華夏銀行(600015)：外資并購提升估值預期

　　民生證券

　　隨著華夏銀行(資訊 行情 論壇)不良貸款比率的持續下降，資本充足率的穩定提高，華夏銀行基本面穩定向好，華夏銀行與德意志銀行的合作將提升華夏銀行的投資價值，且有助于華夏銀行在未來市場化的競爭環境中樹立核心競爭力。

　　一、公司基本面穩定向好

　　2005年末華夏銀行在五級分類法下不良貸款率下降到3.04%，撥備覆蓋率69.34%。生息業務盈利能力保持穩定。資本充足率為8.23%，核心資本充足率為5.08%，未來還可以通過發行混合資本工具補充附屬資本，從而保持一定的資產擴張能力。盡管和同業領先水平相比，華夏銀行息差較低以及撥備覆蓋率較低，但通過實行以中型客戶為主，“大、中、小”并舉，以優質客戶為中心的營銷策略，華夏銀行在資源分配、產品開發、崗位設置乃至考核體系等方面都已經相應地作出調整，相信在外資協助下華夏銀行能夠有效提高盈利能力，同時提高撥備覆蓋率，提高未來業績。

　　二、外資并購提升投資價值

　　1、外資參股是提升銀行股價值的重要途徑

　　目前外資金融機構紛紛入股國內銀行，反映出其對中國銀行市場開放機會的期待。盡早的參股意味著盡早的熟悉中國市場，并有可能在未來的對外開放中搶得先機，特別是對于可能提高外資對銀行的持股比例的政策預期，推動外資機構紛紛采用先入為主的策略，以便獲得未來持股比例可能上升的政策好處。

　　銀行通過引入戰略投資者，一方面可以引入新的技術、管理、產品開發能力、風險管理能力，重要的是信貸風險的識別和控制的能力，特別是消費信貸的經驗，這對于今后轉變銀行的經營管理模式和增長方式以適應更加激烈的競爭、提高銀行定價能力，發展零售銀行業務都有直接幫助。另一方面，外資的進入能促進中資銀行治理結構的改善，這對于銀行強化內控、降低整體風險也有著重要的意義，更是鎖定了銀行長期穩定改革和發展的路徑。因此，外資參股是提升銀行股價值的重要途徑。

　　2、華夏銀行直接受益于外資并購

　　在擬受讓華夏銀行股份的三家外資機構中，德意志銀行盧森堡股份有限公司是德意志銀行的全資子公司，德意志銀行還獲得了薩爾#zhPoint#奧彭海姆股份有限合伙企業所持有的華夏銀行股權的買入期權。這樣，在行使完期權之后，德意志銀行將獲得華夏銀行13.98%的股權，也就是說德意志銀行將成為華夏銀行的第一大股東。同時，反攤薄和優先受讓權的條款將幫助德意志銀行保住其第一大股東的地位。同時，轉讓協議中的增持條款還規定在法律法規允許提高持股比例的情況下，德意志銀行可能進一步增持華夏銀行的股權，這也進一步有利于德意志銀行在華夏銀行中的第一大股東地位。

　　德意志銀行成立于1870年，是一家全球性全能銀行，在世界范圍內從事商業銀行的投資銀行業務，對象是個人、公司、政府和公共機構。它與集團所屬的德國國內和國際的公司及控股公司一起，提供一系列的現代金融服務，包括吸收存款、借款、公司金融、銀團貸款、證券交易、外匯買賣和衍生金融工具。德意志銀行還開展結算業務，發行證券，處理信用證、保函、投標和履約保函并安排融資。

　　華夏銀行將與德意志銀行建立全面長期戰略合作關系，廣泛開展業務合作，根據有關協議，德意志銀行將在風險管理、資金管理與產品研發、中小企業金融服務、資產負債管理、零售銀行、基金業務等領域提供技術支持與協助；在信用卡業務方面進行戰略合作。

　　三、戰略調整帶動公司發展個性化盈利模式

　　1、銀行業戰略發展模式亟待轉型

　　中國銀行業過去的競爭靠的是規模擴張，因為利差固定，利率波動不大，通過規模出效益。但是規模只能在一定程度上反映一家銀行的好壞。近10年我國法定利率變化中，銀行存貸利差基本得到保障，甚至有所擴大。特別是政府在國有企業改制給銀行業帶來壞帳困擾的情況下，政府適當調高了利差空間以保障銀行的利益，但是從實際效果看還遠遠不夠，因此2004年央行進一步放開了存款利率的下浮空間和貸款利率的上浮空間。不過，由于利率市場化加大競爭，因此在市場化的初期可能導致銀行利差的收窄，這對于銀行經營構成挑戰。近幾年新推出的金融產品以及金融同業間和金融市場上的資金交易，大多都由市場定價，所形成的利差顯著縮小。

　　隨著利率市場化進程的加速和金融業脫媒的加速，拼規模的模式難以維持。中國的銀行業具備市場化的長足發展空間，但是理論上銀行將經歷一個從市場化滯后而獲得超額利潤，到競爭加劇超額利潤消失，再到通過建立核心競爭力重新獲得超額利潤的過程，與之相關的價值投資機會也依賴于銀行的市場化環境改善程度和對銀行自身的市場化轉型程度的分析和判斷。銀行要改變盈利模式，最重要的就是要在目標市場上進行重新選擇與定位，定位的標準有以下兩點：1、選擇經濟實力不斷增強，有較強的借款需求和還款能力的群體； 2、銀行能夠開發出針對這些客戶的增值服務。銀行的價值提升，在于銀行在市場環境逐步完善的同時，通過構建基于客戶自身信用水平上的以風險回報為核心的競爭能力，提高盈利能力和可持續的經營能力。

