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　　中投證券張鐳楊國萍

　　投資要點

　　●云海金屬是全球最大的鎂合金生產企業。公司的主要產品為鎂合金、鋁合金、中間合金和金屬鍶，其中鎂合金目前的產能為7萬噸，未來三年將達到11.5萬噸，位居全球第一位。

　　●鎂合金行業正處于快速增長期的初級階段，預計未來5-10的復合增長將會超過10%。鎂合金在主要應用領域汽車、3C、航空航天的應用比例在逐年提高，同時鎂合金對鋁合金、鋼鐵、塑料等材料的替代也在增加。需求的強勁和國家對原鎂冶煉能力的控制，令今年以來原鎂價格漲幅接近100%。

　　●公司募集資金項目的建設將提高鎂合金產能至11.5萬噸，還能使公司完善從白云石-原鎂-鎂合金-鎂合金鑄件完整的一體化產業鏈。我們認為募集資金項目的建成投產將會進一步鞏固公司全球鎂合金的龍頭地位并增強公司的持續盈利能力。

　　●給予公司強烈推薦的投資評級。我們預測公司2007-2009年EPS為0.38、0.86、1.31元，年復合增長率為38%，基于鎂合金行業的快速增長、公司在鎂合金行業的龍頭地位以及未來三年的產能擴張、完善的一體化產業鏈和持續盈利能力，我們給予公司強烈的投資評級，未來6-12月的目標價格為28—32元，相當于2008年35倍的PE估值水平。

　　云海金屬主要從事鎂合金、金屬鍶、鋁合金及中間合金等產品的研發、生產和銷售，其中鎂合金目前的產能為7萬噸，未來三年將達到11.5萬噸，位居全球第一位。

　　鎂產業鏈主要是由鎂礦石開采、原鎂冶煉、鎂合金生產、鎂合金深加工構成，其中原鎂除了用來生產鎂合金以外，還用于鋼鐵脫硫和鋁合金的生產，目前鎂合金用原鎂量占原鎂產量的比例在40-50%左右。由于鎂合金具有比鋁合金、塑料等結構材料更好的綜合性能優勢，隨著近年來制造成本的降低、加工工藝的突破，鎂合金的應用領域越來越廣，市場需求量也越來越大。目前鎂合金的主要用途分為民用和軍工航空航天兩大領域。

　　云海金屬目前主要從事產業鏈中的鎂合金生產，隨著本次募集資金項目的建設投產，公司將向上游原鎂、甚至鎂礦石開采延伸，向下游鎂合金壓鑄件等深加工延伸，從而形成完整的鎂業產業鏈，鞏固公司在全球鎂合金領域的龍頭地位和盈利能力。

　　多種優勢造就全球龍頭

　　1、治理結構優勢

　　云海金屬具有合理的股權結構和完善的公司治理結構。公司股本構成非常合理，股東中既有與公司利益一致的個人股東，還有目光遠見的創投公司以及具有豐富管理經驗的海外機構，并且沒有任何一方處于絕對控股地位，對進一步完善公司治理有非常積極的促進作用。另一方面，公司大股東與公司整體利益一致。云海金屬大股東為公司創始人梅小明先生，持股比例為30.39%，處于相對控股地位，使其在對公司管理上即積極又有所約束，同時個人自身利益能夠在公司利益中得到充分的體現， 使其與公司整體利益一致。

　　2、客戶資源優勢

　　在汽車領域，汽車生產商對鎂合金供應商有嚴格的資格認證要求，其更換供應商的轉換成本高而且周期長。云海金屬已經通過了美國通用、戴姆勒—克萊斯勒、德國大眾、日本豐田、日本本田等主流汽車生產商的鎂合金產品資格認證，成為其重要的鎂合金供應商。

　　在3C領域，鎂合金部件主要制造商富士康集團、可成科技、華孚科技的鎂合金大部分是從云海金屬來采購，而這三家企業在全球3C 用鎂合金領域內的市場占有率在80%以上。

　　3、生產成本優勢

　　公司通過自主研發形成了由粗鎂直接熔煉合金化生產鎂合金(粗鎂一步法)的新工藝，省去了行業通用的粗鎂—鎂錠—鎂合金工藝中的粗鎂到鎂錠的生產環節，鎂錠生產中的金屬損耗和能耗等主要成本被節省，大幅降低了鎂合金的生產成本。公司在山西的子公司聞喜云海，以粗鎂一步法直接生產鎂合金，2006年產量為4萬噸，相比同行業具有明顯的成本優勢。

　　4、區位布局優勢

　　針對原鎂生產地主要在山西、鎂合金應用領域相對集中在長三角的現狀，公司在山西五臺建立鎂合金生產基地，以利用當地低成本的粗鎂一步法生產鎂合金；在客戶集中的蘇州建立了鎂合金壓鑄邊角料的再生回收加工基地，在公司本部南京建立了鎂合金的技術研發和鎂壓鑄等深加工基地。

　　5、產能規模優勢

　　公司作為全球最大的鎂合金生產企業，鎂合金目前的產能為7萬噸，未來三年將達到11.5萬噸。公司除了可以生產常規牌號的鎂合金外，還可以根據客戶的不同需求，快速開發具有特殊性能的鎂合金新品種。

　　6、技術開發優勢

　　公司具有自主研發生產鎂合金生產線的能力，開發出了一套質量控制穩定、能耗低、生產效率高的自動化生產線。公司擁有的鎂液輸送、底模澆鑄、密封澆鑄、鎂水直供壓鑄和擠壓鑄造等核心技術達到了國際領先水平。公司自主研發的粗鎂一步法生產鎂合金、鎂合金壓鑄邊角料再生回收凈化技術，不經能保證鎂合金質量、而且能顯著降低生產成本、提高產品競爭力。

　　盈利預測及投資建議

　　公司盈利預測的主要基本假設：

　　1、公司五臺項目預計2008年中期投產，這將成為公司未來最大的利潤增長點。五臺項目具有生產鎂合金的完整產業鏈，從白云石生產粗鎂并一步法生產鎂合金，因此改項目將充分分享原鎂價格上漲帶來的利潤增長；

　　2、公司五臺項目地處白云石和煤炭資源的豐富的山西省，該項目白云石來源計劃從山西五臺縣當地白云石礦區采購獲得，該礦區距離云海廠僅15公里，交通便捷運輸，大大降低運輸成本；另外，該礦區白云石儲量3億噸，非常豐富，露天開采成本非常低。公司未來不排除通過控股采礦企業等方式實現自主供應，以進一步保證白云石供應的穩定性；

　　3、由于鎂合金的定價模式是原鎂價格+加工費的形式，因此原鎂價格的上漲對公司目前現有鎂合金業務的盈利影響不大。公司目前鎂合金產量主要由兩部分構成：一部分是購買鎂錠(粗鎂)加工成鎂合金，這一部分產品毛利在1900元/噸左右；另一部分是回收邊角料加工鎂合金，大部邊角料加工完成后返還來源處，這部分毛利穩定在2850元/噸左右。

　　我們預測公司07-09年EPS為0.38、0.86、1.31元，年復合增長率38%，基于鎂合金行業的快速增長、公司在鎂合金行業的龍頭地位以及未來三年的產能擴張、完善的一體化產業鏈和持續盈利能力，我們給予公司強烈推薦的投資評級，未來6-12月的目標價格為28—32元，相當于2008年35倍的PE估值水平。