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　　2006年天壇生物(600161)實現4.14億元，同比增長20.5%，實現主營業務利潤2.51億元，同比增長32.9%，實現凈利潤1.01億元，同比增長46.4%，每股收益為0.31元，每股經營性現金流為0.47 元，凈資產收益率為15.4%。

　　公司主營產品有乙肝疫苗、血液制品、vero細胞乙腦疫苗、麻腮風三聯疫苗、無細胞百白破疫苗等。2006年高毛利率的麻腮風三聯疫苗和Vero細胞乙腦疫苗等產品占銷售收入和主營利潤的比重上升，推動疫苗整體毛利率攀升6.27%。

　　免疫規劃帶來機會

　　2006年12月31日，天壇生物的“裂解型流感疫苗”獲得了SFDA頒發的新藥證書。2007年3月5日，在十屆全國人大五次會議上，國務院總理溫家寶在政府工作報告中提到要做好重大傳染病防治工作。今年擴大國家免疫規劃范圍，將甲肝、流腦等15種可以通過接種疫苗有效預防的傳染病納入國家免疫規劃。除了乙肝疫苗有深圳康泰這樣的民營企業參與，其他品種幾乎全部在中生集團內部的六大生物制品研究所生產。公司生產的麻腮風三聯疫苗、乙腦疫苗、白喉破傷風二聯類毒素、無細胞百日咳和審批中的A+C群流腦疫苗等品種，可能進入國家新增的免疫規劃。隨著疫苗市場需求將明顯擴大，相關生產企業面臨良好的發展機遇。

　　一般來說，進入國家計劃內免疫的品種銷售價格都將面臨下調。但是，疫苗這類生物制品最明顯的生產成本特征是：越是產量大，其單位產成品所分擔的生產成本越低。從歷史經驗來看，疫苗品種新進國家免疫規劃將推動公司業績增長顯著加快。

　　研發項目儲備豐富

　　在研發儲備方面，公司具備較多看點：首先是市場較為關注的北京生物制品所的治療性乙肝疫苗“乙克”已經完成二期臨床答辯，即將進入三期臨床，目前20家目標

醫院已經基本確定；其次，公司“A＋C”流腦結合苗、HIB和狂犬疫苗進入生產報批階段，但目前產能緊張矛盾突出；第三，北生所的

艾滋病疫苗、滅活脊髓灰質炎疫苗、流腦四價結合苗等前沿產品逐步由實驗室走向臨床。我們認為，北生所豐富研發儲備也折射出整個中生集團在我國疫苗研發領域具備的顯著優勢。

　　整體上市在推進中

　　中生集團對各生物制品研究所的摸底和上報工程項目等工作正在積極推進之中。2006年，中生集團總資產在40億元左右，凈資產在27億元左右，實現銷售收入32億元，凈利潤規模在3.3億元左右。其中，疫苗銷售額在20億元左右，在全國疫苗總市場的占有率達70%左右。我們預計，按國家免疫規劃擴容28億元，考慮到產能瓶頸，將新增中生集團2008年銷售額14億元，凈利潤規模將達到6.8億元。中生集團在目前沒有改制的情況下，含有一些非盈利資產，2006年凈利潤率只有10%左右。預計經過其旗下生物制品研究所事業單位的改制，非經營性資產的剝離，中生集團整體上市后，凈利潤率將大幅攀升。

　　長期投資價值未改

　　雖然公司在年報里列舉了影響2007年經營因素，但公司所列舉的因素均為短期性的因素，對公司業績實際的影響可能遠小于管理層的預期。這些不利因素短期內可能影響業績并壓制股價，但并不改變公司的長期投資價值。

　　考慮到中生集團將從2008年開始受益于國家免疫規劃擴容以及整體上市預期，我們認為公司價值仍存在低估。考慮到有產能瓶頸存在，假設國家免疫規劃擴容將增加中生集團2008年銷售額15億元。同時假設在不考慮國家免疫規劃影響的情況下，中生集團疫苗銷售收入以每年10%增長，則2008年將達到24.2億元，加上國家免疫擴容的15億達39.2億，以18%的利潤率算，凈利潤達7.06億。按30倍市盈率估值，相當于211.8億元市值和每股價值40.28元。

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