海通證券：融資融券的最大受益者
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宏源證券 黃立軍 邢波
融資融券試點(diǎn)中的保護(hù)期存在執(zhí)行難度。目前監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)融資融券整體采用的是試點(diǎn)加保護(hù)期的模式。但是我們認(rèn)為受經(jīng)濟(jì)環(huán)境、市場(chǎng)形勢(shì)、行政審批等諸多因素影響，這種保護(hù)期的執(zhí)行會(huì)存在一定難度。
融資融券將導(dǎo)致客戶產(chǎn)生轉(zhuǎn)移的潛在要求。根據(jù)“二八定律”，我們認(rèn)為交易活躍客戶貢獻(xiàn)的經(jīng)紀(jì)收入占比較多。根據(jù)行為金融學(xué)原理，交易活躍的客戶往往是風(fēng)險(xiǎn)偏好型的客戶，在國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)波動(dòng)較大的情況下，交易杠桿對(duì)其吸引力遠(yuǎn)大于降低交易傭金率。
經(jīng)紀(jì)人制度將使客戶轉(zhuǎn)移從潛在變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。即將推行的證券經(jīng)紀(jì)人制度與保險(xiǎn)代理人制度原理基本相同，截至10月份，滬深兩市基金開戶數(shù)已達(dá)億戶，而08我國(guó)總戶數(shù)為3.65億戶，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)人員在高激勵(lì)高淘汰機(jī)制驅(qū)動(dòng)下對(duì)存量客戶的爭(zhēng)奪將迅速升溫。
試點(diǎn)機(jī)制的高杠桿性將導(dǎo)致試點(diǎn)券商市場(chǎng)份額劇增。假設(shè)非試點(diǎn)券商的活躍客戶中有15%發(fā)生轉(zhuǎn)移(數(shù)量上看僅占總客戶數(shù)的3%)，我們測(cè)算結(jié)果是如果有3家試點(diǎn)券商，則其經(jīng)紀(jì)市場(chǎng)份額增長(zhǎng)將在110%左右，如果有家試點(diǎn)，則其增長(zhǎng)約在59%左右。
上市券商中海通證券將從客戶轉(zhuǎn)移中獲益最大。考慮營(yíng)業(yè)部是獲取客戶轉(zhuǎn)移的載體，而中信證券將獲得試點(diǎn)資格的應(yīng)僅是母公司，因此海通證券由于營(yíng)業(yè)部數(shù)量多、分布廣在上市券商中將獲益最多。假設(shè)未來(lái)有3家試點(diǎn)，并假設(shè)轉(zhuǎn)移效應(yīng)兩年內(nèi)達(dá)成，我們預(yù)測(cè)公司2010年、2011年EPS分別為元和1.5元，復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)66%，對(duì)應(yīng)2010年和2011年P(guān)E分別為倍和11倍，給予買入評(píng)級(jí)。