G益民(600824)：商業地產增值較大

　　□　萬聯證券　張　銳

　　投資要點

　　●公司在上海核心商圈淮海中路擁有7.09萬平方米的商業地產，資產價值被嚴重低估，并購價值突出。

　　●公司對于已經處在成熟期的品牌和業態，著手引進國際同行戰略投資者，對原有的盈利模式進行改造，以期通過加強管理，改進技術，達到降低成本，增加收益的效果。

　　●公司合理估值水平應在5.05-6.00　元之間，距目前股價4.60元尚有近10%-30%的空間，建議“增持”。

　　全流通與會計新規則給市場帶來了的深刻變化，市場也在用不斷涌現的飚升品種來告訴我們在

　　大上海的“商圈地王”

　　G益民(600824)依托大股東的支持在原有嘉麗都商廈等商業地產基礎上，2001年以來追加投資超過5億元在上海淮海路黃金地段低價購入部分商業物業，日前公司在上海繁華地段共擁有商業地產約13.78萬平方米，成為淮海中路最大的“地主”。其中，淮海路的商業房產面積約在7.09萬平方米，這7.09萬平方米中又有1.3萬平方米是底層商鋪，目前淮海路核心地段底層商鋪的售價已經達到15萬元/平方米，就這樣簡單計算，公司的單底層商鋪實際資產就超過了19億元。公司商業地產重估增值潛力將相當巨大，隨著財政部發布的關于新會計準則的即將實施，公司的隱性增值潛力有望浮出水面。

　　在大股東的鼎力支持下，G益民陸續收購的許多淮海路黃金地段的商鋪，所花的代價都相對低廉。由于這幾年上海房地產價格的上漲，當初這些以極優惠價格購入的商鋪，現在用“寸土寸金”來形容毫不為過。目前公司的商業房產租賃業務主要集中于淮海路、瑞金路等中心城區的黃金地段，出租業務主要包括出租巴黎春天商廈、嘉麗都商廈、新歌商廈、金雁坊等。公司在商業房產方面不斷積蓄資源，形成規模競爭優勢在淮海路所擁有的商業房產面積已超過所有商業房產面積的50%。隨著上海房地產升值，租金上漲，這部分房產已經為益民百貨(資訊 行情 論壇)帶來了豐厚收益，未來商業房產收入在公司利潤比重還將逐漸上升。通過重置成本法和現金流貼現法，我們保守測算公司下屬地產重估后實際值分別為22.95億元和27.96億元，實際每股凈資產分別為10.12元和13.62元。公司資產實現了大幅增值在所難免。

　　外資戰略合作提升資產價值

　　G益民對于公司的戰略有著非常清晰的定位和規劃，即在商業零售業方面，重點扶持有潛力的知名品牌，對于已經處在成熟期的品牌和業態，則著手引進國際同行戰略投資者，對原有的盈利模式進行改造，以期通過加強管理，改進技術，達到降低成本，增加收益的效果。2005年7月，益民百貨將所持的上海紅星眼鏡有限公司78%的股權以2.14億元的價格轉讓給荷蘭HAL公司，荷蘭HAL公司是目前全球第二大眼鏡零售商，年銷售額達15億歐元。而紅星眼鏡的連鎖店總數也達到131家，2004年實現銷售收入1.04億元，是國內眼鏡行業的龍頭企業。紅星眼鏡與之合資后，由于能夠利用該公司的廣泛客戶網絡進行全球采購，將大大降低紅星眼鏡的成本，從而增加公司的盈利能力。

　　由于轉讓紅星眼鏡78%股權最終未能在2005　年完成工商變更手續，因此約8500萬元收益未能體現在2005年會計年度里，目前該項工商變成手續已經于2006年2月16日完成，因此8500　萬元的轉讓收益將體現在2006會計年度。

　　益民百貨認為這次國際聯姻找對了路，決定將這一模式延續到該公司整個商業零售業務群中。下一個有意向“出嫁”的將是益民手中另一塊優質資產———古今內衣。截至去年年底，古今內衣的連鎖規模進一步擴大，專賣店從2004　年的627　家增加到2005　年底的762　家。2005　年實現銷售收入2.79　億元，凈利潤3688　萬元，是國內內衣品牌中的佼佼者，公司也已明確表示2006年將對“古今內衣”進行中外合資改造。所以我們認為在與外資的合作戰略中，G益民的資產價值將不斷得到提升。而上海金龍商業有限公司和上海中城企業集團五金交電公司自從2005年11月1日進入上市公司以來，2005年分別為上市公司貢獻凈利941.70　萬元和268.07　萬元。預計兩家公司將成為益民百貨2006年新的收入增長點。

　　利潤預測與投資評級

　　預計2006　年益民百貨將實現銷售收入6.7億元，凈利潤19121萬元，保守估計將實現每股收益0.47元。按照零售行業目前平均的20-25　倍的市盈率來計算，(扣除8500萬元的轉讓收益)，我們認為公司的合理估值水平應在5.05-6.05　元之間。再結合G益民持有上海淮海路的多處投資性房產，在新會計準則下，可以按照公允價值進行評估，從而提高公司2007　年度的資產價值和利潤，　因此，給與“增持”的投資評級。

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