蕭山機場股權收購凸顯深圳機場價值低估

　　□國信證券經濟研究所 唐建華 余愛斌

　　香港機場管理局日前宣布入股杭州蕭山國際機場35%股權，涉及資金約19.9億人民幣

　　香港機場管理局日前宣布入股杭州蕭山國際機場35%股權，涉及資金約19.9億人民幣。根據雙方簽訂的協議，本次收購將通過增資擴股的方式完成，雙方會另組一家全資擁有蕭山 機場資產的合資公司，機管局持有35%股權，另外65%權由目前共同擁有該機場的浙江省、杭州市及蕭山區政府所有。增資后，蕭山機場的資產值由37億升至57億元。合資公司成立后將著手推進蕭山機場二期擴建工程及物流園項目，蕭山機場二期擴建工程主要包括第一跑道平行道、第二跑道和第二跑道平行道，以及相應的停機坪、候機樓與配套設施等，投資額將達25億至30億元。

　　杭州蕭山機場于2000年年底啟動，至2004年客運年平均增長率為29%，貨運年平均增長率為20%。2004年旅客吞吐量為634萬人次，貨郵吞吐量則為16萬噸，營業額3.7億元，凈利潤6700萬元。2005年旅客吞吐量預計可達到750萬人次，較2004年同期凈增長18.30%。

　　蕭山機場總體市場價值應為56.86億元，收購市盈率高達84.86倍，單位旅客價值量為896.8元/人

　　我們認為實業資產的收購價格可以作為二級市場同類資產型公司的一個較為公允的價值標準。根據香港機場管理局收購蕭山機場事項測算，蕭山機場總體市場價值應為56.86億元，收購市盈率高達84.86倍，單位旅客價值量為896.8元/人。若按照蕭山機場收購價格的單位旅客價值量以及各公司2004年旅客吞吐量簡單測算，A股市場機場類公司中深圳機場(資訊 行情 論壇)、上海機場(資訊 行情 論壇)、白云機場(資訊 行情 論壇)的總體價值分別為127億、188億、182億。而按4月19日收盤價計算，深圳機場、上海機場、白云機場市值分別為60.78億元，318.91億、75.10億元。若按此標準，深圳機場、白云機場股價存在明顯低估。其中深圳機場按流通股市場價格計算，單位旅客價值量僅為426.53元，約為蕭山機場單位旅客價值量的47.56%，與首都機場、美蘭機場已非常接近。

　　不能排除香港機場與深圳機場的合作可能

　　事實上，香港機場一直有意收購深圳機場部分股權，而深圳市政府亦有意引進香港機場作為戰略合作伙伴。但由于深圳方面考慮到深圳機場股權的穩定性從而將香港機場可持股比例降低至13%，雙方的談判陷入了僵持。雖然如此，雙方至今仍未放棄合作的意圖。因此，我們認為不能排除香港機場與深圳機場在未來會有股權合作或其他方式的戰略合作之可能。

　　將深圳機場評級提升至“謹慎推薦”

　　深圳機場雖地處香港、白云兩大樞紐機場夾縫之中，但作為香港與大陸的門戶機場，深圳機場的民航運輸業務量一直保持較高的增長。2004年深圳機場旅客吞吐量為1425萬人次，同比增34.46%；貨運吞吐量49.6萬噸，同比增21.74%；飛機起降14.05萬架次，同比增17.57%，人流密度已達95人/平米，臨近100人/平的最佳流量水平；至2004年年底已有18家航空公司開通國際國內150條航線，通航城市超過70個，2004年第3季、第4季被新航評為全球優質服務第2名和第1名。從05年4月15日起，深圳機場又正式開通至倫敦、洛杉磯、溫哥華、巴黎等多條國際航線。考慮深圳市場航空需求非常旺盛(香港迪斯尼開園每年可新增客源70萬以上，香港、大陸中轉客流在未來會持續增加)，假設航路資源不變，起飛間隔時間不變(2分鐘/架)，我們預計2005、2006年深圳機場旅客吞吐量仍可達1600萬和1800萬人次，起降架次分別達到15.24萬、16.36萬架次。

　　在市場需求旺盛的同時，深圳機場硬件資源補充能力不足的問題已經凸現。2005年1季度，深圳機場旅客吞吐量、貨郵行吞吐量增幅均呈放緩趨勢。2005年3月深圳機場旅客吞吐量127.9萬人次，略高于去年同期，2005年前三月旅客吞吐量累計368.8萬人次，同比僅增長4.6%。深圳機場空域狹小的瓶頸問題已顯現，機場二跑道建設已勢在必行。

　　金融投資損失已消化，公司股價存低估：雖然主業表現搶眼，深圳機場持有的金融資產卻頗受證券市場持續低迷之累，預計2004年深圳機場投資收益應為負數，年初長期投資帳面值將因個別參股公司追溯調整而下降，但對2004年及以后年度的損益無影響，未來兩年主要參股公司也將因證券市場走出低谷而受益，公司的投資收益亦會有所回升。從近期公司股價表現來看，公司金融資產損失也已得到充分消化，目前已有低估，我們將公司評級提升至“謹慎推薦”。

　　深圳機場昨日收盤價7.63元，跌0.39%。