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　　日信證券 謝愛紅

　　點評：

　　(1)資本消耗較慢，后續潛力較大：

　　上半年，建設銀行(集團)實現了資產規模的平穩增長。截止6月末，集團資產總額為102,359.81億元，較上年末增長6.37%。貸款余額為53,493.82億元，較上年末增加5230億元，增幅為10.99%。其中第一季度增加2,398.33億元，二季度增加2,831.93億元，增速平穩均衡。上半年末，存款余額為85,917.01億元，較上年末增長5,903.78億元，增幅為7.38%，在四大行中處于中等水準。分季度看，一季度新增存款4461.16億元，二季度為144.62億元，可見上半年存款增量的75%是一季度完成的。由此可見，建設銀行的存款增長比較穩健，有別于多數銀行在二季度沖擊存款數量的舉措。從上半年的經營業績看，建設銀行實現了凈利潤同比增長26.75%增幅，生息資產平均余額增長18.26%，帶動利息凈收入較上年同期增長153.31 億元，增幅14.96%，不過增幅仍低于可比同業平均水準。導致利息收入增幅不及預期的主要原因是，在上半年同業普遍出現凈息差回升的情況下，建設銀行上半年凈息差卻出現了2個BP的同比下降。

　　從存貸比和資本充足率來看，建設銀行存貸比在已披露公告的上市銀行中屬于較低水準，資本充足率和核心資本充足率均處于平均水準之上。可見，建設銀行上半年資本消耗較少，后續業務發展潛力優勢明顯。

　　此外，上半年建設銀行實現基本每股收益0.3元，年化平均資產回報率為1.43%，較去年同期提升了0.09個百分點，年化加權平均凈資產收益率為24%，較去年同期提升了1.46個百分點，高于可比同業平均水準。

　　(2)生息率降幅遠大于付息率降幅是息差出現同比回落的主因。

　　上半年，建設銀行(集團)凈息差為2.32%，同比下降了2個BP，環比一季度回升了2個BP；凈利息收益率為2.41%，同比下滑了5個BP，環比回升了2個BP。從生息資產規模來看，上半年生息資產平均余額為98，539.41億元，同比增長了18.25%。從生息率來看，上半年生息資產平均生息率為3.68%，比2009年同期回落了36個BP。其中，由于低利率的滯后效應，貸款生息率為5.03%，較去年同期回落66個BP，回落幅度較大，拉低了整個生息資產的生息率。此外，債券收益率也較去年同期回落了48個BP，回落幅度較大。

　　從計息負債來看，截止2010年上半年建設銀行(集團)計息負債總額為91,984.04億元，平均收益率為1.36%，較去年同期回落了24個BP。其中，上半年存款付息率為1.29%，較年初回落了36個BP，回落幅度較大，主要原因是：存量定期存款到期重定價和儲蓄存款的活期化。事實上，2010年上半年活期存款占比，較2009年同期提升了約3個百分點。

　　由此可見，生息資產生息率的大幅下滑，吞噬了付息負債付息率下滑帶來的收益提升幅度，導致了2010年凈息差的同比小幅回落。下半年隨著貸款節奏的放緩，建設銀行的貸款議價有望進一步提升，我們初步估計下半年建設銀行凈息差將會出現小幅回升，回升幅度在10個BP左右。

　　(3)中間業務收入占比持續提升，成本控制能力進一步增強。

　　上半年，建設銀行(集團)積極調整業務結構，重點發展理財顧問、咨詢以及托管等業務，并在該方面取得了不俗的業績增長。上半年手續費以及傭金收入占營業收入的比重升至21.94%，同比提升了4.04個百分點，占整個非息收入的94.73%。分項來看，其中代理業務手續費收入同比增長43.54%，托管及其他受托業務傭金同比增長59.81%，結算與清算手續費收入同比增長68%，均屬于收入同比增幅較大的分項。

　　總體來看，上半年建設銀行中間業務收入占比的進一步提升，優化了收入結構，有助于進一步提升該行的綜合競爭能力。我們預計下半年，受理財業務以及財務咨詢等業務的持續穩定增長，建設銀行中間業務收入占比仍將持續提升，全年中間業務收入占營收比重將在21%左右。

　　由于加強成本管理，上半年建設銀行(集團)成本收入比為27.76%，同比回落了1.17個百分點。上半年管理費用總額為425.56億元，同比增加了46.97億元，增幅為12.41%。其中員工成本為249.66億元，占總成本的比重為59%，物業以及設備支出為86.44億元，占總成本比重為21%。員工規模的擴大以及人員工資的提升，是員工成本增加的主因，而物業以及設備支出的增加主要緣于新設網點的物業開支。

　　跟同業相比，建設銀行仍表現出較強的投入產出效率以及成本控制能力。事實上，根據我們對已經披露中報的8家上市銀行統計，建設銀行的成本收入比為最低，較均值33.05%低5.29個百分點。

　　根據上半年的經營情況，我們預計下半年建設銀行的成本收入比仍將保持在28%以下，表現出較強的成本控制能力和較高的投入產出效率。

　　(4)不良雙降，撥備覆蓋率超過200%。

　　2010年上半年，隨著對信貸質量的控制和不良貸款的處理，截止上半年，不良貸款余額651.68億元，較上年末減少69.88億元；不良貸款率1.22%，較上年末下降0.28個百分點；關注類貸款占比3.92%，較上年末下降0.25個百分點。按照貸款種類來看，除個人消費貸款不良率較去年同期略有回升外，其余各項貸款不良率均出現了小幅下降。此外，在歷史不良率較高的制造業、房地產業、批發和零售業的不良額和不良率保持下降勢頭，不良額分別較上年末減少19.24億元、18.80億元和7.97億元，不良率分別較上年末下降0.58個百分點、0.63個百分點和1.53個百分點。從撥備覆蓋率來看，建設銀行目前的撥備覆蓋率在可比同業中處于平均水準，就絕對值而言，撥備水平處于歷史新高，撥備非常充分。

　　(5)盈利預測及投資建議。

　　從建設銀行半年報中可見，該行的各項經營指標良好，處于可比同業中平均水平之上，我們初步判斷，2010年和2011年凈利潤增速分別為25%和23%，對應每股收益分別為0.61元、0.71元，對應的動態PE分別為8.00倍、7.01倍�？紤]到公司的成長能力以及在行業中的地位，我們給予建設銀行(601939)“增持”評級。