的地方小水電資源開發(fā)完畢，外購省網(wǎng)電量占比將上升，未來公司毛利率長期呈下滑趨勢。盈利增長更多依賴售電量的增加。

　　估值與建議：

　　維持“審慎推薦”評級。看好公司“地方電網(wǎng)+小水電”的業(yè)績穩(wěn)定性和持續(xù)增長前景。預(yù)計公司2012、13年凈利潤為1.7億和1.8億，對應(yīng)EPS0.36元和0.38元，對應(yīng)市盈率16x和15x，符合行業(yè)平均水平。

　　風險：1)來水存在不確定性。2)文山地區(qū)用電需求波動。