點擊查看最新行情

　　東興證券 劉家偉

　　事件：

　　7月22日燕京啤酒公布10年中報：銷售啤酒234萬千升，加上受托經營企業共銷售啤酒246萬千升，同比增長5.13%；實現主業總收入503544.35萬元，增長2.88%，其中啤酒銷售收入471481萬元，占營業收入93.63%；歸屬母公司凈利潤39867.12萬元，扣除非經常性損益為37608.39萬元，同比分別增長2.88%、19.33%、25.2%和36.43%；基本每股收益0.3294元(扣除為0.3107元)，每股凈資產6.24元，凈資產收益率5.28%，公司稱“各項經濟指標繼續處于同行業領先水平”。分配預案：未定。 

　　評論：

　　積極因素：

　　銷量增長和結構調整導致收入和利潤增長，且利潤增長快于收入增長，增長質量提升。1-6月公司啤酒銷售234萬千升，加上受托經營企業共銷售啤酒246萬千升，同比增長5.13%，而同期全國啤酒產量僅增長4.77%，加上產品結構調整繼續深化，中高檔啤酒市場份額逐步提高，使得凈利潤增長達到25.20%，高于營業收入增長22.48個百分點，毛利率也同比增長3.24個百分點，達到42.08%，盈利能力和增長質量顯著提升。

　　燕啤提價不影響銷量，四大品牌三個走強。今年1月20日公司對在北京地區銷售的10度清爽型燕京啤酒出廠價格提高10%左右，至6月底“燕京”牌啤酒銷量147萬千升，同比增長5.76%，做到了價升量增。就公司深入推進的“1+3”品牌發展戰略——“燕京”、“漓泉”、“惠泉”、“雪鹿”四大品牌看，除惠泉啤酒銷量下滑超過22%、凈利潤下滑20%以外，漓泉和雪鹿增長繼續強勢，銷量同比分別增長25%和14.81%。四大品牌銷量合計達225萬千升，同比增長6.64%，占啤酒總銷量的91.5%，對公司市場份額、規模及影響力的提升可謂舉足輕重。

　　結構調整見效快，京外市場除福建外增長較好。1-6月各區域市場不斷深化公司既定的“市場結構、品牌結構、產品結構”三大結構調整和區域市場整合的戰略部署，相互之間積極學習成功的市場運作經驗特別是漓泉啤酒的深度分銷模式，效果明顯，絕大多數區域市場發展勢頭較好，一些新興市場更是出現了快速增長，如新疆、四川、山西等新興市場分別實現銷量4.1、5.5和3.8萬千升，同比增長169.74%、92.3%和35.71%；其他區域中，除福建市場受暴雨低溫等影響下滑兩成外，廣東、廣西、內蒙分別實現銷量19、50和31萬千升，同比增長40.59%、25%和14.81%。

　　消極因素：

　　行業集中度提升，大區域性市場競爭更加激烈。啤酒業近年歷經快速增長，各大巨頭分割壟斷市場的做法越來越深入和到位，相互之間兵戎相見，各區域市場的勢力范圍正在形成，產品的消費者接受度、品牌影響力、營銷戰略戰術、定價與利益分配機制等，往往成為決定勝負的關鍵。公司的幾大主要市場北京、廣西和內蒙擁有相對甚至絕對優勢，而其他市場僅僅擁有相對甚至是局部優勢，面臨著如何進一步與競爭對手展開有效競爭的深層次和多元化挑戰。

　　低溫陰雨天氣影響公司銷售業績。上半年，全國大部分地區經歷持續低溫陰雨天氣，對公司銷售業績產生明顯負面影響，其間二季度營業總收入同比下降1.81%，受益于盈利能力和銷售質量的提升，凈利潤同比增長24.26%。

　　業務展望：7月氣溫回升，啤酒消費旺季開始啟動。二三季度本是啤酒消費旺季，上半年由于環境因素推遲啟動時間，7月全國各地區氣溫不斷攀升，啤酒消費進入高潮，上半年凈利潤同比增加24.26%，可預期下半年公司更好的業績增長。

　　積極申報發行可轉換公司債，有利于提升綜合競爭力和品牌影響力。公司堅持“大資本支撐大發展”戰略思想，積極募集資金鞏固北京傳統市場和拓展外埠市場，為了滿足生產經營活動的正常運行及擴充產能的要求，公司計劃擬發行可轉換債募集資金12億元，投入位于北京、廣東、江西、晉中和昆明的5大項目，項目投產后將新增產能60萬千升，將大大提升公司綜合市場競爭力和品牌影響力。

　　2015年計劃達到800萬噸啤酒銷售目標為公司提供壓力和動力，增長預期可持續看好。公司已制定2015年全國銷量800萬噸目標，我們預計從中長期看公司對各區域市場的拓展與深化將持續發力，“市場、品牌和產品”三大結構調整的戰略部署會一如既往，為實現這一目標而更加注重把握戰略戰術匹配和提高執行力，不斷完善在全國市場的戰略布局，特別是抓住西部大開發邁上新臺階這一機遇，在云南、新疆、四川、陜西、廣西、內蒙等區域市場全速前進，進一步掌控市場和資源，實現更好更快發展。

　　盈利預測及投資建議：

　　上半年持續低溫陰雨天氣推遲啤酒消費旺季啟動時間明顯影響公司啤酒銷量，但銷量、收入與凈利潤同比均有增長且增長質量在提升，說明公司經營管理在沿著內外兼修方向突破；下半年仍有一個季度的啤酒旺季，且氣溫不斷升高，有助于業績好于上半年。當然，我們預期公司在執行結構調整和區域市場整合戰略的過程中將遇到更加激烈的同業競爭，近期不確定性可能多于我們此前的預期。綜合考慮，我們小幅下調全年業績，EPS從0.81元調降至0.77元，下調約0.04元或4.9%，與目前股價對應PE27倍；以啤酒企業常見的35倍PE或過去十年啤酒上市公司平均PE約38倍測算，股價可達27元至29元，與當前股價有36%至48%以上提升空間，故維持“強烈推薦”評級。