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　　證券導刊 作者：齊魯證券 李將軍

　　公司主要立足于輪胎橡膠行業，未來幾年我國子午胎發展將保持30%以上的年增長率，對致力于以信息化、智能化的軟件技術對輪胎橡膠企業生產裝備、生產過程及企業管理進行信息化改造的青島軟控來說，將繼續保持快速發展的良好勢頭。

　　一、公司主營業務分析

　　公司主營業務屬于應用軟件行業的細分行業——輪胎橡膠應用軟件行業，目前國內專業服務于輪胎橡膠行業的上規模的軟件企業只有青島軟控一家。目前產品主要為輪胎橡膠生產中煉膠、壓延壓出、成型、硫化、檢測等工序的關鍵設備的系統集成，具體包括密煉機上輔機系統、小料配料稱量系統、全鋼兩鼓成型機、全鋼三鼓成型機、熱水除氧系統、小角度裁斷機、內襯層生產線、動平衡試驗機等。

　　二、輪胎橡膠裝備行業發展前景分析

　　1.國內市場前景分析

　　2007年，我國高速公路達5.5萬公里，汽車年產量900萬輛，保有量達4960萬輛，汽車行業的發展前景看好，有望保持20%的年增長率。

　　與普通斜交胎相比，子午胎具有彈性大、耐磨、滾動阻力小等優點，因此，我國輪胎工業發展的方向和重點是子午胎將逐步替代斜交胎。目前，發達國家輪胎子午化率已達95%以上，而我國則低得多。2006年，我國子午胎產量為1.77億條，子午化率僅為63.2%。展望未來，輪胎產品的升級換代和功能細分成為發展趨勢。

　　子午胎分半鋼和全鋼兩種，半鋼是指胎面部位用鋼絲來作為補強層，胎體是用尼龍或者聚酯材料；全鋼，除了胎面，胎體也全部是用鋼絲來承受力。一般而言，轎車胎都是半鋼子午胎，工程車胎、卡車胎是全鋼子午胎，而輕卡胎，一般為半鋼，也有部分為全鋼。

　　全鋼子午胎是輪胎行業結構調整和國家重點鼓勵發展的產品，2002年以來，我國全鋼子午胎發展迅速，短短幾年內，我國全鋼子午胎比重從20%上升到63%左右。在這個過程中，公司成功抓住了這次機遇，實現了快速增長。

　　目前來看，半鋼子午胎有望成為我國未來幾年輪胎行業快速發展的產品。公司在這方面已經做好了充分的準備，相信能夠再次成功抓住這次機遇。

　　2.國際發展趨勢分析

　　從全球范圍來看，由于輪胎工業具有技術密集型和勞動力密集型的特征，加之發達國家勞動力成本越來越高，因此，全球輪胎生產有向中國轉移的趨勢，未來5～15年，將是我國輪胎生產和輪胎裝備制造發展的“黃金時期”，面臨著寶貴的發展機遇。

　　綜合分析，未來幾年我國子午胎發展將保持30%以上的年增長率，對致力于以信息化、智能化的軟件技術對輪胎橡膠企業生產裝備、生產過程及企業管理進行信息化改造的青島軟控(002073)來說，將繼續保持快速發展的良好勢頭。

　　三、公司輪胎橡膠裝備領域技術優勢分析

　　“科研企業化，企業科研化”是公司的最好概括：1000多人的員工中有近一半是研發人員，公司共有12個子研究所；2004 年3 月10 日，由公司承建的山東省橡膠行業技術中心在青島軟控(002073)掛牌成立；2007年10月，公司技術中心獲得第十四批國家認定企業技術中心。

　　1.與國內外強手廣泛合作以求提高綜合技術水平

　　在國內，除與青島科技大學建立了長期合作關系以外，公司還與浙江大學、北京大學、哈工大、國防科技大學等進行多方面的技術合作，從而全方位提升公司的綜合技術水平。

　　國際上，公司與國際知名的跨國公司如美國的法雷爾、斯洛伐克的康斯初克它公司、馬達道爾公司、法國的米其林、日本的普利司通、三菱、德國西門子公司、美國AB 公司、梅特勒-托利多等公司開展了廣泛的項目技術交流以求掌握國際上先進的技術。

　　2.公司在輪胎橡膠裝備行業比較優勢非常突出

　　橡膠加工的主要目的是解決塑性和彈性之間的矛盾，通過各種加工手段，使得彈性的橡膠變成具有塑性的塑煉膠，再加入各種配合劑制成半成品，然后通過硫化過程使具有塑性的半成品又變成彈性高、物理機械性能好的橡膠制品。

　　我國輪胎裝備行業正在經歷市場競爭國際化、產品逐步國產化的演變過程，我國輪胎橡膠機械行業技術水平已取得長足進步。與國外產品相比，產品價格要低1/3-1/2，在性能價格比方面有著較大的優勢，因而在國際上已具有一定的競爭實力。

