均值區間：33.99-38.35元

　　極限區間：31.8-44元

　　中國石油(601857)

　　□日信證券 任憲功

　　中國石油是上下游一體化的綜合性石油石化公司，業務主要包括勘探與生產業務、煉油與銷售業務、化工與銷售業務和天然氣與管道業務四大板塊。公司以上游業務為核心，擁有優化高效的一體化完整業務鏈，極大地提高了公司的經營效率，降低了成本，增強了公司的核心競爭力和整體抗風險能力。

　　在勘探與生產業務方面，中國石油的油氣資源在國內具有顯著優勢，是我國最大的原油和天然氣生產商。截至2006年12月31日，公司的原油和天然氣已探明儲量分別為116.2億桶和15，140.6億立方米，分別占我國三大石油公司合計的70.8%和85.5%。2006年，公司的原油和天然氣產量分別為8.3億桶和449.5億立方米，分別占我國三大石油公司合計的66.4%和78.5%。2006年，公司來自該板塊的主營業務收入(此處及下文均指未扣除板塊之間銷售的數據)為4，103.6億元，占公司主營業務收入的比例為38.6%；該板塊的毛利(此處及下文均指未扣除板塊之間銷售的數據)為2，721.4億元，占公司毛利的83.4%。

　　在煉油與銷售業務上，公司是我國最大的石油產品生產和銷售商之一。2004―2006年，公司一次蒸餾能力分別占全國的35.7%、37.3%和37.7%。2006年，公司生產的汽油、

柴油和煤油合計約為6，831.8萬噸，占全國的38.6%，并銷售7，490.4萬噸以上產品，約占全國的43%。2006年，公司來自該板塊的主營業務收入為5，349.9億元，占公司主營業務收入的50.3%；該板塊的毛利為297.1億元，占公司毛利的9.1%。

　　同時，公司是我國主要的化工產品生產和銷售商之一。公司乙烯年生產能力由2004年底的185.0萬噸增至2006年底的263.0萬噸，占全國的26.6%，乙烯產量從2004年的184.6萬噸增至2006年的206.8萬噸，占全國的22.0%。2006年公司來自該板塊的主營業務收入為791.5億元，占公司主營業務收入的7.4%；該板塊的毛利145.7億元，占公司毛利的4.5%

　　按銷售量計算，公司是我國最大的天然氣運輸和銷售商，在我國天然氣市場中占有主導地位。截至2006年12月31日，公司擁有并經營的天然氣管道長度為20，590公里，占全國的77.8%。2006年，公司天然氣銷售量約384.2億立方米，占全國的73.6%。公司在原油和

成品油管道運輸方面也處于市場領導地位。截至2006年底，原油管道總長度達9，620公里，約占全國的60%，日均輸送能力約250萬桶，成品油管道總長度達2，413公里，日均輸送能力約3.7萬噸。2006年，公司來自該板塊的主營業務收入為386.4億元，占公司主營業務收入的3.6%；該板塊的毛利為106.5億元，占公司毛利的3.3%。

　　我們認為，原油和成品油價格波動是影響公司盈利水平的關鍵因素。原油勘探與生產業務在公司中占據重要地位，是最主要的盈利來源。2006年，公司勘探與生產板塊的毛利(未扣除板塊間銷售)占本公司的83.4%。因此，原油價格的波動對公司的經營業績和財務狀況產生較大影響。公司前三年原油產量增幅較小，復合增長率僅為0.8%，前三年勘探與生產業務利潤增長主要源于原油價格上漲。我們預計，未來公司的原油產量仍將維持小幅度增長，年增長率在1%左右。成品油也是公司銷售的主要產品之一，其價格波動會直接影響公司的經營業績。原油和成品油價格波動對公司盈利水平有著重要影響。

　　我國成品油定價機制一定程度上抵消原油價格上漲對公司利潤的有利影響。由于我國成品油市場定價機制尚未建立，原油價格的上漲無法完全傳輸到下游，相反，公司煉油與銷售板塊反而隨原油價格上漲而出現盈利下降或虧損。

　　考慮以上因素，我們預測中國石油07、08、09年的每股收益分別為0.87元、0.92元、1.01元。參考中國石化市盈率(TTM)34.15倍，以及A股相對于H股的溢價因素(中國石油H股10月31日收盤價為19.4港元，而中國石化截至10月31日的A股相對于其H股溢價達到221.36%)，我們預計中國石油的上市價格在33―36元左右。

　　- 新股定位 New Stock

　　股票簡稱股票代碼總股本本次公開每股上市日期

　　發行股份凈資產

　　中國石油6018571830.21億股40.00億股3.58元11月5日

　　發行價發行市盈率中簽率發行方式保薦機構

　　16.70元22.44倍1.943%網下向詢價對象配售和網上定價發行相結合中信證券、瑞銀證券、中金公司

　　主營業務廣泛從事與石油、天然氣有關的各項業務，包括原油和天然氣的勘探、開發、生產和銷售；原油和石油產品的煉制、銷售等

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