國海證券 孫霞

　　敦煌種業地處制種基地酒泉，是國家農業龍頭企業之一，業務涉及種子、棉花、食品加工等。

　　敦煌先鋒業績將快速增長。公司與先鋒的合作能互補優勢，在短期內，兩者相互合作的經營思路不會有變化。三四期于09年投產，在現有產能上將實現翻番，達到2.8萬噸。寧夏基地將于09年8月投產，按照投資規模，預計產能規劃仍為2.8萬噸。先玉系列為優勢產品，未來市場能消化所有產能的釋放。公司擬每年提價8%，高于成本的增長速度，公司高毛利得以維持。隨著產能的釋放，敦煌先鋒的業績將快速增長。

　　公司自有業務方面，自有種子業務盈利相對穩定；棉花加工隨著棉價的回升，虧損程度將有所改善；公司將重點發展食品加工業務，擴大棉脂油和番茄醬的產能規模。未來公司的自有業務有可能為公司貢獻利潤。

　　自08年敦煌先鋒投產銷售，公司的主營業務收入和歸屬母公司凈利潤同比增長率均出現快速的上升。預計隨著敦煌先鋒產能的進一步擴張，公司凈利潤將快速增長，成長性好。

　　我們預計公司2009、2010、2011年的每股收益分別為0.29、0.72、1.18元，對應的PE分別為43.5、17.5、10.7，PB分別為3.73、3.08、2.38。盈利預測較上次有所調高，主要是因為棉花價格的回升，自有業務的虧損將有所下降。

　　給予“買入”評級。敦煌種業的估值水平是國內種業上市公司估值中最具優勢的，略高于于國際估值水平(國際種子行業長期市盈率均值為41倍、市凈率均值為3.01倍)。隨著敦煌先鋒產能的逐步釋放，公司業績進入快速發展期，敦煌種業應享有高于平均估值的溢價，給予5倍的市凈率(剔除敦煌種業后，三家種業公司2010年PB均值為4.4；低于近兩年來國際種業估值水平)，09、10年敦煌種業的估值分別為16.9和20.5元。