投資要點：

　　馳宏鋅鍺是資源型企業(yè)，按現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營情況，在全國鋅業(yè)企業(yè)中資源自給率最高。

　　公司在昭通鉛鋅礦注入公司之后，保有鉛鋅金屬量從244萬噸增加到274萬噸，鋅資源擁有量從176萬噸增加到198萬噸。公司的鋅礦資源仍然是公司競爭優(yōu)勢。

　　立鑫有色公司的鉛冶煉裝置注入公司以后有助于通暢公司生產(chǎn)工藝流程，減少關(guān)聯(lián)交易。

　　公司礦山廠的氧化礦資源量減少，硫化礦產(chǎn)量增加。雖然公司的開采成本有所上升，但是由于硫化礦的冶煉成本低，公司的礦石品位高，因此公司相對于其他企業(yè)，仍然擁有成本優(yōu)勢。

　　由于全球鋅資源有限，近年來鋅產(chǎn)量和消費量同步增長，短期內(nèi)緊缺情況仍將持續(xù)。因此鋅價短期內(nèi)不會有大的下滑。

　　風(fēng)險提示：

　　國際鋅價格的波動可能會加重公司業(yè)績的不確定性。

　　1、鋅礦資源支撐公司價值

　　公司是全國鋅行業(yè)中少有的三家鋅資源企業(yè)之一，原來擁有礦山廠、麒麟廠兩座自備礦山，礦石工業(yè)儲量為878.73萬噸，鉛鋅金屬量244.34萬噸，礦石品位(含鉛)達到25%以上，遠高于國內(nèi)鉛鋅平均6.8%的水平。含鋅量176萬噸，靜態(tài)保證年限29.6年。而總的儲量基礎(chǔ)為含鉛鋅314萬噸，保證年限38年。

　　公司本次向大股東云南冶金集團定向增發(fā)3500萬股，冶金集團以昭通鉛鋅礦和立鑫鉛冶煉裝置認購，認購價19.17元。

　　昭通鉛鋅屬于老礦，已開采多年，但保有鉛鋅金屬儲量仍然較高，礦石量164萬噸，鉛鋅金屬量30萬噸，鋅金屬量22萬噸，鉛金屬量8萬噸，外推鉛鋅金屬儲量有可能達到100萬噸，同時富含銀鍺等貴金屬。昭通礦進入公司以后，公司的探明鉛鋅金屬保有儲量從244萬噸增加到274萬噸。對于投資者來說，單位股權(quán)的探明鉛鋅資源擁有量從153噸/萬股下降到140噸/萬股，鋅資源擁有量從大約110噸/萬股下降到約為100噸/萬股，僅略有下降。昭通鉛鋅礦往年的鋅精礦全部委托馳宏鋅鍺代加工，該礦注入公司之后，將使公司獲得這部分鋅資源的超額收益。

　　在公司的已有的鉛鋅礦中，礦山廠的氧化礦資源已開采多年，資源量不能滿足需求，麒麟廠的硫化礦保有儲量還相當(dāng)足夠豐富，昭通鉛鋅礦主產(chǎn)硫化礦。麒麟廠與昭通鉛鋅礦的鋅礦都是洞采，開采成本較高，但是硫化礦的冶煉成本相比于氧化礦更低，而且公司的硫化礦的鋅品位遠高于國內(nèi)其他鉛鋅礦山，因此公司的電鋅產(chǎn)品也相比其他公司仍然具有成本優(yōu)勢。

　　06年公司計劃自有礦產(chǎn)鋅12.9萬噸，鉛43000噸，受托加工電鋅公司鋅1.16萬噸。公司電鋅年產(chǎn)能16噸，上半年已完成鋅產(chǎn)量8萬噸，鉛產(chǎn)量4.3萬噸。

　　2、鉛冶煉裝置完善公司生產(chǎn)體系

　　此次公司定向增發(fā)所注入的另一項資產(chǎn)是立鑫有色金屬公司的鉛冶煉裝置。云南立鑫公司的曲靖10萬噸鉛冶煉裝置與馳宏公司在生產(chǎn)流程中有著非常密切的關(guān)系，在財務(wù)上存在大額的關(guān)聯(lián)交易和潛在的同業(yè)競爭。該裝置于2005年底建成投產(chǎn)，并在今年年初完成竣工決算。由于鉛鋅資源共生，該裝置與本公司IPO募集資金投向的10萬噸電鋅項目是同步設(shè)計、同步開工建設(shè)、廠址鄰接、工藝流程互通、公輔設(shè)施共用的配套項目，本為同一個項目，只是由于當(dāng)時國家經(jīng)貿(mào)委的項目審批權(quán)限問題以及公司無力承擔(dān)投資資金而被人為分開由兩個投資主體分別投資建成的一個完整的系統(tǒng)。公司采選的部分鉛精礦通過該裝置加工為電鉛和電銀。

