中信證券：股權轉讓獲進展 投資正當時
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齊魯證券 程彬彬
中信證券(600030)發布公告表示公司擬出售所持有的部分中信建投和華夏基金股權以符合監管需求。
在假設完全出售中信建投60%股權且不考慮投資收益的情況下，對公司2009年凈利潤影響為17.45%。中信建投2009年營業收入60.19億元，凈利潤26.06億元，而考慮到中信證券持有中信建投股權為60%，因此中信建投2009年貢獻中信系營業收入和凈利潤比例分別為16.44%和17.45%。
2009年中信建投經紀業務收入占中信系40.98%。中信建投2009年代理買賣業務凈收入47.38億元，而我們預計中信證券合并報表的經紀業務收入115.61億元，中信建投占比40.98%。出售中信建投對中信證券影響最大的就是經紀業務：1)從營業網點來看，中信建投擁有100家營業部和17家服務部，共117家營業網點，占中信系比例為51.32%；2)從經紀業務市場份額來看，中信建投2009年股基權交易市場份額為3.24%，占中信系40.81%。
中信建投2009年承銷業務收入占中信系17.39%。相對于經紀業務，出售中信建投股權對中信系的投行業務影響有限。2009年，股權承銷方面，中信建投承銷金額153.67億元，市場份額4.29%，而同期中信證券母公司的承銷金額為650.57億元，市場份額達18.17%；債權承銷方面，中信建投承銷金額264.14億元，而同期中信證券母公司承銷金額達1275.94億元。
假設出售華夏基金51%股權且不考慮投資收益的情況下，對公司2009年業績影響為6.97%。2008年華夏基金凈利潤12.24億元，而從09年前三季度基金管理費收入同比下降10.61%的情況看，我們假設09年全年華夏基金凈利潤與08年持平，為12億元。在此假設下，出售51%的華夏基金股權且不考慮投資收益的情況下，對中信證券09年凈利潤影響為6.97%。
綜合考慮，在最悲觀的情況下(即公司出售60%中信建投股權和51%華夏基金股權，且不考慮投資收益)，出售中信建投和華夏基金股權對2009年中信證券業績整體影響24%，同時每股收益從1.35元下降到1.02元。
即使不考慮股權轉讓投資收益，股權轉讓現金流入的再投資也將對公司貢獻4.8億元的凈利潤。假設以1倍PB出售中信建投60%股權，按7%的Price/AUM出售華夏基金51%的股權(2009年招商證券出售博時基金時的Price/AUM為7.33%)，中信證券將獲得160億元的股權轉讓現金流入，按照目前3%的金融機構協議存款利率，公司也將獲得4.8億元的收益貢獻凈利潤。
維持公司“推薦”的投資評級。盡管公司的股權轉讓對其業績有一定影響，但股權轉讓后，其股權結構將符合監管要求，為中信證券取得創新業務試點和開展鋪平道路，消除市場對公司獲得融資融券試點資格的擔憂。另外，公司目前股價已經充分反映了股權轉讓的不利影響，即使在我們最悲觀的假設下，公司2010年的每股收益為1.11元，對應的PE為25倍，估值依然非常具有吸引力，因此維持公司“推薦”的投資評級。
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