電力行業：新增產能刷新記錄業績出現分化

　　2006年全國發電量達到28344億千瓦時，同比增長13.5%。水電發電量4167億千瓦時，約占全部發電量14.70%，同比增長5.1%；火電發電量23573億千瓦時，約占全部發電量83.17%，同比增長15.3%。

　　由于工業產值在2006年三、四季度的加快，導致同期發電量增速明顯高于前兩個季度。06年1-11月，廣東、江蘇、山東、浙江、河北等仍然是用電大省，而內蒙古、寧夏、青海、貴州是用電量增速最快的幾個省份。2006年投產新機組約10496萬千瓦，創出歷史新高，其中四季度新增機組約4109萬千瓦，同比大幅增長35.3%，占2006全年新機組投產量的40.6%。

　　國內電煤合同也基本簽訂完畢，電煤價格普遍上漲30元/噸左右。通過對煤炭產能及需求的分析，我們認為煤炭行業供需進入總體平衡態勢，價格維持高位運行。由于2006年6月30日二次煤電聯動的執行，以及三、四季度發電量的大幅度上升，電力行業收入和利潤同比出現回升。

　　國電電力：07、08年仍將保持穩定增長

　　06年，公司總裝機容量將達到1266萬千瓦，對應的權益裝機容量為707萬千瓦，其中坑口電廠占總裝機容量的比重為44%，水電比例為14%。全年合并報表發電量504億千瓦時，上網電量474億千瓦時，同比分別增長7%和8%。從發電量增長速度來看，06年比05年有顯著下降，但仍高于同期權益裝機容量的增長速度。06年內，公司新投產項目較少，僅有全資控股的邯鄲熱電擴建項目20萬千瓦以及原計劃07年投產的宣威七期60萬千瓦的裝機。受到來水的影響，06年水電發電量同比有所下降。電量增長主要來自05年中期投產的大同發電兩臺60萬千瓦機組。

　　07年，在建項目中，莊河發電、太陽宮項目、大同三期將相繼投產，總裝機容量和權益裝機容量將分別達到1486萬千瓦和803萬千瓦，同比分別增長23%和18%。從06年的平均利用小時數來看，公司下屬部分電廠下降了100-200小時，07年全國平均水平仍將下降200小時左右。同時考慮到07年新增裝機的時間差異，預計07年發電量增速仍將保持在7%左右，08年將上升到16%。受到電價調整的影響，06年收入增幅將達到22%左右，遠超過發電量增速，但全年煤炭成本同比上升5%左右，發電業務毛利率比05年略有下降，預計為24%。

　　07年，從已簽定的電煤價格來看，計劃內煤炭價格上漲幅度在5%左右，全年煤炭成本仍有2-3%的增長。考慮到電價調整的因素在07年上半年仍將產生作用，全年的毛利率有望保持在25%左右。06年內，約有11億元面值的轉債轉股，新增股本1.66億股，對當期EPS的攤薄程度為7.3%左右。07年，尚留有7.33億面值轉債待轉股，對業績攤薄作用約為4.6%。轉債的攤薄風險已逐步降低，但06年現金分紅后對轉股價仍有下調的壓力。

　　按照更新后的盈利預測，06、07、08年完全攤薄后的EPS分別為0.46、0.52、0.59元，當前股價下P/E分別為19、17、15倍，屬于合理區間�？紤]到未來集團整體上市的可能性較大，07年內二股東股權歸屬問題有望解決，中長期內投資價值依然較高，維持“增持”建議。

　　德邦