片仔癀：醫藥行業中的稀缺資源類個股

　　片仔癀(資訊 行情 論壇)藥業是一家具有百年歷史的傳統老字號品牌中藥企業，主導產品片仔癀系國內獨家生產，其特效配方及獨特工藝均被國家中醫藥管理局和國家保密局列為最高保密等級――絕密級保護，也是最早獲得國家一級保護的四個中藥品種之一。片仔癀曾多次榮獲國家及海外金獎，并于1999年被評為中國馳名商標。2002年片仔癀系列藥品被國家質量監督檢驗檢疫總局認定為原產地標記保護產品。

　　片仔癀由于其神奇的療效，被譽為“國寶神藥”，其發展史充滿傳奇色彩。距今約450年前的明朝萬歷年間，當時有位宮廷御醫因不滿暴政，攜片仔癀秘方逃出京都，隱居

　　片仔癀主要成份取自天然麝香、天然牛黃、田七、蛇膽等名貴中藥材，具有顯著的保肝、消炎、清熱解毒、消腫止痛、活血通經絡的治療及保健功效，特別是對于槍傷刀創、惡瘡蟲毒等病癥有藥到病除的神奇療效。據說越戰期間，美軍曾大量采購片仔癀作為熱帶叢林作戰的軍需，片仔癀因此一度被國家嚴禁出口，其療效由此可見一斑。

　　片仔癀療效也得到現代藥理及臨床試驗的進一步驗證。上海醫科大學及附屬機構的藥理學基礎研究表明，片仔癀具有明顯的保肝、利膽、抗病毒、抗炎、免疫調節及抗癌作用。片仔癀藥業與香港中文大學、英國皇家生物學院院士姚大偉教授合作的，關于片仔癀治療肝炎及保肝的課題研究也證明，片仔癀對酒精及化學性肝損傷有顯著改善作用，并能明顯降低轉氨酶水平，而且通過分子生物學試驗，揭示其作用機理在于增加NF Kb,CRE和AP1的表達，減少自由基的產生。

　　壟斷地位，決定片仔癀價格仍有較大的提升空間

　　片仔癀系列是公司主營及利潤的主要來源。03年公司85%的收入、92%的毛利來源于片仔癀系列產品，近年來隨著其他產品的銷售規模逐漸擴大，片仔癀在銷售及毛利中的占比逐漸降低，特別是05年公司新合并醫藥商業業務后，片仔癀銷售占比降至56%，但公司84%的毛利仍然來自于片仔癀。因此，在可預見的未來時間內，公司的利潤仍主要依靠片仔癀系列。

　　片仔癀系列外的其他產品，主要包括茵膽平肝膠囊、心舒寶片、川貝清肺糖漿等。茵膽平肝膠囊05年銷售額超過千萬，后兩種年銷售在500萬元左右，與片仔癀相比，總體上規模相對偏小，盈利能力偏弱。

　　目前片仔癀系列產品除傳統的錠劑外，近年來公司還陸續開發并上市片仔癀膠囊、片仔癀含片、片仔癀軟膏、片仔癀痔瘡膏、片仔癀化妝品等系列產品，但錠劑仍占片仔癀系列產品的90%以上。

　　片仔癀一半以上的產品銷往海外，加上內銷的相當部分，實際上也被來華旅游的華僑和外國游客買走，因此，目前片仔癀產品的市場主要是消費能力較強的海外消費者。近年來，隨著國內生活水平的提高、保健意識的增強及公司有意識的市場引導，國內消費者也開始逐漸認識并購買片仔癀。

　　片仔癀是公司獨家產品，療效確切，具有絕對的壟斷地位；其原料天然麝香屬稀缺資源，出口受國家嚴格管理；加之消費群體忠誠度較高，對價格相對不敏感，因此，近年來，公司推行限量生產、不斷小幅提價的銷售策略。2004年7月1日，公司將片仔癀產品海外出廠價每粒提高0.5美元，上調4%，2004年9月，將內銷市場出廠價每粒提高5元，上調4.2%。2005年3月，公司將每粒片仔癀國內市場出廠價格再次提價5元，上漲4%，2005年9月1日，將片仔癀內銷出廠價及出口出廠價分別提高10元和1美元。

　　去年由于提價信息被提前知曉，導致經銷商提前屯貨，并出現各地價格不一的混亂現象。今年公司化大力氣整頓市場，消化積壓在渠道中的存貨、理順市場價格，目前效果良好。預計未來公司可能仍將延續小幅提價政策。

