興業證券研究所　王斌

　　投資要點

　　●未來公司定位十分明確，將成為整個集團的醫藥整合平臺。大股東擁有許多優質資產，如青春寶、胡慶余堂等名牌中藥企業，并且有三個一類創新藥物，集團醫藥資產整合想象空間巨大。預計青春寶收購年內可以完成，其它收購最遲于明年完成。

　　●公司現有資產在廣東天普、常州藥業、醫療器械等帶動下，有望保持平穩增長。

　　●預計公司2006、2007、2008年凈利潤同比增長7%、32%、53%，調高至推薦評級，12個月目標價為16.86元，對應2008年市盈率為25倍。

　　上實醫藥(600607)是一家控股型公司，主要控股子公司有常州藥業、廣東天普、聯合藥業、醫療器械股份，參股子公司有康泰生物、聯華超市，利潤主要來源于常州藥業、廣東天普、醫療器械及參股的聯華超市、康泰生物，其中醫藥產業占52%，商業網絡貢獻48%。醫藥產業的利潤來源主要是常州藥業、廣東天普、醫械股份，三者合計利潤約占整個醫藥產業的90%。

　　現有主業穩定增長

　　以常藥為代表的化學制藥業務，每年銷售額穩定增長，是公司的“現金牛”，預計未來保持10%左右的平穩增長。公司最具潛力的增長點來自于廣東天普。該公司在生物藥方面具有強大的研發能力，通過持續不斷的產品開發上市，保證凈利潤增長，預計2006年可達2000萬元左右。公司拳頭產品“天普洛安”為國內獨家品種，2006年上半年實現銷售收入6064萬元，比去年同期增長14.96%。2005年底公司自行研發生產的國家一類新藥“凱力康”上市，經過2006年的市場推廣，銷售額將進入快速增長期。康泰生物是國內最大的重組酵母乙型肝炎疫苗生產基地，目前銷售陷入低谷，未來仍將成為穩定利潤增長點。

　　醫療器械是另一利潤增長點，2006年上半年實現主營業務收入29,194萬元，凈利潤500多萬元。如果解決人員老化問題，實現產品的升級換代，并且通過改變經營策略如制造基地外遷等，公司利潤將獲得突破性增長。

　　集團醫藥整合平臺

　　2003年上實集團的旗艦企業———上實控股成為公司的控股股東，并明確將其作為整個集團的醫藥整合平臺。上實集團是上海市政府在香港的窗口企業，也是上海市在海外建立規模最大、實力最強的綜合性企業集團。上實控股作為上實集團的旗艦企業，擁有杭州青春寶、胡慶余堂藥業等優質醫藥資產，其中青春寶是上實控股核心醫藥資產，年銷售規模10億元左右。公司有11個產品為國家中藥保護品種，并有36個進入國家基本

　　正常情況下，集團內除去上實醫藥的其他醫藥企業，年凈利潤合計約在1.5億元左右，去年受行業及非經常因素影響，預計凈利潤1.3億元左右。我們認為目前正是收購集團醫藥資產的大好時機，可以以較低價格實現擴張。

　　年內有望收購青春寶

　　出于把公司打造成集團醫藥平臺的目的，母公司曾協議將自己控股的四家醫藥類公司通過置換注入上實醫藥，由于政策上的原因最終未能成功，但集團將公司作為集團內醫藥資源整合平臺的決心未變。在去年的股改方案中，公司曾公開承諾，上實控股將注入或轉讓旗下的青春寶藥業。我們有充分理由認為，公司在年內一定會實現承諾。對于胡慶余堂、廈門中藥、遼寧好護士等醫藥資產的收購，我們預計最遲在2008年之前可全部完成。無論采用何種方案，收購母公司醫藥資產之后，都將帶來公司利潤的激增。此外，公司收縮非醫藥資產戰線，近年出售聯華超市股權的可能性較大。

　　盈利預測與評級

　　我們假設2007年從第四季度開始合并青春寶業績。2006年青春寶凈利潤約1.6億，假設2007年保持10%的增長；假設公司2007年增發融資，增發價定為10元，發行5000萬股，總股本增至41781萬股；原有業務在廣東天普、常州藥業、醫療器械的主導下，預計有望保持10%左右的增長。

　　由于未來有明確的集團資產注入，公司業績將大幅提升，預計2006、2007、2008年每股收益為0.32、0.42、0.64元。我們給予公司未來十二個月內目標價為16.86元，對應2008年的市盈率為25倍，提高評級至推薦。公司主要的風險在于收購集團資產進程可能落后于預期以及融資方式、發行規模的不確定性。