　　但是，國內的大多數輪胎橡膠生產裝備企業規模有限，產品結構比較單一，產品只能用于輪胎生產中的個別工序。

　　目前，公司已經掌握了輪胎制造過程中各個工序的高端生產設備軟硬件制造技術，是同行業中高端產品品種最全的生產企業。

　　3.公司所處行業技術壁壘分析

　　橡膠輪胎應用軟件行業存在較高進入壁壘。

　　技術壁壘：輪胎橡膠制造工藝要求高，所需技術綜合、復雜，包括光、機、電、軟件、自動化、網絡、機械、工藝等方面的高度集成，該行業的應用軟件開發和系統集成需要長期的經驗積累和較高的研發投入。

　　人才壁壘：需要各方面技術人才的培養、協調和積累。

　　人脈壁壘：需要在輪胎橡膠制造行業中有廣泛的客戶資源基礎。國內輪胎橡膠機械加工企業基本上只專著于機械加工，軟件方面一般委托供應商提供解決方案，輪胎橡膠企業只專著于工藝和配方，單純的軟件企業又不懂輪胎橡膠生產的復雜工藝及行業的實際情況，因此新進企業很難同時突破公司在技術、人才、人脈方面形成的行業進入壁壘。

　　四、公司的長遠發展規劃

　　在公司的長遠發展規劃中，目光并不是僅僅局限于輪胎橡膠領域。公司定位為三足鼎立，即IT 業占1/3，實業占1/3，資本運作占1/3。IT 業是指面向輪胎橡膠行業的應用軟件開發，實業是指為輪胎橡膠行業研制的大型的先進裝備； IT 業和實業緊密集成、相互依賴、無縫連接；資本運作是指根據公司實際發展的需要，利用行業的各種資源并借助資本平臺，實現公司跨越式發展。

　　公司的立足之本是對輪胎橡膠行業生產、經營、管理過程提供“軟硬結合”的智能化設備和“管控一體化”信息控制軟件的全方位解決方案，在此基礎上，將會逐步向其它相關行業擴展。

　　公司的配料系統還可以應用于密封件、膠帶、膠管、輸送帶、膠鞋等其他橡膠制品的煉膠工序。據統計，非輪胎橡膠制品的耗膠量約占橡膠工業總耗膠量的50%左右，因此，公司配料系統繼續成長空間較大。2004 年和2005 年公司配料系統在其他橡膠制品行業的銷售收入占當期配料系統銷售收入的比重分別為21.49%和20.55%。配料技術還可廣泛應用于印鈔、油墨、電力、食品、化工、冶金、醫藥等制造行業，具有廣闊的市場前景。

　　五、公司財務分析

　　可以看出，公司主營業務利潤率比較高，反映出公司盈利能力較強。但公司的資產收益率和資產周轉率不是很突出，這與公司資產總量增長較快有關。

　　可以看出，公司的銷售毛利率和主營業務利潤率大多數時間都在40%以上，且一直比較穩定，這說明公司盈利能力很強；由于公司處于高速成長階段，公司的凈資產總量和總資產總量增長很快，特別是2006年公司上市以后，公司資產迅速增長，與此相對應，公司的總資產周轉率和資產收益率都呈現逐步下降的態勢。

　　六、估值

　　1. 相對估值法

　　目前，發達國家輪胎子午化率已達95%以上，而我國2006年輪胎子午化率僅為63.2%。展望未來，輪胎產品的升級換代將為青島軟控(002073)持續發展提供廣闊的市場空間，保守預計公司年復合增長率在30%以上。

　　綜合青島軟控(002073)的技術優勢、快速發展趨勢和廣闊的市場前景，給予該公司高估值。按2008年每股收益對應50倍市盈率，未來6～12個月目標價格為60元。假設2008年公司凈利潤增長在40%～50%之間，則對應PEG在1～1.2之間，估值比較合理。

　　2. 絕對估值法

　　假設前提：

　　1. 公司增長模型采用二階段法：公司從2007到2015年為高速增長期，年復合增長率為30%；從2016年起進入穩定增長期；

　　2. 無風險利率為4.6%，β系數為0.82，市場風險溢價為8%，WACC為11.28%；

　　3. 觀察歷史紀錄可以看出，由于青島軟控(002073)處于快速發展階段，因此，目前公司分紅多以送股為主，結合少量的現金股利，在這種情況下，如果假設總股本不變，則現金紅利應該在目前0.1 ～0.2元的基礎上翻番為0.2～0.4元。

　　4. 公司紅利增長率與EPS增長率一致。

　　綜合絕對估值和相對估值的結果，未來6～12個月青島軟控(002073)的目標價格為60元。

　　七、風險提示

　　1.過于依賴輪胎橡膠行業的風險

　　2.企業所得稅稅率變化的風險

　　3.募集資金項目能否順利實施的風險