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　　英大證券 費瑤瑤

　　報告概要：

　　近日，我們調研了華力創(chuàng)通，并與公司董秘、業(yè)務經理對公司主營業(yè)務現(xiàn)狀、未來成長空間進行了溝通和交流。

　　華力創(chuàng)通主要專注于從事基于計算機技術的仿真測試系統(tǒng)及相關設備的研發(fā)、生產與銷售，重點服務于我國國防軍工領域，主要研發(fā)產品包括機電仿真測試產品、射頻仿真測試產品以及仿真應用開發(fā)服務。計算機仿真技術已經廣泛應用于航天、航空、兵器、船舶、軍用電子、汽車、電子信息、鋼鐵、石化和物流等領域，下游快速發(fā)展帶來了對國內仿真市場的巨大需求。賽迪顧問預計，未來五年國內計算機仿真測試市場規(guī)模將達到18%以上復合增長率，其中半實物仿真測試市場規(guī)模2013年達到10.2億元；射頻仿真測試市場將保持30%的復合增長率，2013年達到38億元。

　　收入結構以機電仿真測試產品為主，射頻仿真收入快速提升。2009年年報披露公司實現(xiàn)收入162.79百萬元，同比增長41%；凈利潤36.99百萬元，同比增長37%；其中機電仿真測試產品實現(xiàn)收入60.11百萬元，收入占比36.92%，是公司營業(yè)收入的主要來源之一；射頻仿真測試產品毛利率高達70%，實現(xiàn)收入24.73百萬元，占比15.19%較同期上升3個百分點，同比增長76%，是公司營收增長最為迅速的業(yè)務產品。

　　機電仿真領域，公司從最初代理產品(目前依舊占據了近三成的營收)

　　到自主研制半實物仿真系統(tǒng)HRT-1000及SimCreator仿真軟件包(HRT-1000的核心軟件)，打破了國外仿真巨頭在國內半實物仿真測試領域的壟斷，目前國內真正具備自主知識產品的供應商主要包括華力創(chuàng)通和國防科大，據CCID統(tǒng)計，公司在國內市場份額為10.4%，在國內廠商中居首位。受益于下游的穩(wěn)定需求，預計該業(yè)務產品將維持目前40%左右的穩(wěn)定增長。

　　射頻仿真測試產品包括在雷達和衛(wèi)星導航仿真測試，出于國家安全的考慮，重大項目立足國內；同時西方在高端產品上對中國禁運，公司已突破雷達仿真測試的關鍵技術，出用戶自制外占據了國內市場份額達4.41%，位居國內廠商首位。在衛(wèi)星導航仿真測試領域，公司已經成功研制北斗/GPS兼容型衛(wèi)星導航模擬器；對于北斗業(yè)務涉及國內軍用國防安全需要授權，同時也具備較高的技術壁壘，軍方4月發(fā)第三顆星，公司提供北斗仿真測試產品，預計2020年北斗系統(tǒng)建立35顆北斗衛(wèi)星將覆蓋全球，北斗業(yè)務或將成為主要的業(yè)績爆發(fā)增長點。

　　公司目前業(yè)務主要面向軍用市場，擁有較高的技術壁壘以及準入機制。

　　機電產品營收來自軍工占據了70%，民用市場主要來自于高鐵模擬設備；雷達以及衛(wèi)星導航主要面向軍方，目前相關的技術研發(fā)主要來自科研院校，必須具備較高技術研發(fā)能力，公司研制的SAR雷達技術領先，雷達信號處理仿真系統(tǒng)在技術上突破了西方對我國的禁運限制，總體性能達到了國際先進水平；對于衛(wèi)星導航，目前主要基于美國GPS，考慮到國防安全中國軍方擬全部采用北斗，仿真測試采用準入機制，有更高政治安全壁壘。

　　估值分析，給予“買入”評級。從公司目前的業(yè)務結構看，北斗業(yè)務或將成為主要的業(yè)績爆發(fā)增長點；機電業(yè)務、雷達業(yè)務將維持目前的穩(wěn)定增長；代理產品受制于門檻較低，可替代產品的出現(xiàn)，競爭激烈毛利率下滑比較厲害，業(yè)務增長將有所放緩。從收入結構上看，公司業(yè)績主要受機電以及代理產品影響，在北斗系統(tǒng)建立不確定下預計公司業(yè)績維持目前40%左右的增長，預計2010-2011每股收益1.04元、1.46元，對應目前股價估值分別為35、25倍的PE。目前A股市場與公司業(yè)務類似上市公司為航空智能系統(tǒng)解決商川大智勝，其目前動態(tài)PE已經到達90倍，機構預測其2010、2011年平均估值分別約為50、40倍，公司估值優(yōu)勢明顯同時在考慮北斗業(yè)績爆發(fā)性增長故目前給與公司“買入”評級。

　　風險揭示。創(chuàng)業(yè)板目前高估值的系統(tǒng)性風險以及軍方北斗的技術以及投建不及預期。

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