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　　平安證券 段迎晟

　　投資要點

　　●公司是中國乃至世界最大的軟磁生產廠商之一，通過客戶和產品結構調整、精細化生產，軟磁鐵氧體保持20%以上的增長和25%以上的毛利率。

　　●在保證主業的情況下，公司為了提高整體發展速度，實施了垂直一體化戰略，向上游裝備業和下游EMS方向發展，裝備制造和EMS制造的發展速度達40%以上，增發的投向也是向這三個領域，明顯推動公司盈利。

　　●未來兩年公司業績增長動力明顯，初步預計2007、2008年每股收益0.33元和0.42元，當前估值偏低，給予“推薦”評級。

　　●風險揭示：原材料漲價；多元化經營容易使主業不突出；增發能否順利完成存在不確定性。

　　天通股份(600330)是國家重點高新技術企業，中國最大的軟磁鐵氧體產品出口基地。去年收入達到9.45 億，其中軟磁鐵氧體磁性材料達6.4億，占了67%，其他業務除了電子表面貼裝產品19.94%，都不超過10%，比較分散。磁業公司經過20多年的發展，現在似乎已經遇到發展的瓶頸，為了提高速度，公司一直在做垂直多元化的嘗試。公司主要由三塊組成：軟磁鐵氧體生產，上游裝備制造，和下游EMS制造服務，包括電子光通訊器件和模組生產。

　　軟磁鐵氧體優勢突出

　　公司正成為中國軟磁行業的標準制定者，是中國乃至世界最大的軟磁生產廠商之一，產能達到了3萬噸，到這個級別的對手并不多。公司現有錳鋅生產線56條，鐘罩窯生產線13條， 鎳鋅生產線6條。達到了粉料4.5萬噸，磁芯3萬噸的生產能力，達到了出粉合格率98%，成品率95%以上，綜合粉料利用率在80%以上。同時，公司的客戶結構正在發生轉變，從低端逐漸向高端改變，最早的客戶是國內為主，逐漸轉向臺灣客戶，現在日本和歐美客戶比重正逐漸加大，現在占銷售額的比重已達到了40-50%。

　　面對原材料價格上漲，公司采用千方百計降成本，如四氧化三錳是錳鋅軟磁鐵氧體的重要組成成分，而今年以來國內電解錳市場價格大幅度上漲，公司將根據情況適度提升產品價格，幅度不超過15%，這對毛利的穩定將起重要作用。公司將考慮通過參股生產錳公司或者購買錳礦，來對沖錳漲價的危險。

　　EMS業務發展迅速

　　EMS(Electronic Manufacturing Ser-vices)即電子制造服務，為了降低生產成本和爭取更快的產品面世時間，品牌商將產品生產和部分設計流程外包給其他企業，從而催生了EMS業務模式。天通精電是公司的EMS電子制造平臺，主要從事移動通訊、通訊系統及LCD、汽車電子等部品的制造，2006年有生產線6條，2007 年第一季度增加3條，共9條生產線，26臺進口的高速SMT設備。

　　公司去年這塊業務叫做電子表面貼裝產品，銷售額達到了1.7億，今年將利用公司在磁材方面的優勢，切入通訊模組的制造，公司目前已經提供通訊模組給上海貝爾，有2條線在幫助貝爾做，以包料的形式進行。中興通訊和華為已經在使用公司的電感線圈等器件，模組正在試用，摩托諾拉也正在談判中。同時公司也在做磁性電子元器件的改造，還在做一些手機業務，為通訊模組制造打下基礎，今年銷售額預計超過3億，增長45%以上。如果公司拿下這些通訊巨頭的制造訂單，這一塊的增長將達到100%，而這正是依靠公司在軟磁行業的優勢。

　　裝備制造能力提升

　　公司占有75%股權的浙江天通吉成機器制造有限公司(ATE)，是公司裝備制造的平臺。天通吉成的主要產品粉末成形壓機，就是磁性行業用的最多壓制設備，并可用于陶瓷壓制和粉末冶金。為了提高技術水平，公司引進業界著名公司之一日本玉川的全部軟件和相關配套件，初步形成了粉末成形壓機的制造規模，現正朝著300噸以上的超大噸位的發展。由于公司軟磁產品增長大部分在液晶這個不斷增長的市場，公司和日立成立合資企業，不到半年已獲得了汕頭信利、上海天馬等的訂單，和上廣電的700萬美元的訂單也在談判中，雖然一開始只是組裝，但通過合資可以快速介入這個市場，縮短學習技術的時間。6月11日，公司公告天通吉成收購了海寧機床廠，這有利于天通吉成提升整體技術水平，實現天通做大做強專用裝備產業的目標。

　　新項目收益顯著

　　公司目前有三大新項目：一是年新增6000噸高頻低失真3G通訊及平板顯示器用錳鋅磁芯生產線技改項目，技改后的產品銷售市場有保障，產品市場前景廣闊；二是年新增1720套高速寬帶及高清數字電視網絡接入單元產品生產線的技改項目，可以形成年產1500萬套高性能xDSL分離器(銅線接入方式中的核心部件)、200萬路光分路器，10萬臺ONU(光纖接入方式中的核心部件)及10萬臺EOC(同軸線接入中的核心部件)的生產能力。xDSL分離器目前價格為18元每套，預計隨著規模生產的擴大，價格可能會下降，但銷售額將達到1.5億元以上，加上其他的光分路器、ONU、EOC等，銷售額將超過1.8億元。三是年新增500套機電專用裝備增資項目，其中形成年產液晶面板設備200套，保守估計每臺設備平均價值80萬以上，即可以帶來每年1.6億的銷售收入。另一塊是S系列粉末成型機250臺，IE系列粉末成型機50臺的生產能力，公司去年銷售100臺作用，銷售額5千多萬，300臺壓機的銷售額將達到1.5億。

　　盈利預測與估值

　　經過多年的產業布局和戰略的調整，公司將進入快速增長的新時期。假設2007/2008年公司EMS業務、裝備業務將快速增長，增長率不低于40%；軟磁業務保持平穩增長；主營業務毛利保持穩定；銷售收入增長與行業基本同步。初步預計2007、2008年每股收益0.33元和0.42元，年增長率47.2%和29.0%，按照30倍左右的市盈率計算，2007、2008年合理價位分別為9.9元和12.6元。目前公司股價按2007年估值水平偏低，調整投資評級至“推薦”。

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