江中藥業：大幅增長的轉折點即將到來

　　□興業證券研究所　王晞

　　穩定而務實的管理團隊

　　江中藥業(資訊 行情 論壇)(600750)經營團隊和骨干多數都在企業服務10年以上，熟悉公司，具有較高的忠誠度。公司領導在OTC產品營銷以及快速消費品經營方面具有豐富經驗

。江中的中成藥OTC產品具有典型的快速消費品特征，因此在產品營銷方面借鑒了快消產品的經驗。

　　OTC營銷是核心

　　產品營銷能力是醫藥企業核心競爭力的體現。對于中成藥OTC產品，同質化也很嚴重，營銷能力的差異決定了企業經營績效的差異。江中的健胃消食片能占據中成藥消食產品70%的市場份額，即是公司營銷能力的體現。需要指出的是，OTC營銷從模式上看，就是廣告投入加終端促銷。但“細節決定成敗”，往往是“know　how”的差異帶來市場銷售的勝負。江中在OTC營銷方面具有豐富的經驗，這是公司的核心競爭力。

　　中成藥主打品種銷售勢頭良好

　　2005年中成藥業務銷售收入超過8億，其中健胃消食片約6.5億，成為過5億元的大品種。2006年1月份，健胃消食片供不應求，出貨量快速增長，預估全年有望達到8億的銷售規模。草珊瑚含片2005年銷售1.26億元，公司加大對其廣告投入，拉動銷售，預估2006年有望達到1.5億元。而亮嗓經過銷售策略的調整，2006年銷售收入將翻番。我們預計全年中成藥銷售規模可能超過10億元，同比增長30%。

　　中成藥毛利率保持穩定

　　近4年，中成藥產品的毛利在72-75%之間波動，2005年前三季度達到74.5%。由于糖價近期上漲以及其他原料價格可能出現波動，我們保守估計2006年中成藥毛利率可以穩定在73%以上。

　　營業費用可能有所下降

　　公司2005年前三季度營業費用率達到43%，較前3年的均值37%有明顯上升，預估2005年全年的營業費用率在43%。營業費用率偏高的原因在于：公司加大廣告投入和終端維護；以及東風藥業萎縮導致合并報表后營業費用率的分母增長緩慢。2005年營業費用約4億元，估計廣告費用達到3億元左右。公司認為未來隨著打新產品還需要投入較多的營銷費用，但廣告費增長率可以控制在15%左右。因此我們預計2006年營業費用率有望控制在43-44%，2007年以后有望穩定或緩慢下降。

　　東風藥業2006年有望減虧

　　2005年東風藥業虧損預計在2600-2700萬元之間。虧損的主要原因是發酵業務固定資產投資很高，生產成本甚至高于外購。因此公司考慮通過租賃形式將發酵業務轉包，代其他企業生產發酵產品，希望收益可以抵消折舊，減少虧損。公司目標是原料藥業務降至5000萬元左右。而制劑業務毛利率高于原料藥，公司重點做普藥，進入縣鄉以下市場，由東風的分流職工進行直銷。從去年試銷情況看，銷售目標完成較順利，我們預計2006年制劑銷售增長20%以上。公司目標2006年東風虧損控制至1000萬元以內，減虧1600萬元以上。2007年公司目標實現持平，我們認為虧損額有望控制在200萬元以內。

　　“少而精”的產品策略符合公司實際

　　市場普遍觀點認為江中藥業就只有健胃消食片、草珊瑚含片和亮嗓三個品種，因此認為公司缺乏持續增長能力。但我們認為，公司實際上堅持“少而精”的產品經營策略，推出的新產品不多，但力求成功。公司產品基本上圍繞消化道和上呼吸道疾病，確立江中在這兩個領域的品牌地位，今后每年將推出2-3個新品種。2006年公司將推出針對0-3歲嬰幼兒助消化用藥，豐富健胃消食片的品類。此外還將推出止咳顆粒。2007年計劃推出板藍根泡騰片等新產品。

　　未來處方藥研發成為助推器

　　處方藥從長期看，仍然是醫藥企業競爭的重點。江中集團與與軍事醫學科學院合作研發的一種植物提取物，具有治療乙肝及

　　投資評級

　　我們認為公司基本面良好，資產較實，OTC營銷能力強。盡管自2005年11月初推薦以來，已經有50%左右的漲幅，但考慮到公司未來良好的增長前景以及股改對價因素，我們認為仍然存在較好的投資價值。

　　我們認為隨著中成藥的穩定增長以及東風減虧完成，江中藥業大幅增長的轉折點即將出現。維持“強烈推薦”的評級。

　　江中藥業昨日收盤價6.89元，跌1.57%。

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