　　由于鉛鋅資源的共生性，世界上大型有色金屬企業(yè)都是鉛鋅一體的，單一的鉛或單一的鋅都缺乏資源整合能力。馳宏公司原來的會澤鉛冶煉裝置產(chǎn)能不足，很多鉛精礦都必須委托立鑫公司代加工，此次增發(fā)以后，不僅降低了公司的在鉛生產(chǎn)過程中的關(guān)聯(lián)交易，而且可以充分回收在精礦和鋅冶煉廢棄物中的多種有價金屬和金、銀等貴金屬，使公司在鉛鋅冶煉的生產(chǎn)流程更加流暢。

　　3、鋅行業(yè)形勢

　　鋅的主要用途在于鍍鋅板、黃銅、輕工業(yè)、鋅合金和

化工等，多年以來中國一直是世界最大的鋅生產(chǎn)國和第二大消費國，由于近年來

中國經(jīng)濟的繁榮引發(fā)對鋅的旺盛需求，中國鋅的消費在1998-2004期間每年平均增長13%。03年我國鋅消費增長12.4%，達到207萬噸；04年約增長14%左右，達到238萬噸，約占國際消費量25%。04年更由鋅出口國變?yōu)殇\進口國，并超過美國成為全球第一大鋅消費國。在中國的拉動下，全球的鋅消費也呈現(xiàn)快速增長的態(tài)勢，從01年的892萬噸增長到05年的1026萬噸，年均增速為5.4%。預(yù)計05-06年國際鋅需求仍分別以近4%和3%的速度持續(xù)增長。

　　當(dāng)前世界各國的央行與及中國央行都采取了加息等各種調(diào)控措施，但本人認為無論是美國和中國的經(jīng)濟在國家財政、通貨膨脹、國際收支、人員就業(yè)等問題上并沒有大起大落，這些貨幣收縮政策只是經(jīng)濟繁榮過程中漸進的溫和的

宏觀調(diào)控政策，只會遏制經(jīng)濟的過快的增長速度，而不會改變經(jīng)濟長期增長的趨勢。美國的利率水平仍然維持在5%左右，離危險的逆轉(zhuǎn)區(qū)域8%-9%還非常遙遠，中國加息或提高存款準備金率等收緊貨幣政策措施僅僅2、3次，利率還處于非常低的水平。金屬市場的上漲并未傳導(dǎo)到消費領(lǐng)域引發(fā)大規(guī)模通貨膨脹，因此央行的調(diào)控措施將非常克制。因此金屬市場不會出現(xiàn)大規(guī)模下跌熊市。中國經(jīng)濟正處于全面工業(yè)化階段，經(jīng)濟增長前景長期看好。中國的人口是當(dāng)年日本、韓國的10多倍，中國的這個經(jīng)濟增長過程將有可能比當(dāng)年日本、韓國要長很多年，而這個階段的經(jīng)濟增長的特點就是消耗大量的資源。因此我們認為銅、鋅等有色金屬價格短期內(nèi)不太可能有很大下跌。

　　4、財務(wù)分析

　　公司05年主營業(yè)務(wù)收入11.67億元，主營業(yè)務(wù)利潤3.54億元，利潤總額1.62億，凈利潤1.32億元。主營業(yè)務(wù)收入和主營業(yè)務(wù)利潤均有大幅增長。營業(yè)費用比04年只增長7.18%，而管理費用和財務(wù)費用由于工資福利和利息費用的增長有大幅的上升。

　　公司期間費用率近年來基本保持穩(wěn)定，營業(yè)費用率和財務(wù)費用率保持低水平，管理費用率由于工資水平的提高而有所上升。

　　由于公司的主營業(yè)務(wù)收入近年來連年增長，而公司原來的工資水平極低，在公司效益改善之后，公司的管理費用總額有了很大的提升，但是管理費用究竟還是非常有限，預(yù)計這一部分費用不再會有很大增長，對公司的盈利增長的負作用在06、07年將會有所下降。

　　公司合并以后，關(guān)聯(lián)交易將大幅下降，生產(chǎn)流程將進一步暢通，管理費用率可能有所下降。

　　5、盈利預(yù)測：

　　贏利預(yù)測假設(shè)：1、鋅價2800美元/噸

　　2、公司增發(fā)及資產(chǎn)置入順利完成

　　6、風(fēng)險因素分析：

　　鋅價的波動可能對公司業(yè)績產(chǎn)生影響

　　7、估值和投資建議：

　　7.1、相對估值

　　在眾多鋅業(yè)公司中馳宏鋅鍺的市盈率偏低，市凈率指標偏高，這里參考的市盈率指標是前推12個月的市盈率指標，由于這半年來鋅價和鋅業(yè)公司變化比較大，而各公司的業(yè)績并未完全公布，因此指標大都落后于實際情況。并不能真正反映資源類和加工類鋅業(yè)公司的差別。

　　7.2、DCF估值法

　　基本假設(shè)：

　　鋅價2800美元/噸

　　公司現(xiàn)有礦山20年后枯竭，未發(fā)現(xiàn)新的礦體在基本假設(shè)非常保守的情況下，我們用DCF估值法得出馳宏鋅鍺每股價值為41.38元，目前股價低于估值水平。

　　7.3、投資建議

　　建議投資者關(guān)注，并逢低吸納。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。