張曉霞 國海證券

　　事件：2006年11月13日草原興發(fā)公布重組方案如下：

　　1、平煤集團按2.47元/股收購*ST興發(fā)前三大股東赤峰市銀聯(lián)投資有限責(zé)任公司、赤峰大興經(jīng)貿(mào)有限責(zé)任公司及赤峰萬順食品有限責(zé)任公司的持股共2.23億股，占比為36.29%；2、ST興發(fā)以擁有的全部賬面資產(chǎn)及除109080萬元銀行負債之外的全部負債，與平煤集團擁有的風(fēng)水溝、西露天、六家及古山煤礦經(jīng)營性資產(chǎn)、老公營子在建工程資產(chǎn)及其它輔助經(jīng)營性資產(chǎn)進行置換；其中，*ST興發(fā)置出資產(chǎn)估值為12.83億元，平煤集團的置入資產(chǎn)估值為26.97億元，置換差額為14.14億元；3、ST興發(fā)以向平煤集團定向增發(fā)的方式購買差價資產(chǎn)，按2.47元/股向平煤集團進行最多4億股的定向增發(fā)。平煤集團認購*ST興發(fā)新增股份價款抵償資產(chǎn)置換差額不足的部分，作為*ST興發(fā)對平煤集團的債務(wù)，資產(chǎn)置換交割后5年內(nèi)以貨幣方式付清。定向增發(fā)完成后，平煤集團持有*ST興發(fā)的股權(quán)比例將增加到61.42%。

　　據(jù)五洲聯(lián)合出具的《盈利預(yù)測審核報告》稱，如以2007年1月1日為平煤集團重組*ST興發(fā)的資產(chǎn)交割日，交易后，*ST興發(fā)2007年度預(yù)計實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入130185.00萬元，主營業(yè)務(wù)利潤47151.45萬元，凈利潤20750.93萬元。而相關(guān)

審計報告顯示，*ST興發(fā)截至今年6月30日的總資產(chǎn)為226183.50萬元，但凈資產(chǎn)是-6964.09萬元，上半年實現(xiàn)的凈利潤為-21678.87萬元。

　　一、平煤集團煤炭資源較為豐富平煤集團為內(nèi)蒙古自治區(qū)赤峰市所轄的國有獨資公司，于2000年7月依照公司法成立。其前身為1959年成立的平莊礦務(wù)局，平煤集團設(shè)立初始注冊資本為16,541萬元，目前注冊資本74,675萬元。

　　平煤集團公司本部礦區(qū)面積210平方公里，煤田面積81平方公里，由平莊煤田和元寶山煤田組成，探明儲量16.7億噸，現(xiàn)有經(jīng)濟地質(zhì)儲量10.1億噸，經(jīng)濟可采儲量7.8億噸，目前煤炭年生產(chǎn)能力1300萬噸左右。公司所生產(chǎn)的煤炭煤種主要是褐煤和部分長焰煤，發(fā)熱量在3000——6000卡/千克之間，是火力發(fā)電、工業(yè)及民用較為理想的燃料。

　　另外，平煤集團還介入了內(nèi)蒙錫盟白音華煤田一號露天礦區(qū)的采礦，該礦區(qū)礦區(qū)面積17.82平方公里，可采儲量7.38億噸，一期設(shè)計能力700萬噸/年，服務(wù)年限為104年，二期設(shè)計能力1500萬噸/年，服務(wù)年限48年，目前平煤集團白音華煤礦正處于建設(shè)期。

　　不過，盡管平煤集團的煤炭資源較為豐富，但集團報表顯示公司的盈利能力一般：截至2005年12月31日，總資產(chǎn)527528.23萬元，總負債188878.40萬元，凈資產(chǎn)338649.82萬元。2005年實現(xiàn)銷售收入和凈利潤分別為185074.48萬元和2134.15萬元，集團的凈資產(chǎn)收益率僅為0.66%。

