京威股份：三季度應為全年低點
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國信證券 左濤
三季度業績低于預期。
2011年前三季度公司實現收入12.0億元、凈利2.64億元，同比分別增長21.4%、23.3%，折合EPS 0.46元。3季度實現收入4.05億元、凈利7911萬元，同比增速分別為3.8%、-4.9%，EPS 0.13元，低于預期。主要原因是中環零部件轉型處于青黃不接階段、下游客戶產量增速有所放緩。
中環零部件轉產青黃不接、下游客戶增速放緩。
中環零部件處于轉型期：中環零部件原有奧迪鋁門框業務盈利能力較強，1H12貢獻權益凈利2849.7萬元，該業務自8月中止，目前轉產鋁型材原材料鋁棒，轉產初期尚未達到設計目標，3Q12對公司盈利貢獻環比明顯減小。
下游客戶增速放緩：如僅考慮公司配套車型，下游主要客戶中除上海大眾外，3Q12產量同比增速均有所放緩。盈利占比較大的一汽奧迪單季產量增速僅為13%左右。客戶產量增速放緩、終端價格壓力向上游傳導影響公司收入增長。
毛利率有所下降，但中長期將保持穩定。
前三季度公司主營業務毛利率同比下降3.1個百分點至41.5%，主要原因：擴產期單位人工、折舊有所增長，乘用車弱市價格端有一定壓力，而公司縱向一體化降低成本的相關項目尚未達到設計目標。預計公司中長期盈利水平將保持穩定，主要基于：公司產品有一定進入壁壘，預計自產鋁棒、提高鋁型材國產化率節省成本將在2013年以后有明顯體現。
三季度應為全年低點，未來橫向增長空間仍較大。
預計4Q12收入增速將有所回升，縱向一體化整合降低成本逐步發揮作用，業績增速將有所回升。公司未來增長空間動力主要來自于：下游中高端乘用車產量較快增長、北京比亞逐步貢盈利、公司利用超募資金實現業務橫向擴張。
維持“推薦”評級、小幅下調盈利預測。
小幅下調公司12/13/14年EPS預測至0.62(15x)、0.83(11x)、1.01(9x)，下調幅度分別為9%、7%、7%。公司定位中高端、核心業務進入壁壘較高，消費升級背景下中高端車仍將保持較快增長、業務橫向擴張有望提升公司成長性，維持“推薦”投資評級。
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