　　2、集聚中型客戶戰略

　　從國際銀行業的新發展來看，通過客戶開發、資產結構調整來提高回報以及通過計算機系統和精細化管理來控制風險，無論是大、中還是小型銀行都有提高核心競爭力，在市場上生存的機會。

　　在未來銀行業的競爭發展中，光靠“壘大戶”，同質化競爭是無法獲得超額回報的，反而會使得銀行競爭力削弱，甚至是虧損。中國銀行業目前正處于從傳統的銀行業務向全面的銀行業務轉型的階段，轉型只是形式，其背后更實質的問題是將滿足市場化的客戶需求及自身經營機制的市場化結合起來，這樣的轉型才有動力，也才有成果。從華夏銀行的實際情況來看，自身資源和大客戶的需求匹配上是有難度的：大客戶在目前宏觀經濟環境下多數處于新一輪擴張期，要求的授信和貸款額度很高，而總行一般采取嚴格的信貸總量計劃調控，到分行這里計劃額度有限，難以滿足大客戶需要。另外大客戶一般還要求提供一系列的配套金融服務手段，以華夏銀行現有資源去滿足有一定難度。因此對于中等規模的股份制銀行應該發展與自身能力、資源相匹配的盈利模式，考慮如何有重點、有選擇地發展，做到有所為有所不為。

　　中國是一個迅速發展的經濟體，中小企業理應成為經濟發展的重要推動力量，從國外經濟發展來看，歐美日等國的中小企業都為本國經濟發展做出過重要貢獻，中國的中小企業還有很大的成長空間。從中小企業融資來看，往往處于大銀行不愿意做，而地方城市商業銀行服務難以跟上的問題，而這個市場空白則可能成為中等股份制銀行的一個重要利潤增長點。

　　華夏銀行將以與該行實力和服務能力相適應的中型客戶為重點，形成一批業務聯系緊密、忠誠度高、貢獻度大的客戶群體。華夏銀行正是通過重新定位客戶群，積極發展中型客戶，做到密切客戶關系，提高對這些客戶包括貸款和多種服務在內的綜合收益率，從而保證在激烈競爭中的穩定發展。通過搶占中等客戶的制高點，同時借鑒德意志銀行的綜合服務的經驗，華夏銀行有望將這塊業務開發成重要的利潤增長點。

　　3、信用卡業務

　　未來中國零售銀行業務的發展空間巨大。中國大陸的人均GDP雖然水平還不搞，但是高速度的增長增強了居民購買耐用消費品的信心，同時，高速增長的經濟也將促使越來越多的居民不滿足于銀行儲蓄利率的低水平，他們的興趣將更多轉向收益率更高的金融產品，因此投資理財服務也將逐漸獲得越來越大的市場基礎。中國部分經濟發達地區的人均GDP水平已經達到了臺灣20世紀80年代的水平，消費需求將處于快速增長的階段。同時，發達地區的居民對金融資產的保值和增值，對相關的理財服務的需求也在增長，因此在這些地區的居民客戶中將有可能逐步推廣增值服務。中國居民部門可支配收入保持一定速度的穩定增長比起GDP的大起大落要穩定得多，而且適合于銀行選擇作為一個穩定的客戶群。未來銀行的經營重心向個人業務傾斜顯得非常正常。而銀行經營重心轉移的切入點就是信用卡。

　　海外的零售銀行經過長期的發展，其所形成的經營模式將成為它們進入中國后所必然會采取的模式。同時，海外零售銀行自身的業務模式也正在發生轉型，由于中國的零售銀行還處于起步階段，因此海外零售銀行在中國導入的模式可能不會遵循海外發展的多個階段，而是可能從高起點開始發展。由于中國的上市銀行已經或者即將選擇外資通過參股或者技術合作的方式來完成零售銀行業務構架的搭建，因此海外零售銀行所導入的模式將對這些上市銀行的價值產生深刻的影響。

　　在網絡化逐漸成熟的階段，海外的零售銀行也正在經歷著新一輪的調整和經營模式創新，這種調整和創新的思路可能被海外零售銀行直接用來開拓中國的零售銀行市場，這對其中國合作伙伴的影響是深刻的。海外零售銀行的優勢在于進行量化分析，設計金融產品特別是進行個性化定制服務。我們可以看到，將來國內銀行和海外零售銀行的合作方式很有可能走向金融產品設計制造和銷售兩分離的高低端經營模式。海外零售銀行經營高端的產品設計開發制造，而內地銀行主要發揮渠道優勢，積極利用其網點多的優勢進行銷售。

　　很多零售銀行業務在中國已經有了實實在在的市場需求，國內欠缺的只是經驗、相應的產品和政策。海外零售銀行在參股大陸銀行之后，主要是借助大陸的銀行來積累客戶的各方面資料，同時利用國內銀行的渠道銷售其金融產品。盡管大陸的銀行在其整個的零售銀行體系中處于下游，但是也會隨著其業務的擴張而獲得發展。我們相信在3-5年之內，借鑒海外經驗的大陸零售銀行業務將有長足的發展。

　　根據華夏銀行與德意志銀行簽訂的《信用卡業務合作協議》，雙方將在華夏銀行內部建立一個獨立的信用卡業務單元，并在中國法律允許的時候將其轉換成一家信用卡的中外合營企業。由于華夏銀行在北京的獨特區位優勢，未來在德意志銀行的協助下發展個人業務特別是信用卡業務的空間很大。從金融創新來分析：未來中國金融業混業經營已經是大勢所趨，華夏銀行潛在的第一大股東德意志銀行本身就是混業經營的典型企業，因此能夠預期德意志銀行將混業經營的產品、技術和經驗輸入到華夏銀行，使其在市場不斷放開的情況下迅速抓住商業機會，培育新的盈利增長點。