　　二、此次注入的煤礦儲量約為2.5億噸此次注入的5個煤礦，其中四個為成熟煤礦一個為在建煤礦，大體情況如下：

　　公司注入的四個已投產(chǎn)煤礦前半年共產(chǎn)原煤393萬噸，原煤銷量為339萬噸，預(yù)計全年的產(chǎn)量可達700萬噸左右，原煤銷量在650萬噸左右，煤炭產(chǎn)銷量為集團公司的一半以上。但2007年在建的老公營子煤礦即可投產(chǎn)，當年貢獻產(chǎn)量為20萬噸左右，2008年可完全達產(chǎn)120萬噸，產(chǎn)量同比增長20%左右。

　　儲量方面，四個已投產(chǎn)煤礦的保有儲量為3.56億噸，但可采儲量被評估為1.4億噸，老公營子礦的可采儲量為1.12億噸，兩者合計為2.52億噸，為集團總可采儲量的三分之一左右。

　　注入煤礦的煤質(zhì)較一般，主要為動力褐煤，相對發(fā)熱量較低，煤價相對較低，前半年四個煤礦的煤炭產(chǎn)品的平均售價僅為191.5元/噸。同時，銷售利潤率較同業(yè)相比為中等水平，為45%。

　　三、值得期待的白音華煤礦資產(chǎn)注入據(jù)公司公告，平煤集團將在適當時機注入白音華一號煤礦資產(chǎn)已達成集團整體上市。該煤礦的礦區(qū)面積17.82平方公里，可采儲量7.38億噸，一期設(shè)計能力700萬噸/年，服務(wù)年限為104年，二期設(shè)計能力1500萬噸/年，服務(wù)年限48年。就儲量而言，白音華煤礦的可采儲量已接近目前平煤集團的全部可采儲量，設(shè)計產(chǎn)能方面，僅考慮一期，就可與目前上市公司全部煤礦產(chǎn)能相當。如果公司加快此部分資產(chǎn)的注入，則公司的前景仍有十分廣闊的空間。

　　四、公司的合理估值在3.5—4元左右請務(wù)必參閱文章最后的重要聲明3收益預(yù)測方面，如果資產(chǎn)置換得以在年底前完成，如果平煤集團在年底前依照已簽署的資產(chǎn)購買協(xié)議認購公司向其定向增發(fā)的4億股份，則按照新股本，公司2006年、2007年每股收益分別為0.17元、0.20元，參照靖遠煤電(000552)重組后的定價水平，草原興發(fā)的估值可達3.5—4.0元左右。目前價位下投資建議為買入。值得關(guān)注的是，草原興發(fā)重組后在煤炭儲量規(guī)模、煤炭產(chǎn)量可預(yù)期的增加幅度方面都遠遠超過靖遠煤電。草原興發(fā)的估值水平也可略高于靖遠煤電。

　　五、風(fēng)險提示1、公司有面臨暫停上市的風(fēng)險：公司因追溯調(diào)整，2004年、2005年連續(xù)兩年虧損，如果在年底前未能完成資產(chǎn)置換，則2006年度仍然虧損，按照深交所上市規(guī)則，公司將面臨暫停上市的風(fēng)險。

　　不過，公司擬定于2006年11月28日召開針對此次重組事宜的臨時股東會，估計股東會順利批準的可能性較大，屆時，留給公司進行相關(guān)資產(chǎn)交割、上報證監(jiān)會審批的時間尚有一月之久，在年底前完成置換的可能性還是存在的。

　　2、公司目前尚有保留的10.91億元的銀行債務(wù)，盡管公司公告稱此部分債務(wù)已獲得債券銀行的3——5年的展期，并獲得基準利率下浮10%的優(yōu)惠，但此部分債務(wù)仍然對公司的盈利能力構(gòu)成一定的影響。

　　重要提示：本報告所有權(quán)歸國海證券能源電力研究中心所有。未獲得本能源電力研究中心書面授權(quán)，任何人不得對本報告進行任何形式的發(fā)布、復(fù)制。本報告基于本中心及其研究員認為可信的公開資料，本中心對這些信息的準確性和完整性均不作任何保證，不承擔任何投資者因使用本報告而產(chǎn)生的任何責(zé)任。在本中心及其研究員知情的范圍內(nèi)，本中心及其研究員以及財產(chǎn)上的利害關(guān)系人與所評價或推薦的證券不存在利害關(guān)系。

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