　　未來片仔癀的提價空間有多大？同仁堂(資訊 行情 論壇)的安宮牛黃丸和片仔癀一樣，主要成分含有天然麝香、天然牛黃，其市場零售價格目前為360元，而片仔癀經多次提價后的最高零售價目前僅為220元，以此作為參照，片仔癀未來還有較大的提價空間。

　　財務狀況，資產流動性好、盈利能力強

　　片仔癀前幾年一直保持穩定增長，04年因國債投資損失，業績出現一定幅度下降，通過努力，去年實現恢復性增長。隨著公司加強市場開拓，及推進主導產品小幅提價計劃，預計未來幾年公司業績有望實現較快增長。

　　上市時募集大筆資金，加上產品銷售好、貨款周轉快，使得公司的資產流動性明顯好于行業平均水平，而且公司的負債率較低，償債能力強。

　　由于片仔癀系列產品銷售實行現款現貨，因此，公司的應收帳款周轉較快，平均回款天數僅45天左右，遠優于90天的行業平均水平。但公司的存貨周轉率較低，這主要由于主要產品所需麝香、牛黃等原料價格昂貴，且市場供應緊張，為保證生產需要及穩定成本，公司對這些名貴中藥材采取多庫存的方式。

　　公司的毛利率一直維持在65%左右的較高水平，去年因新增醫藥商業業務，攤薄了整體的毛利率。公司主要產品品牌好、療效佳，市場上無直接競爭產品，不需要像行業內的許多企業那樣，投入巨額的廣告及終端促銷等營業費用，因此，公司的銷售凈利潤率一直維持在20%以上，顯示極強的盈利能力。

　　公司經營活動現金流與同期凈利潤，也基本匹配。

　　總體看，片仔癀是一家財務狀況比較健康的公司。

　　表1 片仔癀近年來主要財務指標

　　主要財務指標200520042003 2002

　　成長能力主營收入增長率(%)65.218.71.09.4

　　主營利潤增長率(%)19.018.13.613.9

　　凈利潤增長率(%)106.8-30.92.812.7

　　償債能力流動比率(倍)6.520.411.01.7

　　速動比率(倍)4.715.89.00.9

　　資產負債率(%)12.33.56.952.5

　　經營效率總資產周轉率(次)0.70.40.50.7

　　應收帳款周轉率9.67.05.77.2

　　存貨周轉率(次)1.90.80.70.8

　　盈利能力主營業務利潤率(%)47.465.866.164.3

　　銷售凈利率(%)20.616.528.327.7

　　凈資產收益率(%)14.97.911.438.0

　　現金流每股經營活動現金流(元)0.490.700.231.05

　　資料來源：萬得資訊

　　長期看好，公司蘊藏的巨大發展潛力，

　　公司未來增長主要來源于：片仔癀系列產品、以茵膽平肝、心舒寶、金糖寧等為代表的其他產品及子公司投資收益等三塊業務。

　　受麝香等原料供應限制，短期片仔癀產能不可能大幅提升，增長主要來自于提價。根據以往的提價情況，未來每年片仔癀可能提價10%，由于成本變化不大，相應可為公司貢獻10%的業績增長。參照安宮牛黃丸等類似產品，我們認為片仔癀未來仍有50%以上的提價空間。

　　從長遠看，我們更看好片仔癀的市場增長潛力。過去片仔癀由于價格較貴及歷史原因，主要以出口東南亞華僑為主，國內銷售主要局限于福建、廣東。隨著收入提高，國人已能夠接受這種高檔消費。憑借片仔癀卓越的品牌及療效，配合一定的市場推廣，我們相信片仔癀在國內應該有十億元級的銷售市場。

　　隨著國家限制普通藥品使用麝香政策的實施，及公司人工養麝技術的成熟及提高，未來幾年麝香供應瓶頸問題將得到有效解決。屆時，片仔癀量、價齊升，公司業績有望得到明顯提升。

　　除片仔癀系列外，公司還擁有茵膽平肝、心舒寶等獨家產品，市場前景看好。另外，公司開發的新藥金糖寧已完成生產報批，今年有望投入市場。

　　公司參股的紅旗機械廠每年為公司可提供600萬元的投資收益，而且該公司已完成改制、輔導，目前已申請發行IPO。另一子公司福建同春藥業，也積極改制。這些公司一旦上市成功，將為公司帶來豐厚的回報。

　　綜上，我們預計未來幾年公司業績有望保持較快發展。

　　目前公司推出股改方案，并承諾股改后將擇機推行管理層激勵。我們認為股改不僅提升公司的估值水平，更重要的是，未來的股權激勵，為公司釋放蘊藏的巨大潛能，提供了一個契機。

　　(周明海詢)