江西銅業(yè)：銅價高漲催生股價報復(fù)性上攻

　　投資要點：

　　停牌期間銅價上漲30%，對銅價空翻多的轉(zhuǎn)變有望孕育報復(fù)性上漲機會。昨日(4.18)LME三月銅收于4650美元/噸，較一月前上漲了32%(或每噸1600美元)，遠(yuǎn)超出市場預(yù)期。銅價堅定的漲勢使得市場對銅價的看法較之前更加樂觀，銅資源公司(江銅、銅都)有望伴隨銅價報復(fù)性上漲。因為與鋅、黃金板塊相比，銅股走勢顯著滯后銅價，因為市場對銅價的悲觀

心理。

　　上調(diào)06、07年平均銷售銅價至50000元/噸、45000元/噸。(前次預(yù)測值分別為39000元/噸、35000元/噸)。

　　將江銅估值目標(biāo)由8.89元上調(diào)至12.47元(采用分類估值方法，分別給予黃金、銅、其它業(yè)務(wù)20、7、8倍PE)。參考國際同類公司估值水平(06、07平均PE分別為9.75、12.07倍)，公司合理估值水平為13.39-13.55元。

　　面臨的風(fēng)險主要是銅價中期走勢具有較大的不確定性。

　　套期保值仍將維持較為謹(jǐn)慎的策略。了解到，江銅1.2月份基本沒做套保(對春節(jié)前后銅價有較為清晰的判斷)，但全年仍傾向維持較為謹(jǐn)慎的套保策略，即對三分之一左右的自有銅選擇合適的時機進行保值。盡管牛市中套保頭寸將造成虧損，但根據(jù)以往經(jīng)驗，公司最終完成的銅價與現(xiàn)貨均價相差不大。預(yù)測中我們假設(shè)公司06年銷售均價低于現(xiàn)貨均價2000元。

　　1. LME三月銅突破6000美元，銅價走勢超出市場預(yù)期

　　消費旺季到來+罷工+庫存緩慢下降=銅價沖過6000美金。二季度是銅消費旺季，但銅供應(yīng)增速卻比較緩慢，加之全球第七大銅生產(chǎn)商

　　海外基金借助銅基本面的利多大力推高銅價至6000美金上方，國內(nèi)現(xiàn)貨銅價迅速跟進，4.17日更是漲停，收報59000元/噸。銅價短短一個月從5000美元下方快速成功突破6000美金(最新收報6450美金)，大大出乎市場的預(yù)期，當(dāng)然也包括A股投資者。

　　2.提高06年銅價預(yù)測至5500美元/噸(由4200美元)

　　我們將LME三月期銅、滬銅現(xiàn)貨均價分別由4200美元、40000元上調(diào)至5500美元、52000元。考慮套保的影響，預(yù)測06年公司銅銷售均價50000元/噸(之前預(yù)測39000元/噸)。提高銅價預(yù)測的直接因素是銅價凌厲的漲勢使得我們前期的預(yù)測(06年2月預(yù)測值4200美元/噸，當(dāng)時銅價4500美元/噸左右)太過保守。其次，全球銅供需的最新動態(tài)使得我們對銅供需結(jié)構(gòu)更趨樂觀。

　　供給方面，鑒于一季度銅供給數(shù)據(jù)略低于市場預(yù)期以及罷工事件的影響，調(diào)低06年全球銅供給預(yù)計(由1752萬噸調(diào)低至1742萬噸)。新的預(yù)測顯示，06年全球銅供需仍將出現(xiàn)少量供給缺口。

　　需求方面，對中國銅需求持積極的判斷。02年以來，電力行業(yè)對銅的需求一直占到國內(nèi)銅需求總量的50%以上，在日前召開的“第二屆中國有色金屬產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展論壇”上，中國電器工業(yè)協(xié)會高級工程師何詩絲預(yù)計，“

　　3.提高公司盈利預(yù)測并調(diào)高目標(biāo)價位(8.89—12.62元)

　　上調(diào)06、07年eps分別至1.39、1.1元。鑒于上調(diào)06、07年銅價以及金價預(yù)測(見下表，金價預(yù)測調(diào)整可參閱黃金行業(yè)深度研究)，將06年公司eps預(yù)測由1.01元上調(diào)至1.39元，07年eps預(yù)測由0.794元上調(diào)至1.11元。

　　黃金、銅業(yè)務(wù)分類估值，顯示公司合理估值水平12.47元。我們在1月22日上調(diào)江銅評級的公司報告中，提出了黃金業(yè)務(wù)、銅業(yè)務(wù)分類估值的思想，即給予公司黃金、銅業(yè)務(wù)和其它業(yè)務(wù)分別20、7、8倍的pe。據(jù)此測算，公司合理估值水平12.47元，如果樂觀一點給予黃金、銅、其他業(yè)務(wù)分別20、8、10倍的pe，估值水平將升至13.83元。

　　相對估值顯示合理價位13.39-13.55元。目前國際重點銅公司06、07年動態(tài)PE分別為9.7、12.07倍，依此簡單測算江銅合理價位13.39-13.55元。

　　4.銅牛市心理確立將引發(fā)報復(fù)性上漲機會

　　與鋅、黃金板塊相比，銅資源公司股價漲幅對金屬價格漲幅彈性顯著偏低——很大意義上，市場心理決定著股價走勢，正如我們看到的金屬領(lǐng)漲者-銅在過去的一年半里走勢強勁，但相關(guān)

　　銅價目前輕松越過6000美金，短期上漲趨勢明朗，隨著銅價越高越漲，相信更多的投資者將加入空翻多的陣營，屆時江銅和銅都股價面臨報復(fù)性上漲機會。因為如上文所言，與銅價相比，江銅股價被看空銅價的心理壓抑了太久。

　　作為有色金屬龍頭品種，銅價更像一面旗幟，因此即使銅供求格局預(yù)期不如黃金、鋅樂觀，但銅股走勢相對上述兩個板塊如此滯后金屬價格也是不合理的。

　　5.核心風(fēng)險：銅價中期走勢具有較大不確定性

　　對全球銅供需格局的判斷市場存在較大分歧，不排除銅供求未來逐步放緩。目前高銅價對下游需求的抑制正在發(fā)生作用，建筑用銅已經(jīng)部分再被塑鋼等產(chǎn)品替代。當(dāng)然來自中國的需求仍然樂觀(電力投資未來幾年仍快速增長)，礦山部分產(chǎn)能利用率也在較高水平。因此市場對未來兩年銅供求格局變化存在較大分歧，主流觀點仍認(rèn)為銅缺口將在07年消失。

　　不過，全球已進入高銅價周期，即使回落，也將維持在較高水平，我們謹(jǐn)慎預(yù)計06、07年平均銅價52000、46000元/噸(國內(nèi)現(xiàn)貨，含稅)

　　任云鶴 申銀萬國